新秀丽(1910.HK)海外出行稳步恢复，箱包龙头再度起航

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/纺织与服装 证券研究报告 新秀丽（1910）公司研究报告 2022 年 06 月 15 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 6月15日收盘价（港元） 16.26 52 周股价波动（港元） 12.26-19.50 总股本（百万股） 1436 总市值（百万港元） 23364 市场表现 [Table_QuoteInfo] 恒生指数对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -0.6 -4.9 18.3 相对涨幅（%） -2.2 -7.7 12.3 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:盛开 Tel:(021)23154510 Email:sk11787@htsec.com 证书:S0850519100002 分析师:梁希 Tel:(021)23219407 Email:lx11040@htsec.com 证书:S0850516070002 海外出行稳步恢复，箱包龙头再度起航 [Table_Summary] 投资要点： ⚫ 新秀丽系全球时尚箱包行业的翘楚。公司为全球最著名、规模最大的行李箱企业，拥有逾 110 年悠久历史。集团自有品牌 Samsonite 创立于 1941 年，1993年开启收购之路，目前旗下主要品牌包括 Samsonite、Tumi 、American Tourister 、Gregory 、High Sierra 、Kamiliant 、ebags、Lipault 及 Hartmann品牌以及其他自有及获授权的品牌。 ⚫ 多年深耕形成多元和互补的多品牌矩阵。2012 年前，公司主要业务以新秀丽品牌为中心，大部分集中于旅游行李箱，并主要透过批发渠道分销产品。过去十年，公司策略性地多元化发展业务，以减少其依赖任何单一品牌、市场、分销渠道或产品类别，从而实现建立更大及更扎实业务的目标。2021 年公司前三大品牌分别为新秀丽/Tumi/American Tourister，收入规模 9.3/5.1/3.4 亿美元，分别占比收入 46%/25%/17%，覆盖大众、奢侈和中高端领域。形成既多元化又互相补足的品牌矩阵，为顾客提供具竞争力的产品组合。 ⚫ 全球化运营平台，龙头地位稳固。公司凭借超逾百年推陈出新的传统，搭建了成熟的全球化运营平台，并形成稳固市场地位。截至 2021 年，公司四大地区北美洲/亚洲/欧洲/拉丁美洲收入分别为 8.1/6.9/4.2/1.1 亿美元，占比收入40%/34%/21%/5%，前五大国家则为美国/中国/印度/比利时/日本，分别占比收入 38%/11%/7%/5%/5%。欧睿数据显示，2020 年新秀丽品牌全球箱包市占份额 9.6%，与 LVMH 并列第一，公司旗下品牌新秀丽+American Tourister+Tumi合计市占份额 14.3%，排名第一，龙头地位稳固。 ⚫ 前期疫情导致业绩承压，海外出行恢复趋势下盈利水平大幅改善。由于疫苗推出、旅游业持续复苏以及多国政府放宽社交距离、旅游及其他限制，疫情对于公司产品需求的影响有所缓和，公司业绩表现逐季明显恢复。自 2020 年疫情导致业绩亏损后，公司于 2021Q3 由亏转盈，2022Q1 年实现收入/经调整净利润 5.74/0.23 亿美元，同比增 61.7%/扭亏为盈（21Q1 净亏损 0.67 亿美元），较 19 年降 31.1%/14.7%，叠加费用的严格控制，公司盈利水平大幅改善，经调整 EBITDA Margin 为 12.8%（21Q1：-8.0%，19Q1：10.2%），毛利率为 54.7%（21Q1：48.7%，19Q1：56.6%）。 ⚫ 盈利预测与估值。疫苗接种率的增长和防疫限制的放松推动了国际旅行的复苏，2022 年 3 月国内/国际 RPKs（承运旅客移动距离之和）较 21 年 3 月降幅收窄9.1/35.9pct。虽然亚洲市场恢复相较慢于其他地区，但是韩国、中国香港、澳大利亚、新加坡和泰国都大幅降低了对游客的旅行限制。我们预计公司2022/2023 年净利润 1.75/2.57 亿美元，结合全球中高奢品牌估值，给予公司2022 年 PE 估值区间 20-23X，按照 1 美元=7.85 港元汇率换算，对应合理价值区间 18.84-21.67 港元/股。 ⚫ 风险提示。全球疫情未稳定控制，零售环境疲软，出行消费恢复不及预期。 ⚫ 风险提示。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 货币单位：美元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1536.70 2020.80 2925.69 3571.01 3978.71 (+/-)YoY(%) -57.77% 31.50% 44.78% 22.06% 11.42% 净利润(百万元) -1277.70 14.30 175.15 257.19 325.17 (+/-)YoY(%) -1064.30% -101.12% 1124.83% 46.84% 26.43% 全面摊薄 EPS(元) -0.89 0.01 0.12 0.18 0.23 毛利率(%) 45.96% 54.51% 55.00% 55.50% 56.00% 净资产收益率(%) -201.50% 2.07% 20.25% 22.92% 22.47% 资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所备注，净利润为归属母公司所有者的净利润 股票报告网 公司研究·新秀丽（1910）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图1 公司近 3 年单季度收入和经调整净利润（百万美元） 资料来源：新秀丽官网历年单季度业绩 presentation，海通证券研究所 图2 新秀丽单季度 EBITDA MARGIN 资料来源：新秀丽官网历年单季度业绩 presentation，海通证券研究所 [Table_PicPe] 图 5 公司分地区单季度较 2019 年收入增速 资料来源：新秀丽官网 2022Q1 业绩 presentation，海通证券研究所 图4 2021 年公司地区收入结构 资料来源：新秀丽官网 2021 年财报，海通证券研究所 图3 2021 年公司品牌收入结构 46%25%17%3%2%8%Samsonite新秀丽TumiAmerican TouristerGregorySpeck其他 资料来源：新秀丽官网 2021 年财报，海通证券研究所 股票报告网 公司研究·新秀丽（1910）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_PicPe] 图 6 国内/国际 RPKs（承运旅客移动距离之和） 资料来源：新秀丽官网 202