首次覆盖报告：丰富五谷小吃内涵，稳扎稳打持续进步

请仔细阅读报告尾页的免责声明1公司深度报告2022年10月26日丰富五谷小吃内涵，稳扎稳打持续进步甘源食品（002991.SZ）首次覆盖报告核心观点深耕五谷小吃，推陈出新不断前进。公司是国内籽类零食龙头，并不断丰富口味型坚果产品矩阵。青豌豆、蚕豆、瓜子仁为公司的经典老三样产品，长期贡献收入较多，并包含蟹黄瓜子仁等爆款单品。公司股权结构单一稳定，董事长持股超过 50%，拥有较大控制权。管理层拥有丰富的食品行业管理经验，并推出员工持股计划来绑定核心员工利益。据业绩考核目标，2022 年~2024 年公司预计营收和归母净利润的 CAGR均为 30.06%。坚果炒货行业方兴未艾，消费升级促量利齐升。随收入水平和城镇化率的稳步提升，人们的购买力水平和消费理念均不断改观，对于富含营养价值的坚果炒货需求持续增长。而且，中国相较发达国家的人均休闲食品消耗量偏低，作为重要子品类的坚果炒货的市场规模具备上升潜力，预计 2025 年我国坚果炒货的市场规模将达到 2173 亿元。生产线的自动化、现代化，以及物流运输体系的逐步完善，可保障坚果炒货行业的良好供应能力。此外，消费群体的年轻化刺激着坚果炒货行业在包装、设计、品质等多方面进行产品升级，比如富含营养价值、口味丰富且快速放量的混合坚果品类。而且，坚果炒货行业的行业集中度较低，但价格竞争空间有限。领先企业有望凭品牌、研发、生产等优势扩大市占率。在优胜劣汰催生的竞争格局改善下，产品价格带有望扩大或上移。产品和渠道运营高效灵活，产能爬坡和成本回落有望共振。坚果炒货的口味研发壁垒较强。1）研发和生产：公司已经具备针对消费者的差异化特征，采取多品种差异化组合的方式充分迎合消费需求的研发和生产能力。安阳工厂已于今年 3 月投产，正处在产能利用率爬坡阶段，目前聚焦于在零食系统和流通渠道增长较快的品类，有望缓解产销率居高不下的问题，并继续巩固规模生产优势。2）渠道运营和产品营销：公司已建成全国化营销网络，并采取全渠道运营模式。在线下商超、便利店等渠道分别匹配不同包装规格产品，并注重开发低线城市的市场潜力。线上渠道则能够帮助对冲疫情扰动下，线下人流量下降，以及消费场景切换带来的销量下滑影响。而且，公司注重借助线上平台传播力广，在现有产品基础上，适时培育爆款单品。同时，近几年公司注重外部合作的方式，来有效提高品牌知名度。分层营销的模式，使得公司渠道经营具备较强抗风险能力。3）原材料成本：面对棕榈油等大宗商品涨价，公司通过提价和控制成本与存货周转率有效地抵御成本压力。而随海外棕榈油供需关系好转，棕榈油价格有望回落，公司面临的成本压力有望得到有效缓解。同时，随新产能的爬坡和终端销售的稳健运行，公司的收入和盈利的弹性较强。投资建议在原材料成本回落的情形下，公司有望依靠品牌知名度和产品研发能力，以及现有渠道高效运行等因素，顺利实现业绩目标。预计 2022年~2024 年 EPS 分别为 1.98/2.59/3.39 元/股。基于 10 月 25 日收盘价 59.82元/股，对应 PE 分别为 30.17/23.06/17.62 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。风险提示原材料价格大幅度波动；疫情扰动加剧；新工厂达产和产品放量不及预期。评级推荐（首次覆盖）报告作者作者姓名汪玲资格证书S1710521070001电子邮箱wangl665@easec.com.cn联系人王卓亚电子邮箱wangzy695@easec.com.cn股价走势基础数据总股本(百万股)93.22流通 A 股/B 股(百万股)93.22/0.00资产负债率(%)18.33每股净资产(元)14.89市净率(倍)4.18净资产收益率(加权)2.5912 个月内最高/最低价81.74/43.54相关研究公司研究·甘源食品·证券研究报告请仔细阅读报告尾页的免责声明2甘源食品(002991.SZ)盈利预测项目2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元）1294.001555.682025.552637.28增长率（%）10.3820.2230.2030.20归母净利润(百万元）153.65184.85241.83316.39增长率（%）-14.2920.3030.8230.83EPS（元/股）1.651.982.593.39市盈率（P/E）46.2430.1723.0617.62市净率（P/B）4.923.653.152.67资料来源：同花顺 iFinD，东亚前海证券研究所，股价基准为 10 月 25 日收盘价 59.82 元/股请仔细阅读报告尾页的免责声明3甘源食品(002991.SZ)正文目录1. 休闲食品领军品牌，业绩持续向好...............................................................................................................................51.1. 籽类零食起家，持续丰富中华五谷小吃内涵.................................................................................................. 51.2. 股权结构单一稳固，员工持股计划激励充分.................................................................................................. 61.3. 业绩增长势能充足，产品系列均衡发展.......................................................................................................... 72. 坚果行业方兴未艾，消费升级促量利齐升................................................................................................................ 102.1. 消费升级和供给能力提升为行业扩容打下基础............................................................................................ 102.1.1. 收入和消费理念的改观拉动坚果消费需求........................................................................................ 102.1.2. 生产端改革叠加物流体系完善，有利于提升行业供给能力............................................................112.2. 消费群体年轻化催生多元需求，行业竞争态势有望优化................................................................