整合营销能力行业领先，积极布局元宇宙新赛道

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 整合营销能力行业领先，积极布局元宇宙新赛道 ■公司为国内领先的整合营销服务供应商，盈利能力出众。公司自2003年从高校媒体营销起家，2014 年顺势转型数字营销，逐步成长为数字营销、场景活动、校园媒体营销三大业务协同发展的整合营销龙头企业。受益于主营业务数字营销服务的快速增长，公司业绩呈高增态势，2017-2021 年营业收入从 7.58 亿元增长至 35.71 亿元，复合增长率达到 47.33%；归母净利润从 0.98 亿元增长至 5.05 亿元，复合增长率为50.67%。盈利能力显著优于行业可比公司，2021 年主营业务毛利率达到 18.77%，高于可比公司均值 9.55%。2022 年公司公布股权激励计划，并设定未来三年业绩考核目标，2022-2024 年公司净利润不低于7.3/10/13 亿元。 ■广告行业逐步修复，广告主对代理商数字营销能力要求提升。2021年疫情形势整体转好，线下媒体投放恢复、广告主加大营销预算，促使广告市场规模快速增长，有望突破万亿大关。广告主着重加大数字营销投入，且对代理商要求提升，品效协同成为共同诉求。广告主在数字营销预算分配时注重“大”、“联”、“新”，即倾向于选择大平台，重视联动及整合营销，更关注新流量、新增量。因此，拥有流量汇集的媒介资源、专业整合营销服务能力、紧跟行业趋势布局元宇宙营销的广告代理商具有明显优势。 ■高素质人才团队、稳定优质的客户资源、头部媒体资源构筑公司发展护城河。1）公司注重人才资产，通过完善培养体系、股权激励等方式搭建并稳固人才团队，形成了具有特色的整合营销能力，获得行业内多项奖项认可。2）公司客户覆盖通信、金融、快消、汽车及互联网行业头部企业，合作时间长、收入来源稳定；通过深挖存量客户增量预算、拓宽新客户需求推动业绩稳定增长。3）公司积累 800 余所高校媒体资源、手握头部互联网媒体资源，覆盖新闻资讯、短视频、综艺、社交等多个版块，平台流量及用户粘性高，有望吸引更多广告主，带来业绩增量。 ■元宇宙营销火热，公司抓住机遇积极布局虚拟人、NFT 业务。2021年元宇宙概念的火热催生了营销新需求，以虚拟人及数字藏品为代表的元宇宙营销模式备受关注。公司抓住机遇，与魔珐科技合作打造自有虚拟人，拓展营销场景；与北京文化产权交易中心合作，共同建立数字文化创新产品交易平台，拓展公司平台型商业模式。公司对该平台的发展及盈利模式规划清晰，随着未来市场对 NFT 的供给与需求快速增长，NFT 平台的盈利空间广阔，有望成为公司业绩第二增长曲线。 Table_Tit le 2022 年 08 月 10 日 三人行（605168.SH） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价： 122.74 元 股价（2022-08-09） 98.01 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 10,060.62 流通市值（百万元） 4,390.45 总股本（百万股） 101.41 流通股本（百万股） 44.25 12 个月价格区间 79.39/225.00 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.32 19.27 24.21 绝对收益 -2.23 27.02 16.83 焦娟 分析师 SAC 执业证书编号：S1450516120001 jiaojuan@essence.com.cn 021-35082012 Tabl e_Report 相关报告 -21%-8%5%18%31%44%57%2021-082021-122022-04三人行 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■投资建议：在广告行业景气度向上的背景下，公司能够凭借专业整合营销服务能力、充足的媒介资源，持续挖掘存量客户增量预算、开拓新客户需求，业绩增长值得期待。同时，公司紧跟行业趋势布局元宇宙赛道，虚拟人及 NFT 平台的落地或将形成公司第二增长极。我们预计公司 2022-2024 年将实现归母净利润 7.33/10.00/13.06 亿元，对应EPS 为 7.22/9.86/12.88 元。基于可比公司平均 PE 估值，我们给予公司 2022 年 17 倍 PE，对应目标价为 122.74 元，首次覆盖给予“买入-A”评级。 ■风险提示：市场竞争加剧风险；人才流失风险；媒体资源采购价格上涨风险；与北文所合作不及预期风险。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 2,807.7 3,571.0 5,915.7 8,206.3 10,987.2 净利润 362.8 505.0 732.6 1,000.1 1,306.3 每股收益(元) 3.58 4.98 7.22 9.86 12.88 每股净资产(元) 16.66 19.79 23.66 28.59 35.37 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 27.4 19.7 13.6 9.9 7.6 市净率(倍) 5.9 5.0 4.1 3.4 2.8 净利润率 12.9% 14.1% 12.4% 12.2% 11.9% 净资产收益率 21.5% 25.2% 30.5% 34.5% 36.4% 股息收益率 2.1% 2.1% 3.7% 5.0% 6.2% ROIC 326.8% 133.8% 127.0% 183.4% 104.9% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 3 公司深度分析/三人行 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 三人行：国内领先的整合营销服务供应商........................................................................... 5 1.1. 历史沿革：由校园营销起家，成长为整合营销龙头企业............................................. 5 1.2. 主营业务：三大业务构成整合营销，数字营销为核心驱动 ......................................... 5 1.3. 股权结构：股权结构稳定集中，股权激励稳固人才团队............................................. 7 1.4. 财务状况：业绩规模稳定增长，盈利能力行业领先.................................................... 8 2. 行业分析：行业景气度向上，数字营销创新手段多样 ........................................................11 2.1. 后疫情时期广告市场修复，互联网带动广告营销行业