先声药业(2096.HK)三大板块差异化加速转型，创新产品增长强劲

1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 三大板块差异化加速转型，创新产品增长强劲 江苏先声最初成立于 1995 年，任晋生先生作为创始人及控股股东。先声药业是一家以创新研发驱动的制药公司，重点聚焦肿瘤、神经系统及自身免疫三大领域，同时也在布局未来有重大临床需求的疾病领域。公司以自主研发及合作研发双轮驱动，与多家创新企业、科研院所建立战略合作伙伴关系。公司研发、商业化能力优异，拥有覆盖全国的销售及经销网络，主要产品在中国保持领先的市场份额。公司目前拥有遍布四省的五个药品生产基地，均通过了中国 GMP 认证，共计 21 条生产线以及五个原料药生产车间，为药物的生产提供了良好的保障。 报告摘要 加速推进转型升级，创新产品收入占比不断提高。2021 年创新药收入已成为集团主要收入来源，约人民币 31.20 亿元，较 2020 年同期创新药收入人民币 20.29 亿元增长约53.8%，营收占比达 62.4%创新高。公司商业化水平优异，拥有商业化销售人员约 4000名，覆盖全国超过 2700 家三级医院、17000 家医疗机构及 200 家大型连锁药店。高效执行力不断验证，曲拉西利产品从 IND 到 NDA 受理用时仅 10 个月，上市申请获得 NMPA优先审评。 三大领域差异化管线布局，不断加大研发投入。先声药业强调商业化创新，通过“自研+合作开发”双轮驱动模式，重点聚焦肿瘤、神经系统及自身免疫三大领域寻求 FIC、BIC型创新机会的同时，也积极拓展已上市创新药的新适应症，强调项目与产品间协同组合，不断提升研发管线的整体价值。持续加大研发投入，2019 年至 2021 年研发费用率逐年上升，2021 年研发投入达到 14.17 亿元，研发投入较 2020 年同期增幅达到 24.1%。截至 2021 年底，先声药业拥有创新药研发管线项目近 60 项，处于临床阶段的创新药管线20 项，其 III 期临床试验 7 项、II 期临床试验 5 项、I 期临床试验 8 项。预计 2022 年先声药业有望新增近 10 项含中美双报的 IND，其中半数以上为自主研发。公司已建立了三个全方位一体化的药物研发中心——上海创新中心、南京研发中心、波士顿创新中心。 预计 2025 年超过百亿收入目标，创新产品加速放量助力业绩兑现。2022 年至 2025 年期间，先声药业有多款创新产品将上市放量，同时也在加速开发老药新适应症。先必新为先声药业推出的重磅 1.1 类新药，是近五年脑卒中领域上市的唯一一款新药，销售峰值有望超过 50 亿元。恩维达为全球首款皮下注射 PDL1 产品，其独特的给药方式具备差异化优势，有望成就 25 亿大单品。此外曲拉西利预计于 22 年获批上市，先必新舌下片有望于 23 年 Q1 报产，SIM0417（3CL）国内外临床的快速推进等均有望推动公司收入水平强劲增长。预计 2022/23/24 年营收 62.0 /79.5 /99.1 亿元人民币对应增幅 24 /28 /25%；实现归母净利润为 11.5/14.7/19.9 亿元，对应 EPS 为 0.44/0.56/0.75。 首予“买入”评级。使用 DCF 现金流折现绝对估值法进行估值，假设永续增长率为 2.5%，WACC 为 11.3%，税率为 15%，得到公司估值为 322 亿元人民币/379 亿港元，对应目标价 14.33 港元，相当于 28/22/16 倍的 22/23/24 年预测 PE。首次覆盖给予买入评级。（按照 1RMB=0.85HKD 换算） 风险提示：政策推进不及预期，产品商业化落地不及预期，临床实验开展不及预期，疫情反复，宏观经济下行等风险。 (31/12 年结；百万 RMB) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售收入 4,509 5,000 6,200 7,949 9,914 - 增长率（%） -10% 11% 24% 28% 25% 净利润 664 1,499 1,152 1,468 1,990 - 增长率（%） -34% 126% -23% 27% 35% 毛利率（%） 80% 78% 82% 82% 82% 净利润率（%） 15% 30% 19% 18% 20% ROE,平均（%） 20% 26% 18% 21% 25% 每股盈利（港元） 0.28 0.58 0.44 0.55 0.75 每股净资产（港元） 2.03 2.45 2.73 3.14 3.75 市盈率（x） 32.1 15.6 20.6 16.2 12.0 市净率（x） 4.4 3.7 3.3 2.9 2.4 股息收益率（%） NA NA NA NA NA 数据来源：Wind、安信国际预测 Tabl e_Title 2022 年 6 月 8 日 先声药业（2096.HK） Tabl e_BaseInfo 首次覆盖 证券研究报告 制药 投资评级： xx 买入 xx 目标价格： 14.33 元 现价(2022-6-7)： 9.17 港元 总市值(百万港元) 23,795.70 流通市值(百万港元) 23,795.70 总股本(百万股) 2,646.91 流通股本(百万股) 2,646.91 12 个月低/高(港元) 7.3/12 平均成交(百万港元) 54.86 股东结构 Simcere Pharmaceutical Holding Limited 45.30% 雅景环球有限公司 22.98% 佳原投资有限公司 4.58% 其他 72.87% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -8.07 -36.72 -48.26 绝对收益 -14.94 -54.50 -79.70 数据来源：Wind、安信国际 赵宁达 医药行业分析师 zhaond@essence.com.cn +86-010-8332 1328 徐子悦 xuzy1@essence.com.cn +86-18801168784 0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.04.05.06.07.08.09.010.011.012.012/9/2112/23/211/6/221/20/222/3/222/17/223/3/223/17/223/31/224/14/224/28/225/12/225/26/22成交额（百万港元）2096.HK恒指相对走势成交额 (百万港元)股价及恒指相对走势股票报告网 2 首次覆盖报告/先声药业（2096.HK） 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 先声药业：研发投入不断提升，创新管线落地逐步兑现 ................... 5 1.1. 公司简介：先声药业为专注药品研发、生产和商业化一体的综合制药公司 .......................................................................................