宏观研究月报：疫情导致4月经济跌至谷底，核酸常态化后经济增长有望兼顾

请阅读最后一页的免责声明 1 2022 年 5 月 19 日 证券研究报告·宏观经济研究 宏观经济 疫情导致 4 月经济跌至谷底，核酸常态化后经济增长 有望兼顾 中性（短期） 投资要点 ◼ 常态化核酸检测下的“防疫情与稳增长”权衡。4 月以来深圳、北京、杭州等 20 余个城市已宣布实施常态化核酸，国务院要求大城市建立步行 15 分钟核酸采样圈，同时卫健委也提出要建立永久性方舱医院。经测算，常态化核酸检测对财政的影响要小于封城对经济的冲击，从而实现“防疫情与稳增长”的均衡。综合来看，核酸检测常态化下，下半年疫情冲击有望减轻但经济压力仍大，需稳增长政策不断出台。 ◼ 疫情影响下，4 月地产及消费大幅下滑，生产受较大冲击，但基建及制造业仍维持一定韧性，俄乌局势动荡影响逐步减少，PPI 环比涨幅下降，CPI 小幅上涨，目前经济整体跌入谷底。其中消费及地产受影响最大，大幅受挫，生产仍受较大影响且低于预期，基建及制造业投资则为主要支撑。4 月社融增速下滑，信贷总量结构均不佳，制造业 PMI 仍位于荣枯线下且延续下滑，非制造业受损严重。整体来看，4 月经济已跌入谷底，但目前上海 16 区疫情已实现社会面清零，复工复产正有序开展，后续经济将逐步恢复，密切关注新增政策工具。 ◼ 展望未来几月，经济逐步恢复但仍有压力，对稳增长应保持信心。动态清零目标及常态化核算下疫情整体可控，社融延续回升，PPI 环比持续回落，CPI 有所上升仍可控，经济整体将有所修复，基建仍为主要支撑，但短期内地产、消费压力仍大。具体而言，基建仍将持续发力，制造业在高新技术支撑下仍有一定韧性，复工复产下出口将有所恢复，消费及地产或弱复苏，但短期内仍承压，密切关注地产销售数据何时企稳。同时随着俄乌影响逐步减弱，PPI 大概率环比延续下滑，在猪肉带动下CPI 将有所回升，但整体可控。货币政策维持稳中偏松，结构性将持续发力，社融增速有所修复，疫情影响逐步减少，稳增长下政策不断落地，推动宽信用持续发力，后续经济整体将见底回升。 看好（中长期） 市场数据（2022-5-18） 上证综指涨幅（%） 近一周 0.89 近一月 -3.43 近三月 -11.60 股价走势图 数据来源：Wind，国融证券研究与战略发展部 大 研究员 张志刚 执业证书编号：S0070519050001 电话：010-83991712 邮箱：zhangzg@grzq.com 相关报告 《疫情影响扩大导致经济二次探底，稳增长逆周期持续发力下对经济应保持信心》20220422 《俄乌局势动荡下 PPI 环比由跌转涨，宏中观数据背离经济复苏仍不稳固》20220318 《 PPI 过顶、社融触底、稳地产宽信用 ， 推 动 滞 胀 压 力 进 一 步 消 除 》20211118 2,2002,6003,0003,4003,8004,0004,5005,0005,5006,0002021-05-182021-06-182021-07-182021-08-182021-09-182021-10-182021-11-182021-12-182022-01-182022-02-182022-03-182022-04-182022-05-18沪深300创业板指（右）—2022.5.19 宏观研究月报 证券研究报告·宏观经济研究 请阅读最后一页的免责声明 2 ◼ 具体来看，4 月地产、消费大幅受挫，生产受疫情冲击仍严重，出口增速较大幅度下滑，但基建及制造业仍有所支撑。 1）4 月工业增加值同比下降 2.9%，低于预期。三大门类看，采矿业受疫情影响较小。疫情防控措施较严，叠加物流产业链影响，对企业生产活动造成较大影响。 2）4 月需求受疫情冲击大于 3 月，各分项数据均表现不佳，消费、地产大幅受挫，出口增速下滑严重，基建及制造业投资仍为主要支撑。基建小幅回落，疫情下施工进展有所放缓，但资金及项目充足，后续基建将持续发力；制造业投资也有所下滑仍维持韧性，高技术制造业仍是主要支撑；地产继续探底，近期下调了按揭贷款利率下限，地产政策持续放松，不过疫情常态化、居民预期难以转变以及房企困境的背景下，地产投资或难出现明显回升。疫情导致工厂关闭，进而对产业链上下游产生广泛影响，东南亚国家的替代效应导致出口有所下滑，后续企业复工复产下出口或有所恢复。消费大幅下滑，线下消费受影响较大，同时收入下滑及失业率上升也降低了居民边际消费倾向及消费信心。总体看，疫情冲击下需求较弱，不过目前上海疫情已大幅好转，复工复产逐步推进，5 月经济预计环比将有所增长，但防疫政策目前仍较严格，短期内经济仍承压，政策力度也将更大。 3)4 月社融有所下滑，主要拖累项是人民币贷款，政府债支撑也有所减弱。提前批专项债发行已经接近尾声，同时疫情扰动下，专项债发行减少，居民按揭贷款再次转负，企业中长贷大幅少增，票据为主要支撑，信贷结构仍不佳。后续来看，剩余专项债将加速发行，地产政策不断加码放松，财政持续发力下，对后续宽信用仍应保持信心。 4）4 月制造业及非制造仍位于荣枯线下且延续下滑，分别为 47.4%和 41.9%。欧美国家制造业 PMI 仍维持高位但延续下滑。疫情冲击下大中小企业景气度全面下滑。分项来看，产需延续放缓，俄乌冲突影响减小原材料价格指数有所下滑，同时疫情下物流受影响较大，供货商配送时间指数大幅下降。非制造业方面服务业指数延续大幅下滑，建筑业 PMI 在基建发力下仍维持韧性。防疫政策躺平下欧美制造业 PMI 维持高位但延续下滑，4 月美国零售数据表现也低于预期，预计后续景气度将持续下降。 5）俄乌冲突影响逐渐较少及国内保供稳价下，PPI 涨幅回落， nMnOoPoMsRoMpOxOtQnPnR6MdN9PtRpPnPnPlOrRsPlOnPrRaQpOtONZsQmNMYnQqR证券研究报告·宏观经济研究 请阅读最后一页的免责声明 3 CPI 环比涨幅扩大，核心 CPI 有所下降，通胀整体仍可控。石油、化学原料、有色、天然气涨幅均有所回落，带动 PPI 环比涨幅下降；疫情期间物流成本增加叠加囤货需求上涨，粮食价格上涨，同时猪肉价格止跌上涨，带动 CPI 环比涨幅扩大。后续来看，PPI大概率延续环比下滑，同时猪肉带动下 CPI 将有所上行，但内需疲软下物价仍可控。 6）在疫情冲击下，稳增长受阻，4 月上中下游整体表现不佳，下游尤其偏弱。油价维持高位震荡，同时在保供稳价及步入淡季需求走弱下，动力煤价格下滑，疫情下稳增长发力受阻，铝及铜价也均有所下滑。中游来看，疫情反复拖累施工进程，水泥价格、挖掘机销量延续下滑，螺纹钢及热卷价格也偏弱。下游来看，消费受到冲击较为严重，餐饮收入大幅下滑，上海作为汽车主要生产基地，疫情下汽车产业链受到严重冲击，汽车产量及及销量均不佳，手机增速也维持低位。短期来看，疫情影响逐步减小，复工复产增加，预计 5 月经济将有所恢复，但压力仍大。 7）全面加强基础设施建设，剩余专项债加速发行，疫情防控坚持动态清零。政治局会议指出用好各类货币政策工具，要抓紧谋划增量政策工具，随后 5.5 会议表示疫情防控要坚持动态清零，继续强调“四应四尽”。央行、银保监会对首套住房商业