供销社“新网工程”示范企业，“农资+精细化工”双主业并行发展

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 9 Nov 2022 辉隆股份 Anhui Huilong Agricultural Means of Production (002556 CH) 供销社“新网工程”示范企业，“农资+精细化工”双主业并行发展 The "new network project" demonstration enterprise of supply and marketing cooperatives [Table_Info] 首次覆盖优于大市 Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb10.53 目标价 Rmb12.16 市值 Rmb10.86bn / US$1.49bn 日交易额 (3 个月均值) US$19.47mn 发行股票数目 953.99mn 自由流通股 (%) 54% 1 年股价最高最低值 Rmb12.67-Rmb8.07 注：现价 Rmb10.53 为 2022 年 11 月 7 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 12.5% 0.7% 8.4% 绝对值（美元） 9.8% -6.4% -4.7% 相对 MSCI China 19.0% 20.7% 50.7% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 19,081 20,881 22,986 25,356 (+/-) 18% 9% 10% 10% 净利润 506 610 857 1,019 (+/-) 125% 21% 40% 19% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.53 0.64 0.90 1.07 毛利率 7.9% 8.2% 8.7% 8.9% 净资产收益率 13.2% 13.7% 22.1% 21.6% 市盈率 20 16 12 10 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  “农资+精细化工”双主业并行发展，精进管理带来业绩提升。公司主要从事化肥、农药产品的内外贸分销业务，自主品牌复合肥、农药和精细化工产品的生产和销售。2022 年前三季度公司实现营收 142.83 亿元，同比下滑 4.32%；归母净利润5.14 亿元，同比提升 15.14%；扣非归母净利润 4.57 亿元，同比提升 6.81%。其中第三季度实现营收 37.94 亿元，同比下滑25.50%；归母净利润 5349 万元，同比下滑 47.05%；扣非归母净利润 4425 万元，同比下滑 53.84%。前三季度业绩提升主要得益于公司着力提升公司运行质量，各项业务稳定发展，经营业绩稳定增长。  精细化工业务：新项目顺利投产，间甲酚、薄荷醇有望贡献可观增量。子公司海华科技研发生产的间甲酚、百里香酚、薄荷醇先后打破国外长期的技术垄断，实现了进口替代，是目前全球唯一一家 hao 拥有从“间甲酚-百里香酚-L 薄荷醇”核心产业链的企业。根据海关总署数据，2022 年 9 月我国间甲酚出口平均单价为 14.07 美元/千克，同比增长 67.57%；薄荷醇出口平均单价为 16.50 美元/千克，同比增长 0.04%。根据公告，2022 年海华科技 1 万吨间甲酚扩产项目于 8 月正式投产，3000 吨薄荷醇项目于 6 月正式量产。我们认为，随着海华科技间甲酚及薄荷醇新产能逐步放量，将进一步巩固其在甲酚产业链的领先地位，并贡献可观的业绩增量。  农资业务：发展稳中有进，销售规模和利润水平有望进一步提升。公司是中国农资流通行业第一家上市公司、供销社“新网工程”示范企业，行业综合竞争力排名省内第一、全国第四。根据公告，公司化肥业务产销两旺，目前拥有自主品牌复合肥年产能 125 万吨，磷酸一铵年产能 20 万吨，在建 30万吨/年复合肥项目将于 2022 年年底投产，全年化肥销售总量超过 400 万吨。公司农药业务主要是作为先正达、拜耳等国际知名农药企业的全国平台代理，掌控优质农药进口资源，农药制剂年分销量超过 25 亿元，位列全国前三。  盈利预测与投资评级。我们预计公司 2022-2024 年净利润分别为 6.10、8.57 和 10.19 亿元，对应 EPS 分别为 0.64、0.90、1.07 元。参考可比公司估值，给予 2022 年 19 倍 PE，对应目标价 12.16 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。  风险提示。原材料价格大幅波动风险，下游需求不及预期风险，技术扩散风险。 [Table_Author] 刘威 Wei Liu 梁爽 Helen Liang wei.liu@htisec.com helen.s.liang@htisec.com 5075100125150Price ReturnMSCI ChinaNov-21Mar-22Jul-22Volume 9 Nov 2022 2 [Table_header2] 辉隆股份 (002556 CH) 首次覆盖优于大市 一、 公司简介 辉隆股份前身为安徽省农业生产资料公司，成立于 1990 年，2011 年于深圳证券交易所主板上市。目前主要从事化肥、农药产品的内外贸分销业务，自主品牌复合肥、农药和精细化工产品的生产和销售。公司是中国农资连锁经营的倡导者，开创了全国供销社系统农资流通企业上市先河，是“中国现代农业综合服务商”的引领与实践者。公司拥有先进的染料中间体、医药及农药中间体等精细化工产品的合成技术和稳定的产品生产能力，形成稳产、低耗、节能、环保、安全的生产工艺，技术水平国内领先。 截至 2022 年 9 月，公司前三大股东分别为安徽辉隆投资集团、解凤贤、余荣琳，持股比例分别为 37.45%、2.57%、1.99%，公司最终实际控制人为安徽省供销合作社联合社。 表 1 公司股权结构（2022 年三季报） 资料来源：Wind，海通国际 二、 主营业务分析 2017-2021 年，公司营业总收入复合增长率为 7.42%，归母净利润复合增长率为 38.73%。2021 年实现营收 190.81 亿元，同比增长 18.50%；归属于上市公司股东的净利润 5.06 亿元，同比增长 125.23%。2022 年前三季度公司实现营收 142.83 亿元，同比下滑 4.32%；归母净利润 5.14 亿元，同比增长 15.14%。 图