航运原油运输深度：供需拐点已至，景气周期到来

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 原油运输深度：供需拐点已至，景气周期到来 当前经济全球化由温和、稳定的状态转向冲突、制裁的再平衡，资源价值凸显，供应链重塑，航运大周期来临。以全球货物进出口总额占全球 GDP 比例来看，1970 年前整体保持在 20%，随后伴随全球化，2008年达到峰值约 51%，2015 年后回落至 45%以下。近年来大宗商品价格攀升，通胀高企，货币价值稀释，又因为全球形势紧张而导致货币信用的确定性下降，进一步体现出资源的价值。我们认为全球经济发展与贸易在寻找新平衡，供应链将重塑，航运在紊乱时代迎来大周期。 油运供需拐点已至，迎来上行周期。需求端，疫情复苏后原油消费有望逐步回升，叠加库存处在历史低位，油运需求有望稳健增长：世卫组织表示世界正处于战胜新冠疫情最佳时机，疫后交运及化工用油需求有望持续回升，同时目前经合组织国家商业原油储备 13.18 亿桶，远低于 5 年平均水准，补库存需求确定。供给端，新造船订单创历史新低，老龄船面临拆解，供给进入低增速阶段：当前行业在手订单占现有运力比为 5.0%，处于 1997 年以来历史最低位。老旧船占比超 10%，行业拆船确定性不断增大。综合考虑供需，油运景气周期确定性强。 短期地缘政治、环保新规等多因素共振或进一步影响需求供给，推高油运景气度：1）俄乌冲突：当前俄油海运受到制裁，运输目的地改变，直接刺激阿芙拉型与苏伊士型油轮需求。远期看，若俄油完全制裁，或导致运距结构性增加，油运需求增加。2）伊朗委内瑞拉：俄罗斯原油受制裁后，伊朗、委内瑞拉解封预期提升，具体测算下，若伊朗出口 200 万桶/天，对应 VLCC 需求 61 艘，约占行业运力的 7%。伊朗油轮高龄化特征凸显，预期解禁后部分老旧油轮送至拆船市场。因此若伊朗委内瑞拉解禁，则将带来增量需求，而预计供给不会有大幅增长。3）环保新规：2023 年将施行 EEXI、CII 新规，主要限制碳排放，近 4成船舶需进行调整，不合规船舶大多采用限制发动机功率以达到标准。环保新规对运力供给的影响更多体现在限制运力的上行弹性。4）期现及跨区价差：短期原油运输需求受跨区贸易及跨期交易影响。目前东西原油价差缩小叠加原油期现出现升水，利于运价上行。 油运需求曲线陡峭，供需差下有望带来运价显著上涨。原油运输成本占货值比例低，运量受运价波动影响较小，主要受原油供需影响，油运需求曲线陡峭。根据克拉克森预测，2022/2023 年 VLCC 需求分别179.7/188.7 百万载重吨，同比增长 3.1%/5.0%，同期 VLCC 供给同比增Table_Tit le 2022 年 09 月 18 日 航运 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 首次评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 5.36 14.01 3.94 绝对收益 -1.38 5.28 -15.08 孙延 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520040004 sunyan1@essence.com.cn 宋尚杰 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522050001 songsj@essence.com.cn 相关报告 -31%-26%-21%-16%-11%-6%-1%4%2021-092022-012022-05航运(中信) 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 速为 4.0%/1.72%。我们预期 2024 年 VLCC 需求增速为 1.7%，总量回升至 2019 年水平，而根据克拉克森预测，2024 年 VLCC 供给增速仅 0.02%。未来 2-3 年内供需差逐步增大，行业景气周期确定性强。考虑到油运需求曲线陡峭，结合历史周期复盘，景气上行期运价往往显著上涨。 ■投资建议：行业供需拐点已至，景气度持续上行，建议关注中远海能（公司油轮船队数量全球第一，船队具备规模优势。自有 VLCC 49 艘，租入 VLCC 11 艘，自有苏伊士型 5 艘，自有阿芙拉型 9 艘）、招商轮船（公司油轮船队规模全球领先，自有 VLCC 数量位居世界第一。自有VLCC 51 艘，在手订单 2 艘，自有阿芙拉型 5 艘，在手订单 3 艘） ■风险提示：全球经济大幅下滑，交通运输及化工需求复苏不及预期；油价高企，补库存时间节点不及预期；产油国减产超预期；行业新增船订单超预期；地缘政治风险；测算假设不及预期。 行业深度分析/航运 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 全球原油运输格局成熟，运价周期波动明显 ....................................................................... 5 2. 供需拐点已至，行业景气周期确定 ................................................................................... 10 2.1. 全球经济复苏叠加补库存，油运需求有望稳健增长.................................................. 10 2.2. 供给侧，运力进入绝对低增速阶段 .......................................................................... 13 3. 短期事件的发展或进一步推高原油运输景气度.................................................................. 15 3.1. 俄乌冲突：重构原油贸易格局，或推动需求结构性增加........................................... 16 3.2. 伊朗委内瑞拉：若解禁将释放增量需求 ................................................................... 17 3.3. 环保新规：降低航速弹性，远期加速运力出清......................................................... 19 3.4. 期现及跨区价差：利于运价上涨 .............................................................................. 20 4. 看好油运行业景气向上及相关公司投资机会 ..................................................................... 21 4.1. 油运需求曲线陡峭，供需差下有望带来运价显著上涨 ........................