疫情扰动，Q1收入增速放缓

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 疫情扰动，Q1 收入增速放缓 ■事件：老板电器公布 2021 年年报与 2022 年一季报。公司 2021 年实现收入 101.5亿元，YoY+24.8%；实现业绩 13.3 亿元，YoY-19.8%。折算 2021Q4 单季度实现收入 30.8 亿元，YoY+23.0%；因计提坏账准备，实现业绩-0.1 亿元，上年同期实现业绩 5.4 亿元。2022Q1 实现收入 20.9 亿元，YoY+9.3%；实现业绩 3.7 亿元，YoY+2.5%。我们认为，公司主动缩减大型地产客户订单，减少经营风险，因计提坏账准备，Q4 业绩亏损，资本市场对此已有预期。受疫情与成本上涨影响，Q1 收入、业绩增速放缓。 ■受疫情影响，Q1 收入增速放缓：公司 2022Q1 主要销售渠道情况为：1）2022Q1线下零售+创新渠道收入小幅增长。2）消费者更倾向于线上购物，Q1 电商收入快速增长。3）为降低经营风险，公司缩减来自大型地产商的工程订单。老板Q1 工程渠道收入同比有所下滑。2021H1 国内新建商品房住宅销售面积YoY+29.4%，而从住宅销售到产生厨电需求，时间间隔 4 个季度，这将拉动老板电器 2022H1 销售，但由于疫情影响，我们预期需求或将延后释放。 ■新式厨电快速增长：根据公告，2021 年，公司洗碗机、蒸烤一体机收入增速分别为 101.3%/71.3%，两类产品合计收入占比总收入 10.8%，比例同比+3.4pct。老板电器重视蒸烤一体机、洗碗机等新品类的销售，也在积极推出符合国内消费者使用习惯的新品，获得市场认可（详见深度报告《变局之年，重新审视老板的“善变”》、报告《布局新品，“防守”转“进攻”》）。 ■毛利率与销售费用率差值有所下滑：根据公告，2021Q4、2022Q1 公司毛利率与销售费用率差值分别同比-3.2/-1.6pct，主要原因为原材料价格明显上涨，盈利承压。根据公司新品发布会，老板已于 3 月推出多款新品，涵盖集成灶、洗碗机等，未来盈利能力有望改善。 ■投资建议：作为高端厨电龙头，老板电器擅于响应市场需求变化，及时调整自身产品、渠道等经营策略。我们认为，这种优秀的应变管理能力，是公司业绩稳定增长的基础。我们预计老板电器 2022 年~2023 年的 EPS 分别为 2.19/2.56元，维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为 35.04 元，对应 2022 年 16 倍动态市盈率。 ■风险提示：地产销售大幅下滑、嵌入式新品市场接受度低 100,000,000 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 81.3 101.5 117.5 135.9 156.9 净利润 16.6 13.3 20.8 24.3 28.3 每股收益(元) 1.75 1.40 2.19 2.56 2.98 每股净资产(元) 8.48 9.09 10.94 12.74 14.82 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 17.4 21.7 13.9 11.9 10.2 市净率(倍) 3.6 3.3 2.8 2.4 2.1 净利润率 20.4% 13.1% 17.7% 17.9% 18.0% 净资产收益率 20.6% 15.4% 20.0% 20.1% 20.1% 股息收益率 1.6% 1.6% 2.2% 2.5% 2.9% ROIC 114.4% 72.1% 45.9% 48.9% 60.6% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2022 年 04 月 19 日 老板电器（002508.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 厨电 投资评级 买入-A 维持评级 6 个月目标价： 35.04 元 股价（2022-04-19） 30.43 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 29,258.41 流通市值（百万元） 28,822.99 总股本（百万股） 949.02 流通股本（百万股） 934.90 12 个月价格区间 25.71/47.70 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 12.95 4.08 -2.0 绝对收益 7.23 -14.72 -12.17 张立聪 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 李奕臻 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 0755-82825392 Tabl e_Report 相关报告 老板电器：推出期权激励，彰显经营信心/张立聪 2022-03-31 老板电器：计提坏账准备，未来改善可期/张立聪 2022-02-24 老板电器：电商快速增长，Q3 收入符合预期/张立聪 2021-10-19 老板电器：零售回暖，Q2收入略超预期/张立聪 2021-08-04 老板电器：布局新品，“防守”转“进攻”/张立聪 2021-05-23 -27%-18%-9%0%9%18%27%2021-042021-082021-12老板电器 沪深300 2 公司快报/老板电器 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1：财务指标分析 % 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 营业收入 YoY -24 4 15 17 51 24 14 23 9 归母净利 YoY -23 5 23 7 46 17 8 -102 2 扣非归母净利 YoY -31 4 23 9 70 17 8 -103 4 销售毛利率 57 53.72 60 54 57 55.62 56 44 53 销售费用率 33 25 31 21 32 27 28 13 29 毛利率-销售费用率 24 29 29 34 25 28 28 30 24 销售净利率 19 19 22 22 19 18 20 0 18 ROE 4 5 7 7 4 5 7 0 4 扣非后 ROE 3 5 7 7 4 5 6 0 4 ROA 2 4 5 4 3 3 4 0 3 销售商品提供劳务收到的现金/收入 93 105 96 102 114 106 94 96 114 经营活动现金净流量/收入 -19 34 22 24 8 16 17 12 6 经营活动现金净流量/经营净收益 -112 156 90 101 40 78 77 0 35 经营现金流净额占比 0 150 -1,110 -157 69 848 159 -51 39,778 投资现金流净额占比 0 59 1,210 260 30 332 -60 125 -42,742 筹资现金流净额占比 0 -109 0 -3 0 -1,080 1 26 3,064 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图 1：收入与净利润增