宏观·周度报告：回归基本面交易，商品延续分化走势

1、本周商品市场延续分化走势符合我们的预期，往后看，我们维持此前的观点，商品将继续回归基本面交易，商品或延续分化走势。同时，有几个因素需要关注，一是，国内基建独木难支，经济的复苏离不开地产改善的支持，后续增量政策仍可期待，地产产业链的需求存在改善的预期；二是，全球高温天气继续发酵，能源危机卷土重来，高能耗商品面临供给收缩的风险；三是，全球通胀高烧不退，仍需警惕由胀到滞，以及过度加息所带来的冲击。此外，“金九银十”临近，部分商品库存处于低位，一旦旺季需求超预期释放，这部分商品仍不能排除出现强力反弹的行情。 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 1）本周商品市场延续分化走势，一方面，国内经济再度回落，地产拖累明显，地产产业链相关需求面临冲击，黑色系明显回落；另一方面，美联储会议要公布后，激进加息预期继续降温，叠加欧洲能源危机发酵，国内高温限电等问题冲击供给端，能源和有色金属延续反弹走势。 2）美联储承认存在过度加息的风险。美联储公布 7 月货币政策会议纪要，会议纪要显示 7 月美联储决策者全体支持超激进加息 75BP，并重申要继续加息，认为要遏制高通胀，就得将货币政策变为让经济放缓的限制性水平，并且保持这一水平，直到通胀明显加快回落。但首次承认有加息过度的风险，认为可能适合未来某个时候放缓加息。会议纪要公布后，市场对美联储激进加息预期有所降温，我们认为美联储既要控通胀又要防衰退的诉求下，预计 9 月大概率将只有 50BP 的加息幅度。 3）基建独木难支，政策仍需加码。7 月经济、金融、通胀数据均显示国内需求依旧疲软，扩内需是当务之急，预计央行短期内不会主动收紧货币政策，流动性宽松环境有望保持，在统计局公布 7 月份经济数据的当日，央行超预期同步下调 MLF 和 OMO 利率表明了高层对稳增长的支持态度。此外，受“停贷”事件的负面影响，房地产需求进一步恶化，成为国内经济发展最主要的拖累项，考虑到下半年稳增长压力仍然较大，房地产因城施策进一步加码仍可期待。 宏观·周度报告 2022 年 8 月 21 日 星期日 国贸期货·研究院 宏观金融研究中心 郑建鑫 投资咨询号：Z0013223 从业资格号：F3014717 2 一、 宏观和政策跟踪 1.1 基建独木难支，经济再度回落 8 月 15 日，国家统计局公布 7 月份各项经济数据显示，国内经济复苏遭遇波折，除基建投资外，其他分项几乎全面回落，疫情反复和房地产下行是当前国内经济发展面临的最大风险因素。 （1）生产端： 7 月份，规模以上工业增加值同比实际增长 3.8%，预期 4.6%，前值为 3.9%。从环比看，7 月份，规模以上工业增加值比上月增长 0.38%。1-7 月份，规模以上工业增加值同比增长 3.5%，前值 3.4%。 （2）需求端： 1）基建独木难支，固定资产投资增速继续回落。1-7 月份，全国固定资产投资同比增长 5.7%，较前值回落 0.4 个百分点，低于预期的 6.2%。其中，制造业投资增长 9.9%，较前值回落 0.5 个百分点；房地产开发投资累计同比下降 6.4%，降幅较前值扩大 1.0 个百分点；基础设施投资累计同比增长 7.4%，较前值回升 0.3 个百分点。 2）社会消费增速再度回落。7 月份，社会消费品零售总额同比增长 2.7%，前值为同比增长 3.1%，预期为增长 5.0%。1-7 月份，社会消费品零售同比下降 0.2%，前值为下降 0.7%。 图表 1：三大门类投资 图表 2：社会零售同比增速 数据来源：Wind 1.2 央行缩量降价续作 MLF 8 月 15 日，央行公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，8 月 15 日开展 4000 亿元中期借贷便利（MLF）操作(含对 8 月 16 日 MLF 到期的续做)和 20 亿元公开市场逆回购操作，充分满足了金融机构需求。中期借贷便利（MLF）操作和公开市场逆回购操作的中标利率分别为 2.75%、2.0%，均下降 10 个基点。 -20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-06房地产开发投资完成额制造业基础设施建设投资(不含电力)-40.00-20.000.0020.0040.0060.002019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-05社会消费品零售总额:当月同比限额以上企业消费品零售总额:当月同比 3 本月有 6000 亿 MLF 到期，因此，此次 MLF 续作属于缩量续作，基本符合市场的预期，但 MLF 和 OMO 利率同步下调 10BP，超出市场预期。从 7 月的信贷社融数据可以看出当前的主要矛盾是信贷需求不足——即宽信用传导不畅。市场流动性较为充裕，资金存在脱实向虚的风险，缩量续作可以满足市场对流动性的需求，又不至于大水漫灌，此外，降低 MLF 利率有助于宽信用的传导。简而言之，MLF 缩量降价体现出当前的货币政策主要是刺激需求端，而非供给端，因此央行对数量型工具比较谨慎，主要通过价格型工具来降低实体融资成本，以促进投资和消费需求的回升。 MLF 作为 LPR 定价的“锚”，8 月一年期和五年期 LPR 均有调降的可能性，五年期 LPR 下调幅度或更大，从而进一步支持房地产市场的回暖，利率的调降也是向市场传达了稳国内经济增长的信号，从而提振市场的信心。 图表 3：MLF 和回购利率同步下调 数据来源：WIND 1.3 国内政策聚焦 1、国常会部署扩内需的政策措施 国务院常务会议强调，要有针对性加大财政货币政策支持实体经济力度，依法盘活地方专项债限额空间，推动降低企业综合融资成本和个人消费信贷成本。会议决定，将新能源汽车免征车购税政策延至明年底，预计新增免税 1000 亿元，建立新能源汽车产业发展协调机制，促进整车企业优胜劣汰和配套产业发展，大力建设充电桩。会议还部署加大困难群众基本生活保障力度的举措，确定支持养老托育服务业纾困的措施。 2、多部委出台措施“保交楼、保民生” 住建部、财政部、央行等有关部门近日出台措施，完善政策工具箱，通过政策性银行专项借款方式支持已售逾期难交付住宅项目建设交付。此次专项借款精准聚焦“保交楼、稳民生”，严格限定用于已售、1.501.701.902.102.302.502.702.903.103.303.502017-11-012018-11-012019-11-012020-11-012021-11-01中期借贷便利(MLF):利率:1年逆回购利率:7天 4 逾期、难交付的住宅项目建设交付，实行封闭运行、专款专用。有关部门表示，将稳妥实施房地产长效机制，抓紧完善相关制度和政策工具箱，探索新的发展模式，