国内人服行业龙头，基本面扎实成长性可期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 国内人服行业龙头，基本面扎实成长性可期  国内人服行业综合型龙头。深耕人服行业近 40 年，拥有业务覆盖全国的 470 余个服务网点，主要开展人事管理、人才派遣、薪酬福利、招聘及灵活用工、业务外包五大板块业务，上海国资委为公司实际控制人。2019~2021 年归母净利润增速分别为 4.28%、6.15%、7.44%，2021 年归母净利率 4.6%。区域方面，公司立足于上海地区，发力全国市场，上海以外地区贡献营收从 2017 年的 21%提升至2020 年的 32%；业务线方面，传统主营业务人才派遣等业务增速放缓，但人事管理业务规模效应显现毛利率日益提升。另一方面灵活用工、业务外包等新兴业务加速发力，有望打开公司新的成长空间。  政策支持+人才缺口支持行业蓬勃发展，灵活用工等新兴业务带来新的发展机遇。1）中、东部地区，服务性&技术性人才需求旺盛：人力资源行业支持政策持续释放，第三产业的蓬勃发展推动我国人才产业变革，中、东部地区服务行业以及蓝领、销售、技术性职位就业市场景气度持续高位，人服市场仍有较大的结构性发展机会。2）行业集中度低，数字化&专业性有望破局形成规模效应：受限于人服行业的运营模式，对人的依赖程度高，进入门槛较低，行业集中度较低，市场参与者以服务单一区域、单一业务的中小企业为主，而具有全国服务网络、多业务线的综合型大企业数量较少，目前主要参与者包括上海外服、中智、北京外企等；3）灵活用工&业务外包&薪税管理仍有发展空间：社保入税政策的落地实施后，对于薪税管理的业务专业性提出更高要求，而个税新政实施后，企业原本的薪酬福利体系也需重新规划，推动利用第三方进行薪酬福利发放的企业占比逐步提升，预计薪酬福利业务具有较强的成长性；而考虑到我国劳动力市场人才缺口持续扩大，灵活用工降本增效、灵活性优势以及中国灵活用工比例/外包服务渗透率与国际存在较大差距，我们认为我国灵活用工市场同样处于高速发展。  资深的行业经验+丰富的客户资源+全国服务网络+综合性服务能力，持续挖掘新老客户需求；充足的资金+并购发展意愿，跨越式扩张可期。1）资深从业经验，积累丰富的客户资源：公司高级管理层、核心业务骨干具有资深的行业从业经验，根据公告，截止 2020 年末公司积累了 4.7 万家企业客户，其中以外资企业为主，民营企业占比紧随其后，且占比日益提升。2）较高的客户粘性和多种人力资源项目的服务能力，综合采购提升具有较大发展潜力：考虑到人服行业的服务具有一定的定制性，一旦确定供应商，合作良好不会轻易变更，600662. SH( 外服控股) Table_Title 2022 年 04 月 08 日 外服控股（600662.SH） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 公交 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价： 7.00 元 股价（2022-04-07） 5.78 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 13,375.98 流通市值（百万元） 6,225.37 总股本（百万股） 2,263.28 流通股本（百万股） 1,053.36 12 个月价格区间 5.78/9.63 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -9.83 -10.71 -25.31 绝对收益 -14.6 -19.15 -31.04 王朔 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522030005 wangshuo2@essence.com.cn 万雨萌 报告联系人 wanym@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 -30%-24%-18%-12%-6%0%6%12%2021-042021-082021-12外服控股 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2017 年以来公司的客户流失率一直不超过 20%（考虑到部分客户为年节福利产品等偶发性需求）。扎实的客户基础，配合公司布局全国的服务网点以及五大业务线综合服务能力，为公司深挖新老客户综合性业务需求提供新的机会。3）并购跨越式发展可期：对标全球人力资源龙头发展路径，并购是重要的发展手段，公司利用充足的自有资金、资本市场资源，有望通过并购优质的人服企业推动新兴业务实现跨越式发展。  投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价 7.00 元。公司作为国内人力资源行业龙头企业，具有深厚的行业经验、丰富的客户资源，业务布局全国，公司上市后有意加大灵活用工、业务外包等新兴业务的发展，同时不排除以并购方式加速扩张，在保持人力派遣等传统优势业务线的基础上，有望打开新的业绩增长点，而数字化转型的投入也有望助力公司整体运营提效。我们预计 2022~2023 年公司净利润分别为 6.4、7.1 亿元，对应增速 19.9%、12.0%，给予 2022年 25xPE，对应总市值 159 亿元，目标价 7.00 元。  风险提示：宏观经济波动风险、行业竞争加剧风险、新冠疫情影响超预期风险 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 23,289.1 21,876.4 11,455.5 13,584.2 15,418.3 净利润 464.9 493.5 530.1 635.5 712.0 每股收益(元) 0.24 0.25 0.23 0.28 0.31 每股净资产(元) 0.92 1.21 2.20 2.48 2.79 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 24.1 23.1 24.7 20.6 18.4 市净率(倍) 6.3 4.8 2.6 2.3 2.1 净利润率 2.0% 2.3% 4.6% 4.7% 4.6% 净资产收益率 27.90% 23.67% 10.7% 11.3% 11.3% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 3 公司深度分析/外服控股 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 公司简介：国内人服行业龙头，全国范围布局五大业务线 .................................................. 5 1.1. 深耕人服行业近 40 载，五大业务板块同步推进......................................................... 5 1.2. 公司整体营收业绩稳步增长，上海以外地区业务快速发展 ......................................... 6 2. 政策支持+人才缺口支持行业蓬勃发展，新兴业务带来新发展........................................... 10 2.1. 派遣&外包构筑行业主线，灵工&薪酬管理等新兴业务打开成长空间 .................