网易(9999.HK)核心在线游戏业务增势稳健，重磅新品表现靓丽

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 核心在线游戏业务增势稳健，重磅新品表现靓丽 ■事件：网易披露二季报，Q2 总收入同比+12.8%至 232 亿元，略超彭博一致预期。整体毛利率同比+1.4pcts 至 55.9%，经营利润率同比+3.0pcts 达 21.4%，季度内调整后净利润为 54 亿元，大超彭博一致预期，对应调整后净利率为 23.4%，主要得益于高利润率的游戏业务占收比提升以及经营费用占收比的优化。 ■核心在线游戏业务增势稳健，待新游在 2H 贡献更多增量：本季度公司将在线游戏业务分部调整为游戏及相关增值服务，将创新及其他业务中网易 CC 直播服等游戏周边增值服务纳入该业务分部中。Q2 游戏及相关增值服务收入同比+15.0%至 181 亿元，其中在线游戏收入同比+15.9%至 168 亿元（VS Q1 同比+15.3%），占收比同比+1.9pcts 至72.7%，季度内手游收入同比+6.2%至 111 亿元，端游收入同比+40.8%至 57 亿元，端游的强劲增长主要得益于新游《永劫无间》和旗舰端游《梦幻西游》的收入贡献，截至 6 月《永劫无间》全球销量已突破千万，此外该游戏在 6 月登录 Xbox 后，两周新用户突破 100 万。《暗黑破坏神：不朽》海外服于 6 月 2 日上线后，手游全球累计玩家数已超过 3000 万；国服已于 7 月 25 日上线，data.ai 数据显示，该游戏 8 月初至今稳居 iOS 畅销榜前五，然而由于流水的递延，我们认为其收入贡献将在下半年更为显著。其他新游储备还包括《永劫无间》手游、《逆水寒》手游、《倩女幽魂隐世录》《绿茵信仰》，并将在海外推出《哈利波特：魔法觉醒》。 ■云音乐利润率势头良好，继续夯实内容布局：Q2 云音乐收入同比+29.5%至 22 亿元，其中在线音乐服务收入同比+6.4%至 9.0 亿元，订阅付费用户数同比+43.9%至 3,761 万，驱动付费率同比+6.5pcts 至20.7%。社交娱乐服务及其他收入同比+52.5%至 12.9 亿元，主要得益于付费用户同比 148.9%的强劲增长。季度内云音乐毛利率环比/同比+0.9/8.9pcts 至 13.0%，主要得益于会员订阅及社交娱乐服务的增长以及有效的成本管控。在内部布局方面，一方面继续培育原创音乐，截至 6 月底云音乐已为超过 52.9 万名注册独立音乐人提供服务，内容库中有 230 万首音乐曲目来自这些音乐人；另一方面也夯实了头部优质内容，季度内云音乐和 SM 娱乐公司和时代峰峻达成版权合作。 ■有道仍在业务转型期，创新业务利润率环比提振：Q2 有道收入同比-26.1%至 10 亿元，主要由于遵循监管要求停止学科类课外培训业务，季度内板块毛利率环比/同比-10.3/-9.5pcts 至 42.8%。创新及其他业务收入同比+6.1%至 19 亿元，板块毛利率环比/同比+4.1/-1.6pcts 至25.8%，主要由于严选和广告业务毛利润的增加，严选在 618 期间继续强化在宠物、居家床品、家清等主力品类上的优势。 Table_Tit le 2022 年 08 月 23 日 网易（NTES.US/9999.HK） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 海外科技 投资评级 买入-A NTES.US 维持评级 12 个月目标价: 132.00 美元 股价(2022-08-22) 85.72 美元 9999.HK 维持评级 12 个月目标价: 205.00 港币 股价(2022-08-23) 136.20 港币 交易数据 NTES.US 总市值（百万美元） 56,301 流通市值（百万美元） 56,301 总股本（百万股） 657 流通股本（百万股） 657 12 个月价格区间(美元) 68.62-118.19 9999.HK 总市值（百万美元） 57,091 流通市值（百万美元） 57,091 总股本（百万股） 3,284 流通股本（百万股） 3,284 12 个月价格区间(港币) 108.30-188.90 资料来源：彭博 孙延 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520040004 sunyan1@essence.com.cn 周蓓蓓 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522040002 zhoubb@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 网易：业绩超预期，重磅新品蓄势待发 2022-05-26 网易：核心游戏业务增势强劲，期待 2022 年全球市场表现 2022-02-27 网易：新游表现亮眼，海外市场前景可期 2021-11-17 网易：利润超预期，待新游上线接力增长 2021-09-03 网易：新游上线可见度高，有道利润率改善显著 2021-05-24 网易：强运营支撑稳健变现 2021-02-26 股票报告网 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■投资建议：维持买入-A 评级及 12 个月美股和港股 SOTP 目标价 132美元和 205 港币。网易凭借领先的研发实力深耕精品内容创新，核心在线游戏长期稳健发展，重磅新品上线后表现亮眼，新游储备丰富，云音乐孕育新增长动能。我们预测网易 2022/2023 年收入同比增长13%/11%，调整后净利为 221 亿/247 亿元。 ■风险提示：新游延期或上线后表现不及预期；游戏行业监管政策趋严；有道营销投入大于预期拖累利润。 摘要(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 73,667 87,606 99,305 110,715 121,751 非通用会计准则净利润 14,706 19,762 22,089 24,695 28,460 非通用会计准则每股收益（元） 22.0 30.1 31.2 34.9 39.0 每股净资产(元) 124 143 164 185 209 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 非通用会计准则市盈率(倍） 25.3 18.5 17.8 16.0 14.3 市净率(倍) 4.8 4.2 3.7 3.2 2.9 非通用会计准则净利润率 20.0% 22.6% 22.2% 22.3% 23.4% 净资产收益率 14.7% 18.1% 16.5% 16.5% 16.6% 股息收益率 1.0% 1.4% 1.4% 1.6% 1.9% ROIC 11.6% 13.0% 13.2% 13.7% 14.2% 数据来源：公司财报，安信证券研究中心预测 股票报告网 3 公司快报/网易 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1：网易 – 2Q22 业绩快览 百万元 2Q21 1Q22 2Q22 QoQ YoY 彭博一致预期 +