彩客化学(1986.HK)上半年业绩同比减少3.80%，五万吨磷酸铁新产能即将投产

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 4 Sep 2022 彩客化学 Tsaker Chemical Group (1986 HK) 上半年业绩同比减少 3.80%，五万吨磷酸铁新产能即将投产 1H22 Earnings down by 4% whilst 50kt iron phosphate capacity to commence soon Title [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$1.33 目标价 HK$2.08 市值 HK$1.36bn / US$0.17bn 日交易额 (3 个月均值) US$1.06mn 发行股票数目 1,019mn 自由流通股 (%) 46% 1 年股价最高最低值 HK$2.35-HK$1.10 注：现价 HK$1.33 为 2022 年 9 月 2 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -8.3% 0.0% -1.7% 绝对值（美元） -8.3% -0.0% -2.6% 相对 MSCI China -8.6% 6.0% 30.9% [Table_Profit] (HK$ mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 1,781 2,345 3,551 3,906 (+/-) 41% 30% 51% 10% 净利润 226 250 352 410 (+/-) 56% 11% 41% 16% 全面摊薄 EPS (HK$) 0.22 0.25 0.35 0.40 毛利率 30.3% 28.4% 27.7% 27.7% 净资产收益率 12.1% 11.8% 14.2% 14.2% 市盈率 5 5 3 3 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  上半年归母净利润 7991 万元，同比减少 3.80%。公司上半年营业收入 9.41 亿元，同比+22.58%。上半年整体毛利率保持稳定，系公司电池材料主要产品磷酸铁销量及平均销售价格大幅增长及染料中间体主要产品 DSD 酸受市场环境影响销量同比下降的共同影响。  染料及农业中间体上半年毛利 1.09 亿元，同比减少 32.8%；毛利率下降 5.3 个百分点至约 22.9%。染料中间体下游客户出现较长时间停产，DSD 酸销量较去年同期下降。公司自产的一硝基甲苯可稳定上游原材料的供应。染料及农业化学品中间体收入4.74 亿元，同比-17.3%。其中，染料中间体产品收益 1.34 亿元，同比-63.8%；公司农业化学品中间体收益 3.41 亿元，同比+66.6%，系采取积极市场竞争策略。  电池材料上半年毛利 77.4 百万元，同比增加约 11 倍；毛利率上升 63.5 个百分点至约 30.8%。磷酸铁产品上半年销售单价一直保持较高水平，下游客户拓展进展良好。公司与常州锂源、合肥融捷能源材料有限公司、江西智锂等均保持紧密合作，并为磷酸铁锂客户的供应链保障提供了有力支持。  颜料中间体上半年毛利 76.3 百万元，同比增长 26.1%；毛利率下降 0.3 个百分点至约 38.5%。大宗原材料价格上涨，颜料中间体产品销售单价较去年同期上涨。颜料中间体板块上半年收入1.98 亿元，同比+ 27.2%；  上半年出口收益下降，主要系 DSD 酸销量下降所致。上半年出口收益 1.77 亿元，同比下降 18.9%，系各国疫情控制进展不同导致各国经济恢复速度各异，国内市场恢复速度高于国外市场，因此内销数量恢复快于出口。同时现阶段全球磷酸铁锂产业链仍以国内市场为主，磷酸铁产品在国外市场的需求占比较低。  盈利预测与投资评级：我们预计彩客新能源 22-24 年归母净利润分别为 2.50、3.52、4.10 亿元，对应 EPS 分别为 0.25、0.35、0.40 元。基于同行业可比公司估值，并考虑港股相较 A 股的估值较低，我们给予 2022 年彩客新能源 7 倍 PE 估值，照港元兑0.84 汇率计算，对应目标价为 2.08 港元，维持“优于大市”投资评级。  风险提示：宏观环境风险；外汇风险；原材料价格波动风险；市场环境恶化风险。 [Table_Author] 刘威 Wei Liu 梁爽 Helen Liang wei.liu@htisec.com helen.s.liang@htisec.com 60100140180220Price ReturnMSCI ChinaSep-21Jan-22May-22Volume仅供内部参考，请勿外传 4 Sep 2022 2 [Table_header2] 彩客化学 (1986 HK) 维持优于大市 公司主要产品为染料及农业化学品中间体、颜料中间体和电池材料中间体等，我们的盈利假设如下： 收入假设：随着公司电池材料的产能逐渐释放，我们预计 2022-24 年染料及农业化学品中间体收入增速分别为-5%、10%和 10%；预计 2022-24 年颜料中间体收入增速分别为 30%、10%和 10%；预计 2022-24 年电池材料收入增速分别为 300%、150%和 10%；预计 2022-24 年其他收入增速分别为 5%、5%和 5%。 毛利率假设：公司通过降本提效相关举措全面管控供应链各个环节的成本，我们预计 2022-24 年染料及农业化学品中间体毛利率分别为 23%、23%和 23%；预计2022-24 年颜料中间体毛利率分别为 38.50%、38.50%和 38.50%；预计 2022-24 年电池材料毛利率分别为 31%、28%和 28%；预计 2022-24 年其他产品毛利率分别为62%、62%和 62%。 表 1 彩客新能源分业务盈利预测 项目 2021 2022E 2023E 2024E 总收入(百万元) 1781.15 2345.19 3551.23 3906.26 总成本(百万元) 1240.86 1678.36 2568.62 2825.45 总毛利(百万元) 540.30 666.83 982.61 1080.81 总毛利率 30.33% 28.43% 27.67% 27.67% 染料及农业化学品中间体收入 收入（百万元） 1,252.42 1,189.80 1,308.78 1,439.6