稳增长下的A股基本面：压力，转机与智能化突围

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。  截止 1 月 29 日晚十二点，超过 2600 家 A 股上市公司披露 2021 年年报业绩预告，披露率为 56.57%。当前，2021 年全 A 预告业绩增速达到 61.93%，复合 2019 年年化同比增速达到 21.21%；全 A（非金融）分别为 76.51%和 25.50%，绝对水平并不低。（需要提醒的是随着后续披露，数据可能存在调整。）但是，当我们将有 Wind 一致预期的1193 家上市公司作为样本，仅有 39%的 2021 全年预告业绩（上下限平均值）超出 Wind一致预期。我们预计 2021 年全年 A 股盈利增速在 23%左右，Q4 环比 Q3 进一步回落，处于盈利下行周期，2022 年 A 股基本面面临着不小的下行压力。  在此前的专题报告《下行的 A 股基本面：成本冲击下何以解忧？》中，我们提出：从 2021年下半年开始 A 股基本面就面临着较为明显的下滑压力。从 2021 年 Q4 到 2022 年 A股上半年基本面的忧虑来自于三个方面：1、PPI 可能出现较为明显的下滑；2、经济整体增长出现放缓；3、资产减值损失增加，围绕地产链条的资产减值损失尤为值得关注。PPI 对于 A 股基本面的负面冲击应该在 2022 年下半年最为明显；经济整体增长出现放缓在稳增长政策的对冲下呈现收敛；但是年报业绩预告中房地产行业的资产减值损失已经在 Q4 开始暴露。从近几年的统计观察来看，地产上下游链条合计利润占到全 A 非金融的超过 20%，对于 A 股基本面的负面冲击值得警惕。从目前来看，Q4 房地产链上下游资产减值损失并不明显，但是需要在正式年报中进一步确认。如果房地产（链）在后续不形成负面拖累，那么我们预计 A 股盈利最快将在 2022Q3 见底。  从年报业绩预告来观察高景气赛道的内部，分化已经开始显现。在此，我们再次强调对于 2021 年高景气高估值赛道中期产业趋势看好，但 2021 年高景气赛道在 2022 年出现基本面分化是大概率事件，投资机遇将从 2021 年产业链多数环节多数公司转向少数环节少数公司。  进一步，从业绩超预期的角度进行评估，本文以实际公布的业绩预告中值减去截至 2021年 12 月 31 日的 Wind 一致净利润平均值作盈利预测差值来看，我们发现：其一，盈利超预期主要分布在银行和券商领域。其二，二级细分行业来看，业绩超预期的行业主要集中于银行、生物制品、证券、基础建设、稀有金属等方向；房地产、石油化工、畜禽养殖、电力、航运等细分行业平均低于预期。  进行归因分析后发现，受益主因疫情后景气持续修复，涨价因素减弱；受损主因原材料涨价拖累，疫情因素环比此前减弱，说明若疫情后续能持续好转则对于 A股基本面形成较好的支撑，同时上游原材料涨价的负面影响有望在今年上半年缓解。具体而言：1、量价齐升的相关细分行业有：动力电池相关化学品（电解液、锂盐、磷化工、隔膜、三元前驱体、负极材料等）、锂电设备、光伏风电设备（太阳能电池、风电轴承、硅片硅料等）、化工品（钾肥、锂盐、聚氨酯、氟化工等）。2、下游需求上升带动销量提升的行业有：面板（柔性屏、显示器件等）、半导体产业链（半导体材料、设备、设计、封测等环节）、汽车零部件（智能化汽车电子等）、军工产业链（特钢、航天航空装备等）、IT服务、软件开发、医疗器械、医疗服务（CXO 等）。3、主要由产品价格提升带动业绩增长的行业有：大宗商品为主的煤炭、石油化工、铝、铜、锌、钢铁、纯碱、化肥等环节。  从目前已经披露的年报业绩预告来看，整体而言周期业绩增长>高端制造业>医药、券商>消费、银行、科技>保险>房地产。基于全年业绩预告并结合行业中观数据，我们认为未来仍然值得关注的高景气细分主要集中在以下几个方向：第一梯队：高景气主赛道新能源车、光伏、风电、半导体设备、半导体材料；智能化相关产业链：智能化 IT 服务、消费电子（VR/AR）、软件开发、智能汽车（汽车零部件）、工业互联网等。第二梯队：银行、证券、白酒、尿素、铝、石油化工、面板、军工产业链（特钢、航天/航空装备）等。第三梯队：上游部分周期品（煤炭、锂、钴、稀土永磁、特钢、农药、化肥）、啤酒、医疗服务、医疗器械、有望困境反转的疫情修复可选消费，如快递、酒店、人工景点、以及物流等。  风险提示：经济增长不及预期，全球疫情超预期 able_Tit le 2021 年 1 月 31 日 稳增长下的 A 股基本面：压力，转机与智能化突围 Table_BaseI nfo 投资策略定期报告 证券研究报告 林荣雄 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 021-35082056 相关报告 2 投资策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 年报预告：当前 A股处于盈利下行周期 ............................................................................. 6 1.1. 产业赛道：高景气赛道内部分化，关注智能化产业景气新主线 .................................11 1.2. 归因分析：受益主因疫情后修复，受损主因原材料涨价拖累.................................... 20 2. 基于代表性公司视角下高景气细分梳理 ............................................................................ 22 2.1. 上游资源品：价格高位，有色整体业绩增长最强>煤炭>钢铁 ................................... 23 2.2. 中游资源品：量价齐升，化工新材料领域业绩持续向好........................................... 24 2.3. 中游制造业：高端制造业高景气持续 ....................................................................... 25 2.4. 金融地产：房地产大幅计提减值损失，券商业绩增长强势 ....................................... 27 2.5. 科技：半导体景气度最高，智能化景气趋势进一步验证........................................... 27 2.6. 下游消费：食饮向好，医药分化，关注基本面困境反转........................................... 29 3. “稳增长”下 A股基本面：如何选择才能突围？.................................................................. 32 图表目录 图 1：2021