韵达股份(002120)22Q3业绩承压，静待旺季经营改善，竞争力回升

本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 观点聚焦 Investment Focus 研究报告 Research Report 9 Nov 2022 韵达股份 Yunda Holding (002120 CH) 22Q3 业绩承压，静待旺季经营改善，竞争力回升 Earnings Depressed in 3Q22; Awaiting Earnings Improving during Peak Season [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb12.67 目标价 Rmb19.50 MSCI ESG 评级 CCC 义利评级 BBB 来源: MSCI ESG Research LLC, 盟浪. Reproduced by permission; no further distribution 市值 Rmb36.77bn / US$5.06bn 日交易额 (3 个月均值) US$45.90mn 发行股票数目 2,902mn 自由流通股 (%) 45% 1 年股价最高最低值 Rmb22.09-Rmb11.87 注：现价 Rmb12.67 为 2022 年 11 月 7 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -19.0% -27.1% -24.5% 绝对值（美元） -21.0% -32.2% -33.6% 相对 MSCI China -11.3% -6.9% 16.7% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 41,729 43,322 49,274 55,339 (+/-) 25% 4% 14% 12% 净利润 1,477 1,321 2,265 3,177 (+/-) 5% -11% 71% 40% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.51 0.46 0.78 1.09 毛利率 9.1% 8.0% 10.0% 11.3% 净资产收益率 9.4% 7.7% 11.7% 14.1% 市盈率 25 28 16 12 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 事件：韵达股份发布 22Q3 业绩，公司前三季度实现营收 352.1 亿元/+23.1%，实现归母净利润 7.7 亿元/-2.1%，实现扣非归母净利润 7.0 亿元/-1.2%。 分季度看：22Q1 营收 115.5 亿元/+39%，归母净利润 3.5 亿元/+52%，扣非归母净利润 4 亿元/+122%。22Q2 营收 112.8 亿元/+14%，归母净利润 2 亿元/-9%，扣非归母净利润 1.3 亿元/-37%。22Q3 营收 123.9 亿元/+19%，归母净利润 2.2 亿元/-35%，扣非归母净利润 1.6 亿元/-48%。 经营数据：公司 22Q3 实现业务量 45.74 亿件/-2.8%（7-9 月业务量增速分别为+2.12%、-2.43%、-7.86%），韵达 22Q3 市占率为 15.89%，同比下滑 1.3 个百分点。 单票数据：公司 22Q3 实现单票收入 2.59 元/+24.5%，实现单票归母净利润 0.05 元，21Q3 为 0.07 元，实现扣非归母净利润 0.04 元，21Q3 为0.07 元。单票收入大幅提升，但单票盈利情况却有所下滑。 点评：8 月，受义乌疫情影响，韵达业务量增速有所回落，竞争力下滑。7 月，公司逐渐走出疫情阴霾，市占率重回行业第二；8 月，由于韵达在华东地区收入占比高，义乌疫情对韵达的快递业务影响较大，其业务量增速回落；9 月公司业务量降幅扩大，我们判断或由于前期持续受到疫情影响，公司竞争力有所下滑所致。22Q3，公司业务量增速为-2.8%，低于行业同期水平（5.2%），但是受益于行业价格战放缓，公司 7-9 月单票收入从 2.51 元升至 2.63 元，同比增速均超 20%。 22Q3，公司毛利率下滑 0.09 个百分点，财务费用增长较快。22Q3，公司毛利率为 7.56%，同比下滑 0.09 个百分点，环比提升 0.8 个百分点。我们判断，公司毛利率同比下滑的主要原因或为，业务量下滑，公司产能无法释放最大效益，从而导致经营成本增加。22Q3，公司财务费用同比增长 115%，主要系长期借款及发债利息增加、汇兑损失增加所致。 投资建议：考虑到公司 22Q3 业绩不及预期且竞争力有所下滑，我们下调公司 22-24E EPS 预测, 分别为 0.46、0.78、1.09 元（原为 0.82、 1.11、1.41 元）。参考可比公司估值，并且考虑到公司长期竞争力及其仍处于行业领先地位，我们给予公司 2023E 25x PE（原为 2022 年28x），对应合理目标价为 19.5 元(原目标价为 22.96 元，下调 15%)，维持“优于大市”评级。 风险提示：需求增速不达预期、价格战卷土重来、油价上涨导致运输成本增加人力成本大幅增加。 [Table_Author] 罗月江 Yuejiang Luo 骆雅丽 Yali Luo 虞楠 Nan Yu yj.luo@htisec.com yl.luo@htisec.com nan.yu@htisec.com 5075100125150Price ReturnMSCI ChinaNov-21Mar-22Jul-22Volume仅供内部参考，请勿外传[Table_header2] 韵达股份 (002120 CH) 维持优于大市 9 Nov 2022 2 图1 韵达股份：营业收入及增速（截至 22Q3） 资料来源：新海股份资产重组说明书、Wind，HTI 图2 韵达股份：归母净利润及增速（截至 22Q3） 资料来源：新海股份资产重组说明书、Wind，HTI 表 1 可比公司盈利预测与估值表 代码 简称 EPS（元） PE（倍） 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 600233 圆通速递 0.61 1.09 1.30 31.4 17.6 14.7 002468 申通快递 -0.59 0.30 0.60 -17.4 34.4 17.2 002352 顺丰控股 0.87 1.35 1.88 57.5 37.2 26.6 603056 德邦股份 0.14 0.62 0.98 119.7 27.0 17.0 均值 0.26 0.84 1.19 47.8 29.0 18.9 注：收盘价为 2022 年 11 月 7