2022年二季度银行业投资策略：厘清对银行的三个误解

证券研究报告 （优于大市，维持） 厘清对银行的三个误解 ——2022年二季度银行业投资策略 分析师：孙婷 SAC执业证书编号：S0850515040002 分析师：林加力 SAC执业证书编号：S0850518120003 2022年04月22日 股票报告网目录 1. 三个常见误解：息差随利率下降？不良随经济波动？ROE长趋势下降？ 2. 短期逻辑：政策面、基本面、市场风格完美匹配 3. 投资建议：重视4月、7-10月两个窗口期 4. 风险提示 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 股票报告网2013-03, 2.57 2017-03, 2.03 2021-06, 2.06 1.802.002.202.402.602.803.002010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-12商业银行:净息差 商业银行:净息差 •经历LPR下降后，银行息差再次收窄。但本轮息差低点（2021年2季度）2.06%，高于上一轮低点（2017年一季度）2.03%。2017年之后其实一直在低位波动。 资料来源：WIND，海通证券研究所 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.1.1 息差问题：2017年之后低位波动 图：2017年之后息差低位稳定波动（%） 股票报告网•历史上看，银行净息差与国债等市场利率相关性低，与贷款基准利率、LPR等贷款定价锚有一定相关性（并略有滞后）。 •2019-2020年那一轮降息1年期/5年期LPR分别下降46BP、20BP，叠加对普惠金融贷款的定价要求，后续银行净息差最大降幅14BP。本轮1年期/5年期LPR降幅分别为15BP、5BP，仅为上一轮的1/3和1/4。2022年2/3月LPR都未做调整，若继续保持LPR不变，我们认为那么LPR因素对银行息差的影响应该在5BP以内。 资料来源：WIND，海通证券研究所 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.1.2 息差与LPR相关，22年下降压力不大 图：净息差与国债利率相关性低，与LPR/贷款基准利率有一定相关（%） 1.802.302.803.303.804.304.805.305.806.306.802010-122011-042011-082011-122012-042012-082012-122013-042013-082013-122014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-12商业银行:净息差 国债到期收益率:2年 贷款基准利率:6个月至1年(含) LPR:1年 股票报告网•从世界银行公布的存贷利差来看，我国的利差水平在全球视野来看是相对靠后的，2020 年为 2.85%，我们认为这也意味着我国未来的利差水平很难继续下降。 资料来源：WIND，海通证券研究所 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.1.3 中国息差已经偏低 图：不同类型国家之间的存贷利差对比（%） 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00利差：贷款利率减去存款利率 全球 高收入国家 中等偏上收入国家 中等收入国家 中等偏下收入国家 中低收入国家 低收入国家 中国 股票报告网•虽然近年来似乎息差下了台阶，但以“(营业收入-营业税及附加-所得税)/总资产”计算的单位资产税后收入，并没有太大变化。名义息差的变化，有2016年前营改增的影响，也有这几年间银行增配地方政府债券、公募基金等免税资产的影响。实际变化并没有那么大。 •另外，上市银行非息收入增加、成本收入比优化，最终税后拨备前利润一直在1.5%左右波动。说明如果不考虑信用风险的变化，银行十年来的盈利能力没有太大变化。这里“税后拨备前利润=净利润+当期资产减值损失×(1-25%)”，其中25%为所得税率。 资料来源：WIND，海通证券研究所 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.1.4 息差只是表象，拨备前盈利能力变化不大 图：单位资产的税后收入创造能力没有明显变化 2.00%2.20%2.40%2.60%2.80%3.00%3.20%3.40%3.60%2006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12营收/总资产 (营收-营业税及附加-所得税)/总资产 商业银行:净息差 1.00%1.10%1.20%1.30%1.40%1.50%1.60%1.70%2007/122008/122009/122010/122011/122012/122013/122014/122015/122016/122017/122018/122019/122020/122021/12税后拨备前利润/总资产 五大行 上市银行 图：上市银行的税后拨备前利润/总资产在1.5%左右波动 股票报告网回顾历史，我们会发现，银行板块的行情和贷款利率呈现负相关。这背后的逻辑在于： •经济开始下滑时，银行板块迅速下跌，充分反映了悲观预期。但政策底出现后，通过政策托底的方式扭转了市场悲观的预期，从而使得银行板块出现企稳回升的走势。贷款利率下降是政策托底的另一个表现而已。 •另外如前一页所示，银行拨备前盈利对利率的敏感性不高：同业负债占比较早年提高，同业负债成本波动很大，能抵消贷款利率影响；投资收益、公允价值变动损益加大，这部分也跟利率负相关。 资料来源：Wind，海通证券研究所 1.1.5 贷款利率与银行股负相关 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 价格重要，还是稳增长重要？—— 贷款利率下降，银行板块上涨 55.566.577.588.5100015002000250030003500400045002007-062007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011