文灿股份：车身结构件龙头前瞻卡位一体化

文灿股份：车身结构件龙头前瞻卡位一体化证券研究报告公司深度发布日期：2022年03月06日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。何俊艺中信建投汽车联席首席分析师hyjunyi@csc.com.cn021-68821600SAC 执证编号：S1440521010002程似骐中信建投汽车首席分析师chengsiqizgs@csc.com.cn021-68821600SAC 执证编号：S1440520070001SFC 中央编号：BQR089陶亦然中信建投汽车分析师taoyiran@csc.com.cn010-85156397SAC 执证编号：S1440518060002陈怀山中信建投汽车分析师chenhuaishan@csc.com021-68821600SAC 执证编号：S1440521110006杨耀先中信建投汽车分析师yangyaoxian@csc.com.cn021-68821600SAC 执证编号：S1440521070001投资逻辑2选股逻辑：价的维度受益于电动化增量，量的维度受益于新势力高成长客户放量，掌握底层工艺持续做品类扩张基于我们前期提出的汽车零部件投研“量-价”框架（《汽车零部件成长路径及投研框架：价与量，升级与破局》），公司成长性从价的维度受益于电动化增量逻辑下的轻量化技术升级（一体化压铸）带来的单车价值量提升，量的维度受益于成长性较强的新势力客户放量。公司自身属于掌握高真空一体化铝压铸底层工艺，基于工艺同源性持续做品类扩张的类型。 车身结构件一体化压铸技术产业趋势明确车身结构件一体化压铸是汽车行业轻量化及降本提效的必然选择，由特斯拉引领，蔚小理等新势力跟进，福特、沃尔沃、大众等传统主机厂逐渐从犹豫到转型。2021年由特斯拉、文灿等率先突破后地板一体化压铸工艺，2022年产业化将明显提速：1）特斯拉下车体一体化压铸零部件将从后地板扩展至前机舱及前地板，上海、柏林及德州工厂新增产能成为布局重点；2）国内造车新势力蔚小理正快速跟进，ET5等车型后地板年内量产；3）本土Tier1积极布局及沃尔沃等外资车企明确一体化压铸布局。 千亿市场大空间，技术与资产护城河高一体化压铸是单车价值量随技术突破可逐步破万的稀缺赛道，我们测算全球空间可达5850亿，国内空间可达1755亿。格局维度，一体化压铸具备重资产低周转等特点，部分新势力短期出于保供因素亲自涉足，但非长期趋势。国内Tier1加速布局显著领先外企。一体化压铸车身结构件具备大尺寸、薄壁、结构复杂等特点，对强度、延伸率等要求较高，需要使用免热处理材料、大型压铸机及模具、高真空压铸工艺制造等，具备较多know-how，同时一体化使得资产壁垒显著提升。 车身结构件技术积累深厚，核心能力顺延至一体化压铸车身结构件技术壁垒较高，公司受益于奔驰培养，新势力等主流车企拉练，对于高真空压铸等工艺know-how积累深厚，模具自制能力行业领先，是国内少数能够批量供应奔驰、蔚来、特斯拉等多家主机厂车身结构件的Tier1。车身结构件与一体化压铸技术同源性较强，公司能力得以顺延，自2020年下半年开始涉足一体化压铸，目前已获后地板项目定点，在技术积累、产业布局、订单获取层面均具备显著先发优势。 投资建议：21年受大众缺芯及原材料涨价拖累，后期考虑产能利用率回升及铝价企稳，盈利有望修复。一体化车身结构件新产品突破以及新势力成长客户放量带动营收端放量，我们预计21-23年营收分别为40.43/52.42/69.16亿元，同比+55%/+30%/+32%；净利润分别为0.81/3.14/5.24亿元，同比-3.2%/+286%/+67% ，维持“买入”评级。前言：零部件研究框架总结&公司核心逻辑归纳•汽车零部件成长及投研驱动要素总结：主逻辑在收入端，成本端是中短期嵌套逻辑价：消费及科技(电动&智能）属性提升带来的配套价值量提升，升级量：汽车产业族群向国内转移及新配套体系诞生，破局•公司成长逻辑归纳：电动化增量&品类扩张&成长性新势力客户价维度：电动化增量带来的单车价值量提升（轻量化），同时自身属于品类扩张型公司（属于工艺制造型公司，基于一体化车身结构件铝压铸工艺进行品类扩张）量维度：绑定突破成长性较强的蔚来、理想等新势力客户提纲一．产业趋势：提效降本促变革，特斯拉引领，新势力跟进二．空间格局：全球6000亿，本土tier1进入量产通道三．技术壁垒：材料设备瓶颈突破，模具工艺know-how成胜负手四．公司分析：车身结构件龙头，一体化压铸卡位五．盈利预测：需求扩张下盈利能力修复4提纲一．产业趋势：提效降本促变革，特斯拉引领，新势力跟进二．空间格局：全球6000亿，本土tier1进入量产通道三．技术壁垒：材料设备瓶颈突破，模具工艺know-how成胜负手四．公司分析：车身结构件龙头，一体化压铸卡位五．盈利预测：需求扩张下盈利能力修复5一体化压铸：车身部件的铸铝化及集成化•工艺特点：通过大吨位压铸机制造大型铝制零部件，主要指汽车车身结构件一体化加工，将原本设计中多个单独、分散的小件经过重新设计高度集成，再利用压铸机进行一次成型压铸成完整大零件（省略焊接及组装流程）。此外，新能源车三电系统等多合一壳体也可引入一体化压铸技术来实现集成制造•适用范围：目前大型一体化压铸主要适用于乘用车下车身（包括后地板、前地板及前机舱）以及白车身前机舱前地板后地板防火墙后纵梁后减震塔前减震塔前门框后门框尾箱盖A柱B柱已实现一体化压铸将实现一体化压铸电机外壳动力电池包外壳混动汽车变速箱壳体已实现一体化压铸将实现一体化压铸资料来源：卢宏远《中国汽车结构件压铸现状》，中信建投图：车身结构件可一体化压铸部件6图：壳体可一体化压铸部件资料来源：电车资源，中信建投C/D柱应用趋势：特斯拉引领，新势力跟进•造车新势力：当前一体化压铸变革主要应用于新能源汽车型开发，特斯拉率先采用一体化技术，蔚来、小鹏、理想紧随特斯拉布局一体化压铸•传统车企： 传统“冲压+焊接”模式认为主流，切换速度仍比新能源车企业慢，做出样件要耗时半年以上。2022年2月沃尔沃是第一家公告拟投资一体式压铸工艺的传统车企7主机厂一体化压铸进展特斯拉已实现批量生产后地板一体化压铸。目前前机舱也已经成熟了，前地板还需要 2-3 年的时间，白车身一体化压铸的实现预计要 5-8 年蔚来开发了可用于制造大型压铸件的免热处理材料；ET5的车身后地板相关部件将采用一体式铸造成型小鹏武汉工厂加入了一体化压铸工艺车间；布局一体化前舱总成、一体化后地板总成和一体化电池托盘等核心轻量化部件等项目沃尔沃沃尔沃投 70 亿元改造Torslanda工厂，引入铝制车身部件一体式压铸工艺，以生产其下一代纯电沃尔沃车型小康2022年年底到2023年上半年，会实现一体化压铸车身。目前已经进入全面研发阶段大众大众德国沃尔夫斯堡新工厂将引入一体化压铸技术，预计将从2026年起开始生产首批Trinity纯电动汽车资料来源：搜狐新闻，中信建投表：部分主机厂一体化压铸进展特斯拉：后地板率先量产，增效降本显著•特斯拉是目前唯一实现后底板一体化压