化妆品行业深度研究：品牌力提升带动格局优化，看好国货龙头长期价值

1 证 券 研 究 报 告 Ta行业研究 行业深度研究 Tabl e_First|Tabl e_Summary 美容护理行业 化妆品行业深度研究：品牌力提升带动格局优化，看好国货龙头长期价值 投资要点： ➢ 化妆品行业长期投资价值来源于棘轮效应。根据欧睿数据，2021年中国化妆品市场规模达到5686亿元，预计未来5年CAGR为8%，2026年增长至8177亿元规模有望追平美国市场。后续增长主要源自人均消费金额提升，我国护肤/彩妆主要人群人均消费额较成熟市场有2.4倍/5倍增长空间。 ➢ 行业格局优化，国货龙头崛起。国际品牌在华增速放缓，国货龙头市占率和排名持续提升，2021年珀莱雅、薇诺娜行业排名进入前10，后续格局优化可期，中国化妆品市场将步入龙头整合阶段。 ➢ 从产品力到品牌力，品牌矩阵支撑集团化增长。1）产品：产品力的基础在于底层原料配方，国货企业依据不同路径纷纷加码研发强化核心优势，持续推进大单品战略提升增长持续性和盈利能力，依靠多品牌打开新增长空间。2）渠道：分散化流量背景下，龙头集团依托全域强运营能力，紧跟消费者和流量平台趋势变化，抓住新渠道的高增机遇。3）营销：成长期维持35%-45%的较高销售费用率投放，高频触达目标消费者，同时重视前期内容营销的投入形成长期的购买转化。4）组织：高效灵活的组织顺应消费者需求迭代，为产品、渠道方面的持续升级革新提供底层基础。 ➢ 高估值来源于增长预期。国际龙头集团前期业绩增速高峰时PE在65倍，增速放缓后估值下滑，近十年虽然业绩增长中枢在10%以下，但估值重新上移至2021年的43倍，高估值来源转变为品牌矩阵带来的集团化增长。国货化妆品龙头处于业绩增速30%-50%的高速成长阶段，近一年PE通常不低于60倍，高估值来源于大单品路径下的快速放量。 ➢ 投资建议：化妆品国货崛起趋势持续，国货加码研发产品力持续提升，渠道运营能力优势明显，建议优先关注珀莱雅、贝泰妮、华熙生物、科思股份。 ➢ 风险提示：疫情影响消费需求，行业监管趋严，行业竞争加剧。 代码 名称 市值 (亿元) 归母净利润(亿元) PE 21 22E 23E 24E 21 22E 23E 24E 603605 珀莱雅 455.53 5.76 7.37 9.32 11.64 88 62 49 39 300957 贝泰妮 723.68 8.63 12.03 16.21 21.28 150 60 45 34 688363 华熙生物 689.40 7.82 10.34 13.68 17.69 115 67 50 39 600223 鲁商发展 95.05 3.62 4.97 6.59 8.33 21 19 14 11 600315 上海家化 206.47 6.49 5.87 8.16 9.79 64 35 25 21 300740 水羊股份 52.76 2.36 3.23 4.79 6.50 47 16 11 8 603983 丸美股份 97.11 2.48 2.69 3.13 3.62 28 36 31 27 数据来源：Wind，华福证券研究所（注：预测值来自 Wind 一致预期） Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 美容护理 2022 年 09 月 17 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 强于大市(维持评级) Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内行业相对大盘走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 陈照林 执业证书编号：S0210522050006 邮箱： czl3792@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter 研究助理 来舒楠 邮箱： lsn3916@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、《化妆品行业 2022 年中报点评：关注行业复苏弹性，把握龙头确定性增长》一 2022.09.05 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -25%-5%15%2021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/9美容护理(申万)沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究|美容护理 正文目录 1. 增长空间：化妆品行业长期投资价值来源于棘轮效应..................... 1 1.1 规模增速：对比成熟市场阶段，增长来自人均消费提升 ................... 1 1.2 需求持续：护肤品粘性强，高频和复购支撑永续增长..................... 4 2. 行业格局：国货替代趋势持续，品牌马太效应凸显 ...................... 5 2.1 产业链：中游品牌商掌握定价权 ...................................... 5 2.2 格局变迁：化妆品消费回流，国货龙头崛起正当时 ...................... 8 3. 研究框架：国货崛起正当时，从产品力向品牌力进发.................... 11 3.1 产品：研发为基塑造核心竞争力，大单品拉长生命周期 .................. 12 3.2 渠道：全渠道高增速，彰显龙头公司运营能力 ......................... 16 3.3 营销：发力短视频等新媒体种草，内容营销输出品牌价值观 .............. 19 3.4 组织：国际集团加码数字化，中国龙头企业灵活反应持续创新 ............ 21 4. 估值体系：高 PE 由增长预期支撑 .................................... 23 5. 投资建议 ......................................................... 25 6. 风险提示 ......................................................... 25 图表目录 图表 1：中国化妆品市场规模有望于 2026 年追平美国 ................................................... 1 图表 2：五国化妆品主要消费人群人均消费金额 ...........................