美联储货币政策跟踪系（一）：这次缩表有何不同？

请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 摘要 从速度、力度、节奏和宏观四方面来看，本轮缩表压力均望显著高于 2017-2019 年期间的缩表，我们担心，市场虽对此有一定预期但并不充分，后市仍需警惕缩表加速的风险。综合判断，缩表压力在三季度相对可控，但四季度将明显上升，总体高于上轮缩表期。 核心观点 ■ 缩表原因 主要有三方面：一是疫情风波平息，货币政策回归正常化的必要性；二是抑制通胀预期；三是为未来可能的经济刺激预留空间。 ■ 缩表方式 本轮缩表初期仍以被动缩表为主，即减少到期债券的再投资，不排除中后期主动出售MBS 加速缩表的可能性。 ■ 缩表差异 与上轮缩表比较，本轮缩表有其独特性，主要体现为： 首先，2019 年 9 月短暂爆发过流动性危机，但今年缩表中，较高的逆回购和 TGA 账户余额能成为“缓冲垫”，流动性危机爆发的概率较低。 其次，速度方面，taper→加息→缩表的间隔时间明显更短，仅三个月达到最终上限，而上轮缩表用了近一年时间。 接着，力度方面，无论是资产总规模降幅，还是国债或 MBS 规模的降幅都望显著超过上轮缩表。 然后，节奏方面，本轮缩表压力逐季提升，三季度相对可控，但四季度将明显上升，上轮则是相对均衡，且总体而言，本轮缩表的再投资率和缩减率均值也高于上轮。 最后，宏观方面，虽然经济步入弱衰退的概率上升，但对于美联储而言，抑制通胀和稳定就业的优先级更高，这意味着，至少在今年下半年，高通胀和低失业率对快节奏缩表仍构成支撑。期货研究报告|利率专题 2022-06-01 这次缩表有何不同？——美联储货币 政策跟踪系列(一) 研究院 FICC 与量化组 侯峻 从业资格号：F3024428 投资咨询号：Z0013950 研究员 孙玉龙  0755-23887993  sunyulong@htfc.com 从业资格号：F3083038 投资咨询号：Z0016257 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 利率专题丨 2022/6/1 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 2 / 15 目录 摘要 .................................................................................................................................................................................................... 1 核心观点 ............................................................................................................................................................................................ 1 缩表的来龙去脉 ................................................................................................................................................................................ 3 美联储资产负债表拆解 ............................................................................................................................................................ 3 缩表的前因后果 ........................................................................................................................................................................ 5 资产负债结构的差异......................................................................................................................................................................... 6 缩表节奏的差异 ................................................................................................................................................................................ 9 宏观环境的差异 .............................................................................................................................................................................. 13 图表 图 1: 美国利率走廊丨单位：% ....................................................................................................................................................... 5 图 2: TGA、逆回购和准备金占比丨单位：% ................................................................................................................................ 5 图 3: 美联储负债项历史走势丨单位：亿美元............................................................................................................................... 7 图 4: 美联储负债项成分丨单位：% .................................................................................................................................