美联储加息预期再抬升，国内经济复苏动能弱修复

1 2022 年 6 月 11 日 股市有风险入市须谨慎 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航产融大厦中航证券有限公司 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：010-59562524 传真：010-59562637 中航证券研究所 分析师：符旸 证券执业证书号：S0640514070001 分析师：刘庆东 证券执业证书号：S0640520030001 邮箱：liuqd@avicsec.com 美联储加息预期再抬升，国内经济复苏动能弱修复 （1）美国通胀再创新高，市场对美联储加速加息的担忧持续上升 当地时间 6 月 10 日，美国劳工部公布数据显示，美国 5 月季调后 CPI 环比增长 1%，预期 0.7%，前值 0.3%；CPI 同比增长 8.6%，创 1981 年 12 月来新高，预期 8.3%，前值 8.3%。其中，能源价格上涨 34.6%，是自 2005年 9 月以来的最高水平，食品成本飙升了 10.1%，自 1981 年 3 月以来首次增长 10%以上。在 5 月较为“强劲”的就业数据之后（5 月美国失业率、新增非农就业人数分别为近 10 年的 8%分位和 83%分位），本周公布的创新高的通胀数据为美联储的“鹰派”立场再次提供了坚实支撑。目前，市场对美联储加速加息的担忧继续抬升：从 CME 公布的加息预期看，6 月 3 日市场对 6 月加息 50 个 BP 和 75 个 BP 的概率分别为 98.2%和 1.8%，6 月 10日对 6 月加息 50 个 BP 和 75 个 BP 的概率分别为 76.8%和 23.2%，虽然概率有所下降，但 6 月加息 50 个 BP 仍然是主流市场预期。对于 7 月加息点数，市场预期抬升明显，对 7 月在 6 月加息 50 个 BP 后，继续加息 75 个BP 的概率从 6 月 3 日的 11.3%上升到 6 月 10 日的 45.1%。对于全年联邦基金目标利率，市场主流预期从 6 月 3日的 2.75%-3.0%上升为 6 月 10 日的 3.0%之上。 （2）国内货币市场流动性充裕，中美利差倒挂程度加深 本周（6 月 6 日至 6 月 10 日），央行公开市场操作继续保持稳健，全周公开市场操作净投放为 0。货币市场利率方面，截止 6 月 10 日，DR007 和 SHIBOR1W 分别为 1.57%和 1.68%，较 6 月 2 日分别下行 5 个 BP 和上行0.1 个 BP 左右，货币市场利率依然明显低于逆回购招标利率的 2.1%，市场流动性较为充裕。 本周，人民币兑美元和欧元均升值：6 月 10 日与 6 月 2 日相比，人民币兑美元和欧元分别升值 0.15%和0.47%。本周，我国 10 年期国债收益率保持平稳，本周末较上周末下行不到 1 个 BP，但美国十年期国债收益率上行 19 个 BP，主要系美国强劲的就业数据和续创新高的通胀之下，美联储加速加息预期快速抬升。6 月 10 日通胀数据公布后，美国 10 年期国债收益率一天之内即上行了 11 个 BP。美国 10 年期国债收益率急速上行之下，截止本周五，中美长端收益率倒挂幅度较上周末进一步加深，外部流动性持续对国内宽松形成制约。 （3）5 月进出口：物流恢复叠加复工复产，5 月进出口反弹明显，但高出口增速与贸易顺差或难持续 5 月我国进出口较 4 月回升明显，以美元计出口同比+16.9%，进口同比+4.1%，分别较上月+13.0PCTS 和4.1PCTS，一方面是因为海外需求仍然具有较强韧性（5 月欧、日、美等地区 PMI 仍处相对高位），另一方面也得益于国内疫情好转和保物流、促生产政策的持续推进。 5 月进出口,尤其是出口的反弹，一方面是由于国外需求的韧性，但更主要是缘于 5 月物流改善、港口生产恢复、工业复工复产之后，4 月积压的货物出现了集中“释放”，短期内推高了 5 月进出口增速。全年看，去年我国主要出口目的地中，美国已经开始收缩流动性、欧盟也将在下半年开启流动性回收，对我国出口整体 2 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [宏观经济报告] 需求将趋于减弱，同时，全球发展中国家普遍性的复工复产，对我国出口也将形成挤压，需求减弱和海外供应链替代作用下，再叠加去年出口的高基数，预计今年我国出口将难以达到过去两年的高增速，下半年出口或持续平缓走弱。进口方面，国内疫情淡化叠加政策持续加码有望带动内需回升，进口增速也将相应呈现回升的态势，贸易顺差也将从目前的高位逐步回落。在这种情况下，经常项目顺差对汇率的支撑将趋于减弱，随着中美货币政策周期差持续拉大，人民币汇率仍有进一步贬值的风险。 （4）5 月通胀：CPI 同比与上月相同，PPI 同比继续下行，国内通胀依然不是主要矛盾 2022 年 5 月，CPI 同比+2.1%，与上月相同，环比-0.2%，核心 CPI 同比+0.9%，环比 0；PPI 同比+6.4%，较上月-1.6PCTS，环比+0.1%，PPIRM 同比+9.1%，环比+0.5%。 2022 年 5 月 CPI 呈现环比略强于季节性、同比走势平稳的态势，前者主要系部分食品（猪肉、食用油、蛋、奶）价格超季节性上行所致，后者主要缘于：1、食品项中猪肉价格对 CPI 同比拖累作用的减弱和蔬菜等对 CPI 上行带动作用减弱形成了对冲。2、非食品项各项同比相比上月有升有降，总体上同比和上月相同。往后看：1，猪价对 CPI 同比的拖累或很快会结束。2，6 月物流继续改善，蔬菜鲜果等食品同比涨幅有望继续下降。3，地缘冲突目前仍在持续，欧盟最新一轮制裁已经涵盖俄罗斯原油，短期内能源价格预计继续高位震荡，仍将持续推高 CPI 同比。 总体上，随着猪肉价格对 CPI 拖累作用的快速消退（猪价可能最快在 6 月即实现同比为正）、能源价格短期内的持续高位震荡，叠加 6 月、7 月和 8 月 CPI 翘尾因素总体上较 1-5 月的走高，6 月开始 CPI 同比或开启持续上行通道。但另一方面，考虑到经济总体的下行压力下，需求端对 CPI 的拉动作用有限，而核心 CPI 的走势也相对平稳，CPI 同比突破 3%的概率预计仍然不大。预计 6 月 CPI 同比或上行至+2.5%以上。下一阶段，对国内货币政策来说，主要矛盾依然是稳增长而不是控通胀。 5 月从行业角度，多数行业出厂价格同比上行，调查的 40 个工业行业大类中，价格上涨的有 37 个。但上游行业价格涨幅出现趋缓，下游制造业成本压力持续上行的趋势的到一定遏制。分上中下游来看，同比方面，2022 年 5 月 PPI 采掘工业同比+29.7%，较上月-8.6PCTS，PPI 原材料工业同比+15.1%，较上月-2.3PCTS，PPI 加工工业同比+3.2%，较上月-1.6PCTS。环比来看，2022 年 5 月 PPI 采掘工业、原材料工业和加工工业分别为-0.1%（较上月-