快递竞争力提升 多元化布局丰收

1 Ta公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 圆通速递（600233.SH） 快递竞争力提升 多元化布局丰收 投资要点：  推荐逻辑： 1）快递行业需求依旧保持中速增长，受益于电商渗透率的提升，预计2021-2030年行业件量CAGR约为10%；供给端在“有形的手”影响下，行业价格竞争缓和，逐步趋向高质量竞争。2）圆通速递早期多元化布局的货代以及航空业务在疫情期间迎来丰收，高景气度的航空及国际货运业务成为公司的现金奶牛、也为快递业务的提质转型提供协同。  渗透率提升带来需求端稳步增长空间，供给端价格战缓和盈利持续修复。需求端，中短期看上游社零消费承压，尤其是二季度的疫情压制了电商快递的正常需求，但长期看，在不同品类线上化加深以及新型电商出现的情况下，我们预计未来网购渗透率将不断提高。我们预计2030年网购渗透率将达到44.4%，测算得到快递件量将达到约2520亿件，整体保持中速增长。供给端，在快递行业监管及电商政策的新监管周期下，行业进行资本加持的跑马圈地及恶性价格战的路径被斩断，未来快递业出清方式或将以并购整合为主，行业从恶性竞争中走出完成利润修复。  快递利润修复，国际货代+航空多元布局迎收获期。经过2018年以来三年多的追赶，圆通实现了对行业Top1/2企业单票成本的追平,得益于行业价格战缓，圆通22Q1单票利润中枢修复至0.21元，Q2在疫情和高油价背景下取得单票利润约0.18元的优异表现。同时，圆通速递早期布局的航空机队及国际业务迎来收获期，21年贡献利润4.2亿，在先发优势及高景气度加持下为公司长期发展注入了强悍的业务抓手和现金流改善。  盈利预测：我们预计2022-2024年公司营业收入为526/606/693亿元，归母净利润36/43/49亿元。圆通作为行业Top3已经实现对行业Top1/2公司的成本追平和服务追近，航空及国际业务高景气度提供的现金流将支持公司持续的数字化改革和快递业务的提质升级，我们给予公司2023年19倍目标PE，即2023年合理市值812亿人民币，对应目标价为23.6元，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：快递件量增长大幅放缓;市场竞争风险;疫情及油价对公司经营产生的超预期影响;人工成本上升风险;新业务培育风险。 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 34907 45155 52583 60613 69287 增长率（%） 12% 29% 16% 15% 14% 净利润（百万元） 1767 2103 3574 4273 4866 增长率（%） 6% 19% 70% 20% 14% EPS（元/股） 0.51 0.61 1.04 1.24 1.42 市盈率（P/E） 38 32 19 16 14 市净率（P/B） 0.8 0.9 0.7 0.6 0.6 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 交通运输 2022 年 07 月 22 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(首次评级) 当前价格： 19.59 元 目标价格： 23.60 元 Tabl e_First|Tabl e_M ar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 3,435/3,165 总市值/流通市值（百万元） 67,898 每股净资产（元） 5.58 资产负债率（%） 37.76 一年内最高/最低（元） 21.87/8.79 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 陈照林 执业证书编号：S0210522050006 邮箱： czl3792@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -50%1%52%103%2021-072021-112022-032022-07圆通速递 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|圆通速递 投资要件 关键假设 1）快递行业件量稳步增长，2022-2024 年 CAGR 为 9.9%；圆通的快递业务市占率稳步提升，2022-2024 年分别为：15.8%、16.1%、16.8%、对应件量分别为 181、210、242 亿件。圆通 2022-2024 年快递业务单票收入增速：7.9%、0.4%、0.4%，单票快递业务成本增速：1.6%、-0.1%、-0.1%。 2）2022-2024 年货运代理业务收入增速：7%、7%、5%，航空业务收入增速：8%、10%、10%；其他业务收入增速：14.4%、10.5%、6.5%； 3）2022-2024 年货运代理业务毛利率：5.5%、4.6%、1.9%；航空业务毛利率：17.9%、17.9%、17.9%；其他业务毛利率：14.4%，10.5%，6.5%。 我们区别于市场的观点 1）同质化的电商件快递市场，行业高件量增速是否可持续？ 中短期看上游社零消费承压，但二季度疫情压制的电商快递需求在管控放开后将迎来回补。长期看，在不同品类线上化加深以及新型电商出现的情况下，我们预计未来网购渗透率将不断提高，行业需求未来将保持接近 10%的增长中枢。 2）货代及航空货运业务周期性强，是否应给与估值折价？ 我们承认货代及航空货运业务的周期属性，估值应低于快递主业。但疫情削减航班量导致腹仓运力紧张、以及全球供应链的重构恢复所需的时间可能被市场低估，我们更看重这一超预期的现金奶牛对于公司快递主业、数字化转型的助力。 股价上涨的催化因素 疫情管控政策松绑，电商网购需求复苏，国际油价大跌。 估值和目标价格 我们预计 2022-2024 年公司营业收入为 526/606/693 亿元，归母净利润 36/43/49亿元。圆通作为行业 Top3 已经实现对行业 Top1/2 公司的成本追平和服务追近，航空及国际业务高景气度提供的现金流将支持公司持续的数字化改革和快递业务的提质升级，我们给予公司 2023 年 19 倍目标 PE，即 2023 年合理市值 812 亿人民币，对应目标价为 23.6 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示