3月宏观政策月报：国内货币财政宽松仍待加码，俄乌战争加剧滞涨引发欧美央行继续收紧

请阅读最后一页的免责声明 1 2022 年 3 月 31 日 证券研究报告·宏观政策月报 利率债（中性） 国内货币财政宽松仍待加码，俄乌战争加剧滞涨引发 欧美央行继续收紧 ——3 月宏观政策月报 信用债（中性） ◼ 货币政策：3 月货币中性偏松，仍有宽松窗口期；宽信用仍需努力，信贷结构有待改善。（1）《政府工作报告》指出货币要发挥总量和结构双重功能；金稳会及央行一季度例会表示货币政策要主动应对，新增贷款保持适度增长；同时央行依法向财政上缴利润 1 万多亿元。中美利差缩小下货币政策仍有发力空间。（2）货币偏松，信用仍需努力。货币方面，3 月 MLF 投放 2000亿维持利率不变，降准降息预期落空，7 天期逆回购净回笼 4000 亿元，长期资金利率维持低位，短期资金仍围绕政策利率波动。信用方面，社融信贷低于预期，主要支撑项为企业债券及政府债券，拖累项为人民币贷款及表外融资；另一方面，继续加大对小微企业、科技创新、绿色发展的支持力度。信用总量仍需努力，道路曲折但前途光明。（3）整体来看，货币仍以稳为主，总量维持合理充裕。未来几月，货币仍维持稳中偏松，疫情下将主动作为，结构总量双发力，社融增速延续回升，专项债持续加速发行，地产信贷边际放松，中美利差缩小虽有掣肘，但疫情下货币政策仍有宽松窗口期，密切关注 4 月政治局会议。 ◼ 财政政策：赤字率下降，但财政实际支出力度有所加强，全年退税减税力度更大；专项债将持续加速发行。（1）《政府工作报告》指出，今年赤字率降至 2.8%左右，新增专项债 3.65 万亿不变，但考虑近 2 万亿结转结余，实际支出有所增加，节奏前置；国常会要求尽快下达剩余专项债，并要求去年提前下达的额度 5 月底前发行完，今年下达的额度 9 月底前发行完毕；财政部发布今年中央和地方预算草案，一般公共预算和政府性基金预算支出分别增长 8.4%和 22.3%，其中包括 2.5 万亿减税退税；财政政策总量和结构都将持续发力。（2）执行层面，1-2 月全国一般公共预算收入同比增长 10.5%，支出同比增长 7%；两会确定的全年逾万亿元的留抵退税政策，也将从 4 月开始退税。财政前置，支出明显提速。同时地方政府新增债发行维持高位。（3）整体来看，稳增长目标下，今年财政将明显发力，专项债将加速发行，同时将实施更大力度减税降费，疫情下减免租金，对困难行业给予帮扶，延续对中小企业的支持。 ◼ 地产政策：今年不扩大房地产税改革试点城市，“因城施策”下各地方政策持续加码，限购限售及土拍政策均有所放松。（1）《政府工作报告》强调“房住不炒”，探索新的发展模式，推进保障性住房建设。郭树清表示，2021 年 债券数据（2022/3/1-2022/3/29） 中期票据发行规模（亿） 2580.54 企业债发行规模（亿） 523.00 公司债发行规模（亿） 3055.85 短期融资券发行规模（亿） 5624.03 中债-国债总净价指数涨跌幅(%) -0.25 中债-银行间债券总净价指数涨跌幅(%) -0.24 中债-企业债总净价指数涨跌幅(%) -0.48 中债-长期债券净价指数涨跌幅(%) -0.21 中债-中短期债券净价指数涨跌幅(%) -0.29 行业指数走势图 数据来源：Wind，国融证券研究与战略发展部 研究员 张志刚 执业证书编号：S0070519050001 电话：010-83991712 邮箱：zhangzg@grzq.com 相关报告 《国内稳增长目标下地产、基建宽松不断加码,俄乌局势动荡美联储政策不确定加大》20220301 《央行删除“总闸门”总量态度转松，稳地产碳减排结构性措施持续发力》20211202 《房地产税扩围加速长期改革，经济压力短期更仰赖结构性宽松》20211102 《央行宽信用开始稳贷款，能耗双控背景下 更突出能源新基建》20210930 《经济下行压力加大，宽信用或需要宽货币配合》20210901 2.703.203.704.20中债中短期票据到期收益率(AA+):3年中债中短期票据到期收益率(AA):3年中债中短期票据到期收益率(AAA):3年 证券研究报告·宏观政策月报 请阅读最后一页的免责声明 2 房地产泡沫化、货币化问题发生根本性扭转，但希望平稳转换。财政部指出今年内不具备扩大房地产税改革试点城市的条件。（2）“因城施策”下，各地地产政策持续放松，其中晋州、昆明、南通等地纷纷下调首付比及房贷利率，同时新增亮点是东莞、杭州及南京对今年首轮土拍政策也有所放松，保证了地产商预期利润，更重磅的是，哈尔滨则放开限售，福州放开限购，无需社保或落户即可购房。（3）观察高频数据，商品房销售面积仍然不及往年同期，叠加近期疫情再起，地产销售景气度仍较低且弱于季节性，居民中长贷也首次出现负值。后续来看，随着地产边际放松持续加码，房价目前已开始扭转，地产销售预计将有所回暖，密切关注地产销售何时企稳，不过在“房住不炒”的方针及稳增长目标下，政策的边际放松是对地产行业托底，将更加注重实施房地产长效机制，注重防范风险。 ◼ 基建政策：现代能源体系规划发布，绿色基建扎实推进；专项债发行维持高位，基建持续发力。（1）《政府工作报告》指出，适度超前开展基础设施投资；住建部印发了“十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划，发改委发布了《氢能产业发展中长期规划（2021-2035 年）》及《“十四五”现代能源体系规划》。绿色基建、绿色能源、绿色交通等领域将扎实推进。近期国常会表示将新开工一批条件成熟的水利工程，全年投资约 8000 亿。（2）执行层面看，3 月份发行新增专项债 4205 亿元，1-2 月基建投资增速也有所提升。基建后续将有力支撑稳增长目标。（3）后续来看，稳增长目标下，财政前置，专项债持续高位发行，项目准备期也提前了 2-3 个月，基建高增长可期。 ◼ 海外政策：欧洲疫情再起，但防疫政策维持躺平；俄乌战争加剧滞涨引发欧美央行继续收紧。（1）美国不再检测，新增病例持续下降，欧洲疫情再起，但防疫政策均躺平。美联储首次加息 25bp 落地，宣布 5 月会议可能缩表，点阵图和鲍威尔发言表明，后续政策收紧节奏仍比预期鹰派，5 月加息50bp 概率超过 70%，同时俄乌冲突令通胀前景显著恶化，美联储不再基于供应缓解的假设来做决策。预计二季度美联储的紧缩动作预计将又快又猛，但市场对收紧的预期已经较满，密切关注经济衰退预期上升或者美联储态度的松动，市场预期或迎来变化。财政方面拜登提出 2023 财年预算，军费支出有所增加，同时提高税率，其中对资产 1 亿美元以上的家庭施加 20%的最低税率，临近中期选举，这份预算案预计会引发共和党的激烈抵抗，后续密切关注落地情况。（2）俄乌冲突及制裁下，通胀上行风险更加严重，欧央行利率会议也开始放鹰，抗疫紧急购债计划（PEPP）将如期在 3 月底结束，并暗示传统资产购买计划（APP）可能在三季度彻底结束。市场也把欧央行的首次加息时间提前到 9 月。（3）俄乌冲突加剧了欧美通胀，欧美央行收紧预期不断增强，2/10 年期美债收益率时隔近三年再度倒挂，原油、CBOT m