慧择(HUIZ.US)高基数下营收短期承压，主营业务成本降低维持单季盈利

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 26 Jun 2022 慧择 Huize Holding (HUIZ US) 高基数下营收短期承压，主营业务成本降低维持单季盈利 Revenue under short-term pressure, business cost reduction to maintain the quarterly profit [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 US$1.24 目标价 US$1.53 市值 US$0.06bn 日交易额 (3 个月均值) US$0.08mn 发行股票数目 44.31mn 自由流通股 (%) 99% 1 年股价最高最低值 US$6.18-US$0.65 注：现价 US$1.24 为 2022 年 6 月 24 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 34.4% -17.3% -79.9% 绝对值（美元） 34.4% -17.3% -79.9% 相对 MSCI China 50.3% 0.4% -51.8% [Table_Profit] Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 净利润 (¥ mn) -108 39 77 111 同比增速% n.m. - 98% 43% 新业务价值 (¥ mn) n.a. n.a. n.a. n.a. 同比增速% n.a. n.a. n.a. n.a. 每股内含价值 (¥) n.a. n.a. n.a. n.a. 每股收益 (¥) -2.08 0.76 1.49 2.14 每股净资产 (¥) 6.95 7.76 9.25 11.39 市盈率 -4 10 5 4 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  【事件】慧择发布 2022 年一季度业绩：1）促成总保费 13.4 亿元，同比-4.0%；总营收 3.0 亿元，同比-59.3%；其中佣金收入同比-60.2%。2）净利润 1056 万元，同比-63.0%；Non-GAAP 净利润 1234 万元，同比-68.2%。  受高基数等因素影响，新单保费及营收明显下降。1）一季度公司促成总保费同比-4.0%，其中续期保费同比+113.9%，继续率达 94%。新单保费同比-70.8%。我们预计主要原因为：①受重疾定义切换导致 2021Q1 保费基数较高（同比+221.7%）；②国内疫情导致宏观环境承压；③互联网人身险产品新规正式落地实施，对市场冲击尚未完全消化。新单保费大幅下滑也是导致营收下降的主要原因。2）坚守长期险、定制产品基本盘。Q1长期保险产品的 GWP 贡献达 90.1%，连续 10 个季度保持在90%以上；定制产品占比 69.2%，同比+8.2pct，公司目前定制产品范围已扩大至全险种。3）截止 Q1 末，慧择累计投保客户数量达 800 万，较年初+6.7%。Q1 投保长期险用户中，二线及以上城市占比 63.7%，平均年龄 33.5 岁。  主营业务成本率大幅改善，维持单季盈利。1）Q1 主营业务成本 同 比 -73.4%， 主 营 业 务成 本 率为 49.5%， 同 比大 幅 改善26.2pct，主要受益于营销渠道成本下降。2）销售费用、管理费用、研发费用分别同比-4.0%、-29.2%、+29.2%，销售费用率、管理费用率及研发费用率分别同比+14.2pct、+5.4pct、+5.2pct。管理费用同比下降主要由于股权激励费用、租金等费用减少，研发费用同比增长主要由于人力成本的提升。3）公司预计伴随宏观经济复苏和公司运营效率提升，2022 年下半年将实现季度盈利。  未来三年公司将打造融合 A+B+C 端全渠道数字化保险服务生态。1）A 端：建立全新业务线切入线下市场，服务全国独立代理人群体。2022 年前五个月 A 端业务线促成保费达 3000 万元，公司首家独立代理人门店将于 Q3 在深圳开业。2）B 端：逐步推动保险科技产品化，提供数字化客户管理、智能核保风控和保险理赔支持等赋能工具，拓展公司收入来源。3）C 端：依托数字化手段，通过老客户运营和转介绍机制，推动裂变增长，优化获客成本。  宣布 500 万美元股权回购计划，我们看好公司长期发展潜力。我们认为，公司逐步发力线上+线下全渠道服务能力未来将继续保持领先低位。我们给予公司 0.25x 2022E PS（不变），下调公司目标价 35%至 1.53 美元（汇率为 1 美元= 6.6895 人民币；因受疫情等因素影响，2022E 保费增速调低至 6%））。2022 年 6月 23 日公司股价对应 2022E PS 仅 0.19x 估值较低，维持“优于大市”评级。  风险提示：保障型产品销售不及预期，渠道开发不及预期，国内互联网保险监管加强。 [Table_Author] 孙婷 Ting Sun Wangjie OU ting.sun@htisec.com wj.ou@htisec.com 050100150200Price ReturnMSCI ChinaJun-21Oct-21Feb-22Jun-22Volume股票报告网 26 Jun 2022 2 [Table_header2] 慧择 (HUIZ US) 维持优于大市 预计 2022E-2024E 营业收入在短期承压后将恢复正常增长。我们预计慧择 2022年保费收入和新单保费收入短期承压，2023E-2024E 将恢复较快增长，保费收入增速分别为 6%、31%、31%，新单保费收入增速分别为-44%、+66%、+39%，预计2022E-2024E 营业收入分别为人民币 21.2 亿元、27.3 亿元、35.3 亿元。 表 1 保费收入、手续费收入、手续费率假设 2021 2022E 2023E 2024E 保费收入增速 66% 6% 31% 31% 新单保费增速 99% -44% 66% 39% 手续费收入增速 84% -6% 29% 29% 手续费率 44% 39% 39% 38% 资料来源：慧择 2021 年年报，HTI 预测 PS 估值法得出合理价值 1.89-2.36 美元，维持“优于大市”评级。参考海外同业公司情况，我们给予公司 0.25x 2022E PS，得到公司的目标价为 1.53 美元（汇率