策略报告（股指）：政策底初露端倪，情绪底待衰退计价后

1001201401601802002202401031041051061071081091101111121132020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2022-03-21 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669 号 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 权益策略团队 研究员： 姜沁 021-60812986 从业资格号 F3005640 投资咨询号 Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com 从业资格号 F03090802 投资咨询号 Z0016853 中信期货研究|策略报告（股指） 政策底初露端倪，情绪底待衰退计价后 摘要： 一季度回撤的症结：表面上，一季度 A 股的回撤是由于高通胀叠加全球货币收紧，但更深层次，可能体现为对于消费、制造利润承压的担忧，以消费行业为例，至少面临三方面问题，一是宅经济动能衰退，天猫电商销售增速降至个位数，二是城镇化率放缓令部分行业成长期减弱，如白电替代需求占比提升，三是疫情反复伤及门面经济。高成本压力下，投资者担心宽财政无法化解内需恶化，进而计价经济衰退的预期。 政策底传导至情绪底仍有时滞：3 月 16 日金融委召开会议，会议提及化解地产风险、离岸市场稳定等问题，政策底疑似出现。但政策传导至效果兑现仍有时滞：1）贝壳数据显示约束一线城市购房的因素中有 40%来自于购房资格以及预算，鉴于一二线城市财政收支相对健康，目前并未大规模松绑限贷的迹象，地产销售萎靡加大风险化解难度；2）2021年公司债融资规模中，仅有 2.74%隶属于民企，若信贷结构依旧票据占比较高，民企现金流存在边际恶化可能。鉴于负面因素多为中期因素，政策起效需要反复确认，指数还需计价衰退带来的负反馈，双底概率大于 V 型反转。 关注超额收益：尽管中期配置价值开始显现，但在寻底背景下，更建议关注 A 股的超额收益而非绝对收益。方向上，一是随着公募赎回、外资撤离，机构定价权减弱，边际利好低仓位、低估值板块，二是利润下行氛围下，市场布局焦点转向确定性，此时高股息率的红利指数占优。结合以上两点，IH 相对占优。 跨期价差未必季节性扩大：历年经验显示，上半年股指跨期价差易走阔，但本轮未必。尽管产品端存在指增转向中性策略的可能，理论上会加大远月合约的贴水幅度。但参照 2018年经验，随着熊市步入尾声，股指年化贴水开始收窄，抄底资金倾向选择远月多单布局寻求安全垫。 下行风险：1）中美关系；2）产品集中赎回；3）信用事件爆发 一季度的回撤虽可以解释为加息以及通胀的扰动，但本质上是消费、制造内生动能不足而引发的衰退预期，当前政策底疑似出现，进入底部区间。 报告要点 中信期货权益策略季度报告 2 / 16 目 录 摘要： .................................................................................... 1 一、 两朵乌云笼罩 A 股 ..................................................................... 4 二、 破局，需政策主线明确化 ............................................................... 6 三、 避险资金流入双低资产 ................................................................ 10 四、 关注红利相对收益 .................................................................... 12 五、 股指期货策略建议 .................................................................... 13 免责声明 ................................................................................. 16 图目录 图表 1： 原油价格与标普 500 ..................................................................... 4 图表 2： 美国七大页岩油产区产量（桶/天） ....................................................... 4 图表 3： 中下游工业企业利润滚动 12 月增速 ....................................................... 4 图表 4： 原油价格与 10 年美债（200804-200806） .................................................. 5 图表 5： 原油价格与 10 年美债（200807-200810） .................................................. 5 图表 6： 历次调整尾声 A 股的标志性事件 .......................................................... 6 图表 7： 白电增量需求结构 ...................................................................... 7 图表 8： 天猫线上滚动 12 月销售额同比 ........................................................... 7 图表 9： 天猫线上销售额季节性 .................................................................. 7 图表 10： 物业空置率 ............................................................................ 7 图表 11： 截止 3 月 9 日，各类型企业涨跌幅中位数