负极新星一体化优势兑现，迎来量利齐升

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 负极新星一体化优势兑现，迎来量利齐升 ■负极空间广阔，降本（一体化）+增效（快充+硅基）是趋势。新能车方兴未艾，储能市场大有可为，中科电气作为锂电负极新星冉冉升起。1）量持续证明：客户+产能布局优异，22H1 市占率提升至 9.0%。2）利边际改善：一体化产能开始兑现成本优势+技术积淀提升产品结构（快充+硅基），单吨净利迎来拐点。负极新贵将迎来量利齐升，脱颖而出。 ■量的持续证明：份额持续扩张，一体化产能推动迅速 1、市占率持续提升，负极新星有望脱颖而出。2022H1，公司负极材料出货量 4.84 万吨，同比+105%。根据高工锂电数据，公司负极市占率从 2017 年的 5.5%提升至 2022H1 的 9.0%，较 21 年提升 0.8 个百分点。22 年公司负极出货量有望达 13 万吨，23 年超 20 万。 2、一体化产能兑现度高。公司加速扩张，产能持续落地，逐步进入收获期，7 月产销超万吨。2022 年底，公司有望实现 20.7 万吨负极产能，参控股石墨化达 16 万吨。2025 年公司将具备负极材料年产能 54 万吨，石墨化自供比例超 9 成，有望跻身全球负极领域第一梯队。 3、客户布局完善，合资产能+定增引入继续深绑。公司客户体系布局完善，在比亚迪、宁德时代、中创新航、亿纬锂能、蜂巢、SK On 等主流动力电池厂商中占据重要份额，为公司持续放量奠定坚实基础。2021 年以来，公司与宁德时代、亿纬锂能、弗迪分别合资建设年产 10 万吨负极材料项目。2022 年3 月，公司完成 8110 万股定增发行，共募集资金 22.06 亿元，其中中创新航获配股数 367.6 万股，占比 4.53%，持有上市公司股份 0.508%。 ■利的边际改善：成本端+产品端改善，单位盈利提升 1、焦价上行+石墨化价格高位致 Q2 单吨盈利回缩，Q3 盈利有望回升。我们测算 Q2 负极单吨净利润约 0.48 万元，环比 Q1 下滑 20%+。预计 Q3 随 1）焦价高位震荡回落、2）石墨化自供比例可提升至 45%+、3）快充等产品增加，单吨盈利有望恢复 0.55-0.6 万元水平。2023 年公司石墨化比例超 7 成，且快充产品占比显著提升，预计单吨盈利有望回归 0.6 万+水平。 2、石墨化工艺改进持续降本，向上布局负极粉体谋划深远。公司新建产能改用厢式炉法，石墨化环节可较坩埚炉单吨降本 30%。2022 年公司公告拟通过子公司向安徽海达新材料投资人民币 5205 万元持有其 51%股权，同时与海达新材料及望江经开区签订投资合作协议，计划投资 5.1 亿元建设“年产10 万吨负极材料粉体生产基地项目”，未来将保障公司原材料供应，进一步降低原材料成本。 3、产品结构持续升级，快充+硅基推动，海外客户可期。公司在快充、新型负极产品具有多年的技术沉淀与储备。与宁德时代能合资建设年产 10 万吨负极材料一体化项目，以中高端产品为主，均配套碳化包覆产能，瞄准快充负极领域，其中一期 6.5 万吨负极材料一体化将于 2022Q4 投产。在海外客户端，有望持续实现新进展。 ■投资建议：公司负极市占率持续提升，客户结构优秀。Q2 单吨盈利承压，Table_Tit le 2022 年 09 月 05 日 中科电气（300035.SZ） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 二次设备 投资评级 买入-A 维持评级 6 个月目标价： 34.56 元 股价（2022-09-02） 26.16 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 18,921.81 流通市值（百万元） 13,949.97 总股本（百万股） 723.31 流通股本（百万股） 533.26 12 个月价格区间 21.02/39.30 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -3.15 -2.74 27.33 绝对收益 -6.8 -3.46 12.71 胡洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521120003 huyang@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 -33%-17%-1%15%31%47%63%79%2021-092022-012022-05中科电气 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 预计 Q3 将迎来量利齐升，且公司作为宁德重要快充供应商，随着公司与宁德/亿纬/弗迪合资项目产能的释放，公司负极份额将持续提升。我们预计公司22-23 年净利润 7.0/12.0 亿元，对应 PE 仅有 24/14X，给予“买入-A”评级。 ■风险提示：新能源汽车销量不及预期、扩产速度不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动等 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 973.6 2,193.9 5,351.9 8,082.9 11,373.5 净利润 163.8 365.5 702.7 1,201.0 1,723.0 每股收益(元) 0.23 0.51 0.97 1.66 2.38 每股净资产(元) 2.89 3.38 7.11 8.21 9.84 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 115.5 51.8 26.9 15.8 11.0 市净率(倍) 9.0 7.8 3.7 3.2 2.7 净利润率 16.8% 16.7% 13.1% 14.9% 15.1% 净资产收益率 7.8% 15.0% 13.7% 20.2% 24.2% 股息收益率 0.3% 0.6% 1.2% 2.1% 2.9% ROIC 9.5% 20.9% 32.7% 39.4% 42.3% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中科电气 内容目录 1. 核心逻辑：负极一体化优势兑现，迎来量利齐升 ................................................................ 6 1.1. 负极空间广阔，降本（一体化）+增效（快充+硅基）是趋势 ..................................... 6 1.2. 量的持续证明：份额持续扩张，一体化产能推动迅速 ................................................ 6 1.3. 利的边际改善：成本端+产品端改善，单位盈利提升.................................................. 6 1.4. 盈利预测 .................................................................................