2022年二季度策略报告（尿素）：需求强度见顶，尿素或震荡偏弱

100120140160180200100110120130140中信期货商品指数中信期货能源化工指数 2022-03-21 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669 号 化工组研究团队 研究员： 胡佳鹏 021-60812977 hujiapeng@citicsf.com 从业资格号：F3039655 投资咨询号：Z0013196 黄谦 021-60812989 huangqian@citicsf.com 从业资格号：F3063512 投资咨询号：Z0014611 杨家明 021-80401704 yangjiaming@citicsf.com 从业资格号：F3046931 投资咨询号：Z0015448 中信期货研究|2022 年二季度策略报告（尿素） 需求强度见顶，尿素或震荡偏弱 摘要： 二季度供应增长弹性已不大但或维持高位，平均日产量预计在 16.3 万吨附近 2022 年上半年仅乌兰 120 万吨 3 月投产 4 月份达产概率较大，增加 0.3 万吨日产，截至 3 月 11 日，日产量已到 16.13 万吨水平，尽管 3-4 月份有阶段性检修，但高利润和需求旺季下，检修周期可能偏低，整体认为二季度平均日产或高达 16.3 万吨附近，高于这两年以来日产 15.6 附近水平，同比增速或为 4.5%左右。 隐性库存压力仍不容忽视，旺季限制反弹空间，也不排除负反馈可能 2021 年 11 月后到春节前冬储和夏管肥陆续推进，虽然不了解真实的量，但 2021年 11-2 月日均产量 14.4 万吨，高于前两年 1 万吨左右，那四个月同比增加 120 万吨的供应，且 21/22 年 11 月-2 月出口仅或 60 万吨，相比往年预估少出口 80 万吨左右，合计 4 个月同比增加 200 万吨供应，但显性库存同比是要低 40 万吨，所以简单估算隐性库存相比往年要高 240 万吨，去年淡储 300 万吨，据了解两个储备有 500 万吨的量，这个压力或不容忽视。尽管 3 月后消化了部分，但隐性库存对高价尿素仍是重要的潜在压力，甚至不排除负反馈可能。 二季度需求仍处旺季，但弹性已明显下降，旺季支撑或陆续出尽 尿素终端农需季节性明显，3-5 月以小麦、水稻和春玉米用肥为主，6-7 月玉米追肥为主，更多转向低氮肥，因此高氮肥需求最旺季是 3-5 月，尤其是 3 月，且 30%的工业需求也基本上是金三银四，因此从弹性角度去看，二季度的需求弹性是偏低的，且环比或存震荡下行预期，需求利好逐步减弱。 尿素整体估值偏高，下方存一定空间 尿素边际成本仍在固定床这边，按照当前晋城无烟中块和末煤的价格去核算成本大概在 2350 附近。且尿素下游去看，2800 附近的价格无疑估值是偏高的，下游无论是工业还是农业需求的节奏都会有所放缓，复合肥利润也有处于低位，整体估值是偏高。如果供需驱动如预期转弱的话，尿素下方仍存在空间的。 但二季度后期要关注出口法检是否变动 受地缘政治影响，能源价格大幅上涨，俄罗斯是全球第三大尿素产能国，2021 年年尿素出口量 700 万吨，且天然气价格大涨也带来了成本压力，进一步加剧了海外尿素的紧张。3 月中旬我国尿素内外倒挂幅度超 1000 元/吨，且海外北半球欧美需求节奏跟国内类似，二季度也是需求旺季，海外供需仍将呈现紧张格局，如果二季度后期如果出口法检有变动预期出现，届时内外价差可能将迅速回归，价格波动风险较大。 供需承压叠加隐性库压下或震荡偏弱，但要关注政策风险 二季度虽然仍处需求旺季，但 3-4 月份或见顶，需求支撑将边际下滑，叠加潜在的隐性库存压力以及高日产量水平维持，如果出口法检没有放开预期，国内尿素价格仍有震荡下移预期。 报告要点 中信期货研究|2022 年二季度策略报告（尿素） 2 / 16 二季度尿素供应压力相对偏大，高日产量叠加高隐性库存持续带来压制，虽然 4月工业和农业需求旺季仍存支撑，但随后需求或逐步震荡回落，边际支撑将逐步下降，叠加隐性库存释放的压力，我们认为仍有震荡回落预期。考虑到主力 09 合约有较大幅度贴水，当然也是季节性淡季预期的体现，4 月移仓周期可能修复性反弹，但大体趋势上应该还是震荡回落为主。 操作策略：二季度 09 合约或震荡回落为主，价格区间或为 2750-2300，建议逢高偏弱对待为主。 跨期策略：9-1 先正套后反套 风险要素：需求增长超预期rQsNoPqRpNoQzRpRmQtRqR6MbP6MtRqQoMoMfQnNmPiNnPmO7NnMsMxNnNrNuOqNvN 中信期货研究|2022 年二季度度策略报告（尿素） 3 / 16 一、一季度尿素震荡上移，盘中波动较大 2021 年 12 月份以来，尿素价格持续震荡反弹，从 2100 逐步反弹到 2860 的高位，且伴随着基差走强。 背后的逻辑主要是先后出来冬储和夏管肥的储备，使得库存隐性化，工厂库存压力减轻，价格持续反弹。 而随着 3 月份需求逐步进入旺季，工厂库存进一步下降，库存水平处于同期偏低水平，工厂持续挺价，价格也持续反弹。如下图所示： 图表 1：尿素现货基准价格走势对比 图表 2：尿素主力合约基差走势 资料来源：卓创 中信期货研究所 资料来源：卓创 中信期货研究所 图表 3：尿素企业库存 图表 4：我国化肥总库存 资料来源：卓创 中信期货研究所 资料来源：卓创 中信期货研究所 170019002100230025002700290031003300厂库现货基准价仓库现货基准价-400-200020040060080010002021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/0301厂库基差05厂库基差09厂库基差0204060801001201401600102030405060708091011122018201920202021202240801201602002402803200102030405060708091011122019202020212022 中信期货研究|2022 年二季度度策略报告（尿素） 4 / 16 二、