渠道升级发展提速，定制家居发力可期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 渠道升级发展提速，定制家居发力可期 ■装饰板材龙头品牌影响力突出，布局成品家居成效显著业绩高增。兔宝宝为国内装饰板材行业龙头供应商，产品体系丰富，环保和物理性能优越，品牌影响力突出，在环保板材行业地位领先。同时公司进军定制家居领域，全产业链业务布局成效显著。公司通过开设门店、发展经销商以及收购等方式，对装饰板材和定制家居业务进行多元化渠道开发建设，同时持续进行产品创新升级，综合实力不断提升，两块业务齐头并进，营收业绩迅速增长。2021 年预计实现营收 95.03 亿元，同比增长 46.98%，2016-2021 年营收 CAGR 高达 28.84%， 2021 年预计实现归母净利润 7.16 亿元，同比高增 77.82%， 2016-2021 年CAGR 为 22.47%。 ■优质板材打造品牌美誉度，多元化渠道布局助力市占率提升。兔宝宝板材产品性能突出，持续进行产品升级，具有极强的品牌美誉度，并采用 OEM 供应模式，突破产能和区域限制。公司立足传统 C 端零售渠道，进行多元化渠道建设，重点推进家装公司、家具厂等“小 B”端业务渠道布局，通过工程代理商培育大 B 端业务，同时全面导入分公司管理模式，助力经销商管理和市场开发，易装业务模式稳健实施。公司渠道建设成效显著，根据业绩快报，预计 2021 年装饰板材营收同比高增 53.16%。目前板材行业竞争格局分散，随公司不断增强自身产品实力，并持续推进多元渠道布局，未来市场份额提升可期。 ■进军定制家居差异化优势显著，“零售+工程”双轮驱动战略卓有成效。公司于 2015 年提出全屋定制战略，正式进军定制家居领域，依托自身优质板材产品打造差异化竞争，采取“零售+工程”双轮驱动发展战略，同时发力零售家居和工程家居板块。零售端家居门店不断整合升级，随外观设计、交付、安装服务能力不断提升，经营规模有望实现快速发展。公司于 2020 年和 2021 年收购优质地产家居工程公司裕丰汉唐70%和 25%的股权，持续加码工程家居业务，借助裕丰汉唐在地产家居的品牌和资源优势拓展大 B 端工程家居业务发展。公司定制家居业务规模快速增长，营收由 2016 年的 2.98 亿元增长至 2021 年的 26.87亿元，CAGR 高达 55.28%，其中 2020 年和 2021 年分别同比增长327.86%和 35.08%，未来有望持续增长。 ■精装率提升和存量房装修创造定制家居需求，板材行业集中度提升可期。精装化已成为全国房地产市场的必然趋势，目前我国精装房渗透率约为 30%，提升空间广阔，近期地产行业健康稳定发展的呼声强劲，未来各年精装住宅开盘数量有望增长，持续创造地产端工程家居需求。同时老房屋翻新时代即将来临，二手房交易规模可观，重装需求强劲，定制家居行业空间充足。人造板作为重要的装饰主材，其产量、销量以及产值总体保持稳健持续增长态势，在地产精装率提升以及存量装Table_Tit le 2022 年 03 月 22 日 兔宝宝（002043.SZ） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 新型建材及非金属新材料 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价： 15 元 股价（2022-03-22） 10.81 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 8354.42 流通市值（百万元） 7495.24 总股本（百万股） 772.84 流通股本（百万股） 693.36 12 个月价格区间 8.42/13.10 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -3.56 19.68 9.57 绝对收益 -12.11 3.54 0.11 董文静 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn 苏多永 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517030005 sudy@essence.com.cn 021-35082325 Tabl e_Report 相关报告 -22%-16%-10%-4%2%8%14%20%2021-032021-072021-11兔宝宝 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 修需求逐步释放背景下，未来人造板材市场规模有望持续扩大。目前板材行业竞争格局极为分散，环保要求趋严、消费者品牌意识增强以及客户向 B 端转变的趋势均将助力市场份额向头部品牌集中。 ■盈利水平稳定，经营性现金流出色，高现金分红比例凸显长期投资价值。公司盈利水平较为稳定，经营性现金流表现出色， 2020 年净流入 8.13 亿元，体现 C 端业务“现金牛”优势，2020 年末在手资金为7.03 亿元，资金充裕支撑长期发展。2021 年公司发布限制性股票激励计划，解锁条件对公司考核目标为以 2021 年扣非净利润为基数，2022、2023、2024 年净利润（调整后）增长率分别不低于 20%、45%、75%，自 2018 年以来公司陆续实施股份回购，均彰显未来发展信心。根据公司发布的《未来三年（2021-2023 年度）股东回报规划》，规划每年现金分配利润占比高达 50%，公司长期投资价值优势凸显。 ■投资建议：公司为装饰板材领域的领军企业，品牌影响力突出，经营规模快速扩大，同时进军定制家居领域，进行全产业链布局，差异化优势明显。公司立足传统分销零售，进行渠道多元化建设，助力板材销售业务增长，采用“零售+工程”双轮驱动战略大力拓展定制家居业务板块，成效显著。公司装饰板材和定制家居业务齐头并进，业绩快速提升。随着精装渗透率提升、存量房装修需求逐步释放创造的家居行业市场空间，以及行业集中度提升趋势，公司作为优质板材龙头和定制家居新秀，有望充分受益。目前公司估值我们看好公司未来的成长空间和投资价值，预计公司 2021-2023 年总营收分别为 95.03 亿元、115.37 亿元和 141.14 亿元，分别同比增长 46.97%、21.41%和22.33%，分别实现归母净利润 7.16 亿元、8.32 亿元和 10.56 亿元，分别同比增长 77.8%、16.2%和 26.9%；EPS 分别为 0.93 元、1.08元和 1.37 元，动态 PE 分别为 11.7 倍、10.0 倍和 7.9 倍，PB 分别为3.6 倍、3.0 倍、2.2 倍，首次覆盖给予“买入-A”评级，目标价 15 元。 ■风险提示：疫情防控不及预期； 政策落地不及预期；渠道拓展管理不及预期；定制家居业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅上涨等 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 4,631.8 6,465.8 9,502.6 11,537.4 14,113.6 净利润 394.3 402.7 715.9 832.0 1,055.9 每股收益(元) 0.51