食品饮料行业深度分析：大众品2021年-22Q1业绩总结，需求边际改善，静待利润拐点

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 大众品 2021 年&22Q1 业绩总结：需求边际改善，静待利润拐点 ■大众品 2021 年&22Q1 业绩总结：整体恢复，内部分化。2021 年食品饮料板块实现收入/净利润 8973/1574 亿元，同比+14.9%/13.7%。22Q1 实现收入/归母净利润 2670/603 亿元，同比+10.9%/20.3%。22Q1 净利率 22.64%，环比+8.0pct.，盈利能力环比恢复。分板块来看，调味品经过去库存及社区团购冲击减弱后需求回暖，成本上行致利润仍承压；速冻食品 C 端需求受疫情促进，B 端有所受损，整体营收稳步增长，利润短期仍承压；乳制品需求稳健，营收增速可观，原奶价格逐渐企稳，利润率有所提升；卤制品线下门店收到疫情影响较大，公司加大对加盟商的扶持，费用率提升致利润承压；肉制品受低猪价影响，营收、净利润均继续承压。 ■调味品：成本上行致盈利端承压，提价+缩费+基数效应下改善可期。2021年调味品板块营收稳健增长，利润率小幅下滑，酱醋行业收入增速相对平稳，复合调味品增长放缓，主因高基数+需求疲软+竞争加剧。成本端来看，2021年原材料成本持续上涨，企业盈利能力普遍承压，目前酱醋类与复调成本均高位，榨菜成本确定性向下。22Q1 各企业收缩销售费用以应对，综合带来毛销差同比持平。在行业性承压的背景下，集中度略有提升，头部企业凭借优异的成本平滑、费用控制能力实现稳定经营，竞争壁垒进一步夯实。展望2022 年，提价+缩费+基数效应下弹性可期。 ■速冻食品：疫情促进 C 端需求，静待利润改善。2021 年餐饮弱复苏及疫情培育的居民消费习惯延续，推动速冻食品行业高增。展望 2022 年，疫情促进 C 端需求，餐饮端待疫情有效控制后有望迎来高增。盈利端，原材料成本上涨至毛利率承压，提价+结构升级+缩费有望持续缓解成本压力，下半年低基数下业绩弹性较大。 ■乳制品：原奶价格企稳，板块利润率稳步提升。2021/22Q1 板块毛销差11.83%/13.95%，同比-0.58/+0.36pct.。2021/22Q1 净利率 6.17%/8.5%，同比+0.68/+0.85pct.。在产品结构升级、奶价逐步企稳、竞争格局放缓上市公司收缩费用的背景下，板块盈利能力持续提升。展望全年，预计原奶价格保持稳定或有小幅回落，终端需求稳健，板块业绩有望稳中向好。 ■卤制品：逆势开店，加大对加盟商的补贴力度。疫情反复线下门店受到的打击较大，公司选择与加盟店共进退，给予加盟商补贴和货折优惠致费用率大幅上升。逆境下主要卤制品品牌作为连锁店，抗风险能力更强，2021 年绝味食品和周黑鸭的开店目标都已完成，若疫情好转，门店营收恢复，预计公司将有较好的业绩弹性。 ■肉制品：生猪价格低迷，屠宰业务营收承压。2021年肉制品板块收入1156/43亿元，同比-10%/-46%。22Q1 收入/净利润 248/16 亿元，同比-24%/-17%，生猪价格低迷导致行业内 2021 全年毛利率下行，双汇发展屠宰业务营收承压，22Q1 肉制品吨利创新高，肉制品业务有望在低基数、低成本、新品推广下实现较快增长，屠宰业务利润有望逐季改善。 ■投资策略：整体投资策略遵循两条主线：（1）场景复苏逻辑，在疫情解除后的初期，约束条件放开是消费边际改善的重要驱动力，大众品受益于餐饮Table_Tit le 2022 年 05 月 04 日 食品饮料 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 002507 涪陵榨菜 45.00 买入-A 603517 绝味食品 57.53 买入-A 603345 安井食品 132.30 买入-A 001215 千味央厨 58.45 买入-A 603288 海天味业 106.43 买入-A 600298 安琪酵母 46.80 增持-A Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 7.96 5.09 2.17 绝对收益 1.88 -6.91 -19.44 赵国防 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 赖雯 报告联系人 laiwen@essence.com.cn 相关报告 22Q1 基金持仓分析：食品饮料整体持仓回落，白酒持仓下降，食品持仓现分化 2022-04-25 周专题—基本面筑底，复苏有节奏——基于财富效应和消费场景框架对板块推演及投资建议 2022-04-18 周专题—在复苏主线中布局估值深度回调标的 2022-04-06 周专题—悲观情绪导致茅台批价快速调整，料近期或将企稳 2022-03-27 行业深度专题一：财富效应和消费场景交替影响板块基本面 2022-03-22 -25%-19%-13%-7%-1%5%11%2021-052021-092022-01食品饮料(中信) 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 等场景恢复有确定性收入增长，同时进入 22Q2 大众品普遍基数走低释放利润弹性；（2）基于中长期寻找壁垒强化的龙头，在经历 2 年疫情后大众品发生明显分化，其中龙头公司凭借品牌和运营管理，强化公司护城河，建议以长期视角重点布局龙头。具体标的重点推荐涪陵榨菜、绝味食品、安井食品、千味央厨、海天味业、安琪酵母等，关注天味食品、日辰股份等。 ■风险提示：疫情恢复不及预期；原材料成本波动超预期；食品安全。 oPrPmRoNqOpNoMnRnOmRtR9P9RaQsQnNtRpNeRpPqNeRnNmR6MmNqMwMpMoQxNnOuM行业深度分析/食品饮料 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 大众品 2021 年&22Q1 业绩总结：整体恢复，内部分化 ..................................................... 5 2. 大众品细分子行业回顾与分析 ............................................................................................ 7 2.1. 调味品：成本上行致盈利端承压，提价+缩费+基数效应下改善可期........................... 7 2.1.1. 原材料价格上涨致毛利率持续承压 ................................................................... 7 2.1.2. 行业集中度小幅提升，头部企业竞争壁垒进一步夯实 ....................................... 9 2.1.3. 展望 2022 年，提价+缩费+基数效应下弹性可期.............................................