业绩符合预期，核心业务回归稳健增长

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2022 年 04 月 24 日 片仔癀（600436.SH） 业绩符合预期，核心业务回归稳健增长 事件: 公司发布 2022 年一季报，2022Q1，公司实现收入 23.48 亿元，同比+17.3%；实现归母净利润 6.89 亿元，同比+21.93%；扣非归母净利润 6.76亿元，同比 20.78%。 业绩符合预期。公司 22Q1 业绩表现在此前预告的中值，符合预期。此前公司曾公告，2022 年 1-2 月公司实现营收 16 亿元左右，同比+16%左右，实现归母净利润 6 亿元左右，同比+20%左右。按此口径判断，公司在 3 月实现归母净利润 0.9 亿元左右，利润端增速相对 1-2 月有提升。 片仔癀系列药品回归稳健增长，利润率有所提升。据公司公告，22Q1，公司肝病用药（片仔癀核心药品）收入 11.0 亿元，同比+19.7%，毛利率80.23%，同比下滑约 0.8pct。2021 年片仔癀核心药品收入 37 亿元，同比+46%；从季度趋势看，21Q1-21Q4 四个季度片仔癀核心药品收入增速分别为 20.55%，34.16%，45.17%和 133.26%（具体数据见后文附图），22Q1的片仔癀同比增速有所减缓。根据我们模型拆分，分国内和海外市场看，22Q1 片仔癀国内收入约 9.7 亿元，同比+21.35%；海外收入约 1.4 亿元，同比+9.11%，季度趋势看增速均有所回落，国内市场增速回落相对明显。2021 年的 Q2-Q4，片仔癀核心药品增速快速上行，一方面是终端价格明显上涨导致市场需求迅速提升，客户囤货意愿加强；另一方面，线上直销渠道的开通带动片仔癀核心药品销量及实际确认收入价格提升（线上直销渠道确认收入高于体验馆和经销模式），目前这两方面因素均已弱化；根据京东、天猫片仔癀大药房旗舰店数据及我们的模型测算，21Q3 线上直销占比约35%，21Q4 和 22Q1 逐步回落至 25%和 10%；片仔癀终端已不存在断货缺货情况，价格趋于稳定。22Q1，母公司（核心药品业务）净利率 57.8%，同比提升约 2pct，我们判断为核心药品在毛利率下滑下，直销模式和规模效应降低了中间费用所致。 其他药品增长迅速，安宫牛黄丸成潜力新品。2021 年，公司肝病以外药品收入 2.7 亿元，同比+40%，22Q1，收入 0.78 亿元，同比+47%，其中主要是心脑血管药品贡献，2021 年心脑血管药品收入 0.96 亿元，22Q1 收入0.66 亿元，势头迅猛。公司心脑血管产品主要为安宫牛黄丸，在 2021 年公司重点培育下，正在形成新的潜力单品。 日化化妆品业务出现调整，食品业务爆发。22Q1，日化化妆品业务收入 1.9亿元，同比-13.2%，延续了 2021 年的下滑趋势（21 年收入 8.4 亿，同比-7%），一方面是疫情影响，另一方面，化妆品公司筹划单独上市中可能对业务进行一定调整，牙膏业务（口腔子公司 21 年收入 1.5 亿元，连续两年下滑，但利润率由亏损提升至 21 年的 23%）。食品业务 21 年和 22Q1 收入 0.45 亿元和 0.32 亿元，同比+299%和 561%。 盈利预测：预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 29.9 亿元、35.9 亿元、42.9 亿元，对应增速分别为 22.8%，20.2%，19.5%；EPS 分别为 4.95 元、5.95 元、7.11 元，对应 PE 分别为 60x、50x、42x。维持“买入”评级。 风险提示：片仔癀收入增速下滑；原材料价格上涨导致产品毛利率下降；日化产品放量不及预期；疫情持续影响片仔癀海外销售。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,511 8,022 9,412 10,968 12,695 增长率 yoy（%） 13.8 23.2 17.3 16.5 15.7 归母净利润（百万元） 1,672 2,431 2,985 3,588 4,289 增长率 yoy（%） 21.6 45.5 22.8 20.2 19.5 EPS 最新摊薄（元/股） 2.77 4.03 4.95 5.95 7.11 净资产收益率（%） 20.5 24.3 23.0 22.1 21.3 P/E（倍） 106.9 73.5 59.9 49.8 41.7 P/B（倍） 22.7 18.4 14.1 11.2 9.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 4 月 22 日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 中药 前次评级 买入 4 月 22 日收盘价(元) 296.17 总市值(百万元) 178,684.46 总股本(百万股) 603.32 其中自由流通股(%) 100.00 30 日日均成交量(百万股) 2.68 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy@gszq.com 分析师 杨春雨 执业证书编号：S0680520080004 邮箱：yangchunyu@gszq.com 相关研究 1、《片仔癀（600436.SH）：22Q1 业绩符合预期，预计片仔癀系列保持快速增长》2022-03-30 2、《片仔癀（600436.SH）：21 年业绩符合预期，大手笔投资新产业园值得期待》2022-01-20 3、《片仔癀（600436.SH）：业绩提档换速大超预期，直销比例增加带动利润率明显提升》2021-10-16 -27%-14%0%14%27%41%55%2021-042021-082021-122022-04片仔癀 沪深300 2022 年 04 月 24 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 8296 10633 13897 17617 21863 营业收入 6511 8022 9412 10968 12695 现金 5168 7097 9785 12959 16540 营业成本 3571 3953 4557 5224 5934 应收票据及应收账款 550 664 760 900 1022 营业税金及附加 53 72 81 92 108 其他应收款 70 119 103 156 144 营业费用 647 651 763 890 1030 预付账款 165 192 227 261 304 管理费用 335 377 442 515 596 存货 2191 2438 2898 3218 3730