周黑鸭(1458.HK)公司更新报告：场景修复弹性大，毛利率承压或改善

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 周黑鸭（1458） 场景修复弹性大，毛利率承压或改善 ——公司更新报告 訾猛(分析师) 021-38676442 zimeng@gtjas.com 证书编号 S0880513120002 本报告导读： 受疫情反复影响，1H22整体单店收入和利润严重拖累。基于 2023年单店复苏假设，我们预计公司 23 年利润同比增长~1.3X，23 年 PE 不到 30X，维持“增持”评级。 摘要： [Table_Summary] 投资建议：1H22 交通枢纽店对单店形成持续拖累，成本及补贴压力凸显，下调 22 年盈利预测至 1.5 亿元。另一方面，1H22 公司保持逆市开店，并维持较低闭店率，预计 2023 年单店将显著恢复，预计 23 年利润或同比增长~1.3X，给予目标价 6.54 港元，对应 23 年 PE 38X，维持“增持”评级。 1H22 枢纽店单店或同比 5 成，维持 22 年 1000 家开店目标：根据渠道调研，交通枢纽店受疫情反复影响，3-4 月单店收入同比仅 2-3 成，5-6 月环比改善，预计 1H22 枢纽店平均店效同比 5 成左右；商圈沿街店表现波动，预计 1H22 单店同比 7 成左右；值得注意的是，公司在 1 月 GMV 取得双位数增长，这充分体现场景修复的弹性。根据公司交流，我们预计 1H22开店 500 家以上，公司维持 2022 年开店指引 1000 家。根据渠道调研，尽管疫情严峻，截至 22 年 5 月，公司依然维持 7%以下较低的闭店率水平，同时加盟商平均开店数仍在持续增长，我们认为这得益于公司良好的品牌形象及加盟商补助政策，仍具持续开店潜力。 2Q22 成本费用压力增加，2023 年费用或明显收缩：由于通胀因素，1H22原材料成本压力明显, 我们预计 1Q22 毛利率 55%，2Q22 由于营收及成本双重压力毛利率或环比明显收缩，包括：1）1H22 原材料成本或上涨高单位数，2）加盟业务转型占比提升的摊薄；综合考虑以上因素，我们预计 22年毛利率同比收缩~5pct 左右。公司 1H22 加大加盟商补贴力度，叠加直营门店受损，预计 1H22 销售费用显著增加。我们预计 1H22 收入或同比下滑 20%-30%，1H22 微幅盈利。随着 2H22 复苏，我们预计 2H22 年利润环比增加 1.3~1.5 亿元左右，23 年利润同比增长~1.3X 或以上。 新品虾球 22 年或破 2 亿元，积极布局社区团购和电商：根据公司交流，公司新品虾球 22 年 4 月销售额达 2000 万元，5 月超 2500 万元，公司目标虾球单品销售额 2022 年 2-3 亿元。同时公司积极布局外卖、社区团购及电商渠道，我们预计以上渠道将贡献公司 22 年收入的 30%以上。 风险提示：疫情反复、消费力压力。 [Table_Invest] 评级： 增持 当前价格（港元）： 5.03 2022.07.11 [Table_Market] 交易数据 52 周内股价区间（港元） 3.30-8.93 当前股本（百万股） 2,383 当前市值（百万港元） 11,987 姚世佳(分析师)(S0880520070001)参与撰写 [Table_PicQuote] [Table_Report] 相关报告 《卤味疫情复盘，集中与分化》2022.06.27 《克艰纾难，复苏在望》2022.04.28 海外公司（香港） 财务摘要（百万港元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,888.65 2,814.30 4,051.65 5,167.59 (+/-)% 32% -3% 44% 28% 毛利润 1,658.39 1,462.87 2,019.89 2,474.75 净利润 342.42 156.72 353.48 499.28 (+/-)% 126% -54% 126% 41% PE 33 65 29 21 -62%-49%-36%-23%-10%3%52周内股价走势图周黑鸭恒生指数股票研究 证券研究报告 [Table_industryInfo] 食品饮料 股票报告网 周黑鸭（1458） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 7 目 录 1. 1H22 更新.................................................................................... 3 2. 投资建议 ..................................................................................... 5 股票报告网 周黑鸭（1458） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 7 1. 1H22 更新 根据渠道调研，交通枢纽店受疫情反复影响，3-4 月单店收入同比仅 2-3成，5-6 月较 3-4 月环比改善，预计 1H22 枢纽店平均店效同比 5 成左右；商圈沿街店表现波动，预计 1H22 单店同比 7 成左右；武汉社区店整体表现平稳，预计 1H22 单店同比约 9 成左右。根据公司交流，预计 2022年 1-5 月开店 450 家，我们预计 1H22 开店 500 家以上，公司维持 2022年开店指引 1000 家。值得关注的是，单店受损程度与防控政策及客流动线高度正相关，更多来自于场景的破坏，而并非是竞争加剧导致。周黑鸭在 2022 年 1 月 GMV 取得双位数增长，绝味 2022 年 1-2 月单店亦取得同比正增长，亦体现出了疫情防控放松下，场景修复的弹性。 根据渠道调研，尽管疫情严峻，截至 22 年 5 月，公司依然维持 7%以下较低的闭店率水平，同时加盟商平均开店数仍在持续增长，我们认为这得益于公司良好的品牌形象及加盟商补助政策，仍具持续开店潜力。从加盟商角度，其发展式特许加盟商覆盖店铺数从 1H21 年 11 家多提升2021 年底 15 家，1H22 依然是在增长的，体现了加盟商加盟意愿增强以及本身能力半径的扩大。 由于通胀因素，1H22 原材料成本压力明显, 我们预计 1Q22 毛利率 55%，2Q22 由于营收及成本双重压力毛利率或环比明显收缩，包括：1）1H22原材料成本或上涨高单位数，2）加盟业务转型占比提升的摊薄；综合考虑以上因素，我们预计 22 年毛利率同比收缩~5pct 左右。公司 1H22 加大加盟商补贴力度，叠加直营门店受损，预计 1H22 销售费用显著增加。我们预计 1H22 收入或同比下滑 20%-30%，1H22 微幅盈利。随着 2H22复苏，我们预计 2H22 年利润环比增加 1.3~1.5 亿元左右，23 年利润同比增长~1.3X 或以上。