宏观大类专题：两会政策对大类配置和商品板块影响几何

华泰期货|宏观大类专题 2022-03-06 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 研究院 侯峻 从业资格号：F3024428 投资咨询号：Z0013950 联系人 蔡劭立 FICC 组  caishaoli@htfc.com 从业资格号：F3063489 投资咨询号：Z0014617 彭鑫  010-64405663  pengxin@htfc.com 从业资格号：F3066607 高聪  021-60828524  gaocong@htfc.com 从业资格号：F3063338 投资咨询号：Z0016648 两会政策对大类配置和商品板块影响几何 摘要：  GDP 增速目标 5.5%彰显信心，经济二季度或转向温和复苏 5.5% 的全年 GDP 增速目标较为乐观，凸显政府稳增长信心。2021 年四季度国内 GDP同比增速录得 4%，2021 年 GDP 两年平均增速为 5.1%，而此前市场普遍预 期今年全年的目标在 5%-5.5%，这是一个大致持平于 2021 年的增速目标。而 5.5%的 GDP 增速目标则意味着稳增长政策将有显著发力，才能较 2021 年的增速有所回升 ，政府工作报告中也明确指出 5.5%的 GDP 目标“体现了主动作为，需要付出艰苦努 力才能实现”。 财政政策的定调是“提升积极的财政政策效能”，尽管全年专项债额度持平于去年，但去年四季度尚未完全投入使用的专项债，叠加今年提前下达的 1.46 万亿 元专项债额度，结合“适度超前开展基础设施投资”的措辞，今年二季度基建有望显 著发力。重点关注水利工程、综合立体交通网、重要能源基地和设施等基建工程，其中风电、光伏、新能源基建等相关投资能够有力拉动铜、铝等有色金属的需求。 货币政策重点在于疏通传导渠道，扩大新增贷款规模。2021 年 12 月至今的本轮宽松周期，央行共降准一次、降息两次（LPR），政府工作报告并未改变货币边 际转松的基调。而“加大稳健的货币政策实施力度”、“发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”、“扩大新增贷款规模”等措辞显示后续宽松政策仍有一定发力空间，或将配合专项债的放量，为基建投资提供资金支持；此外，“稳定大局、统筹协调、分类施策、精准拆弹的基本方针”、“设立金融稳定保障基金”等措辞下，未来金融稳定保障基金的运作模式也值得关注。 综上所述，我们认为随着新一轮宽财政、宽货币、宽信用的政治经济周期逐步发力，一季度国内经济正在触底企稳，预计二季度或将转向温和复苏。 投资项方面，房地产将于一季度探底企稳，二季度开始反弹，下半年逐步改善；基建一季度发力反弹，二季度至下半年逐步改善；制造业上半年逐步高位回落，但仍将维持中等程度景气度韧性。 出口项方面，乐观来看，出口韧性维持上半年中等程度景气度，而下半年或将显著下行；消费项方面，全年持稳运行。 国内宏观投资象限：一季度处于弱衰退后半场；二季度至下半年处于弱复苏阶段；保经济政策已逐步发力，两会后刺激力度或将有所前置和强化。  历史上的两会走势复盘 从历史经验来看，两会也有利于提振市场情绪。我们分析了近十年的两会历史行情发华泰期货|宏观大类专题 2022-03-06 2 / 20 现，两会对于股指的提振较为明显，在两会结束后一周及后一月，上证综指均 有 70%的样本录得上涨。两会结束后一周及后一月Wind 商品指数录得上涨的概率也有 60% ，其中 Wind 食品板块在在两会结束后一周及后一月 70%概率录得上涨，规 律相对明显；其他商品板块并未呈现显著的涨跌规律。  国内大类资产配置逻辑：一季度关注弱衰退，二季度关注弱复苏 “弱衰退”阶段下，国内股指表现震荡，商品中的能源、非金属建材表现最弱，工业品整体均偏弱。通过分析历史上 9 个弱衰退的宏观情境，我们发现国内股指表现偏震荡，平均涨幅上中证 500 和上证综指录得下跌，其他指数上涨概率普遍不及 50% 。商品方面，能源表现最弱，录得 14.4%的平均跌幅，88.9%的样本录得下跌， 此外，软商品、非金属建材甚至商品指数的下跌概率也高于 70%。再次之是化工、油 脂油料、焦煤钢矿、有色样本下跌概率在 66%左右。 弱复苏条件下关注股指的配置机会，商品中的能源、有色和软商品板块也值得关注。回溯历史，弱复苏条件下国内股指表现较强，胜率较高，观测 2009 年至今 的十次弱复苏阶段，国内主要股指的平均收益率均超过了 12%。商品方面，能源、软商品 、有色录得上涨的概率高达 90%，平均涨幅也在 11%以上；商品指数整体也有 70%的概率录得上涨。总的来讲，若国内经济迎来弱复苏，国内股指或迎来一波明显反弹，商品中的能源、有色和软商品板块也值得关注。  两会政策对商品的影响 我们研究发现，黑色建材、传统有色板块与房地产、基建周期高度正相关；化工板块与房地产周期高度正相关。房地产政策微观层面，我们也看到各地方政府地产政策正在进一步放松；基建政策方面，两会指出要积极扩大有效投资，适度超前开展基础设施投资。虽然去年 11 月以来左侧政策底已出现，且市场出现强势反弹修复 ，但国内投资项惯性下行仍将拖累内需型商品 22 年一季度需求，基本面的右侧第二 底大概率在今年一季度出现。我们预计，上半年逆周期托底政策（稳地产、强基建）或将温和发力，这将有助于后续投资项逐步回暖改善。大宗商品板块方面，黑色建材（钢材、玻璃、双焦、铁矿）、传统有色金属(铝、铜、锌)、内需型化工品、内需型能源（动力煤）需求或将于二季度逐步改善。 双碳考核模式转换方面，两会指出要有序推进碳达峰碳中和工作，推进钢铁、有色、石化、化工、建材等行业节能降碳，推动能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变。这意味着对“高碳增”的传统行业仍将严格限制发展，总方向保持去产能，这将中长期支撑传统高耗能内需型工业品价格。新能源未来发力方向或为光伏、风电、储能、电网系统升级改造、充电桩等等，这将中长期利多新能源金属（铜、镍、银等）mNrMnNvNqOmOtRmMrNoQrM7NcM7NpNrRpNpNlOoOpMfQoOrO8OqRrMuOnRoQuOrQrN华泰期货|宏观大类专题 2022-03-06 3 / 20 的价格。 促进消费方面，两会指出要推动消费持续恢复，继续支持新能源汽车消费，鼓励地方开展绿色智能家电下乡和以旧换新。汽车产业是化工制品和有色制品的重要下 游消费端，家电产业是有色制品的重要下游消费端。促消费政策后续将对汽车、家电销量产生积极的提振作用，这将对化工和有色商品形成较强支撑。 新基建政策方面，两会指出要提升新型城镇化质量，开工改造一批城镇老旧小区；建设数字信息基础设施，推进５G 规模化应用,促进产业数字化转型，发展智慧 城市、数字乡村。这将持续拉动玻璃、铝材等传统建材需求，以及新能源有色金属铜、镍、锡需求也将得到明显提振。