有色月报：岁末年初，乘势而行

本报告仅代表研究员个人观点，并不代表中银期货及其联营机构的观点。中银研究可在中银期货网站上（www.bocifco.com）下载。投资咨询业务资格：证监许可【2013】21 号1有色月报2021 年 12 月 31 日中银期货研究部刘超投资咨询号：TZ013174从业资格号：F3000475联 系 方 式 ：021-61088065岁末年初，乘势而行摘要：铜Omicron 在发达经济体中加快传播，美国将于明年 3 月完成 taper，加息可能提前，美联储货币政策正常化进程提速。中国央行强调，金融部门要坚持稳字当头、稳中求进，实施好稳健的货币政策；要加大跨周期调节力度，保持流动性合理充裕；保持企业综合融资成本稳中有降态势，不断增强服务实体经济能力。一季度国内基建前置可能带来需求提前释放。年末供需双弱导致价差升水处于 50 元/吨附近。年内冶炼厂给贸易商现货升水多维持在 150 元/附近，过低的升水导致现货商拿货和出货减少，供应也相应减少。年后随着需求恢复，现货升水将出现回升。同时，今年一季度，基建项目有望前置，对需求有增量拉动作用，现货升水易涨难跌，价格也有望攀升。铝国内政策端继续保持偏紧态势，部分不合规产能投产难度较大。电价上涨，部分新增产能投放存在不确定性。氧化铝价格偏低，产出受限。在能效双控的背景下，原有电解铝耗电量需要持续下降，新增产能投放难度增大。需求端保持稳定增长，关注供给端政策的执行情况。2铜1.铜市场行情回顾图表 1：铜价格走势图资料来源：博易大师，中银期货沪铜主力合约在今年 5 月和 10 月两次冲击 76000 元/吨上方出现回落。5 月价格回落原因是国储拍卖铜，供应增加压制了需求。10 月下跌原因是美经济好转，美联储收缩 taper，货币宽松有提前结束的迹象。目前铜价围绕近期价格密集区 70000 元/吨区间震荡。2.逻辑分析2.1 现货升水处于季节性低位随着年关临近，现货需求有所回落，现货升水和隔月价差也出现回落。根据贸易商和冶炼厂长协价，铜现货采购升水 150 元/吨。目前现货升水 50 元/吨，受年末需求偏弱影响，升水回落。qRsPrPzRqPsOrQtPrMsPvMaQdNbRoMmMtRoMeRnNrQeRnNyRbRoPoRwMmQoNwMnOnO3图表 2：沪铜现货、期货价格走势（元/吨）图表 3：沪铜现货升水和跨月价差（元/吨）资料来源：Mysteel，中银期货2.2 库存处于季节性低位目前国内铜库存处于年内相对低位，LME 铜库存也处于年内低位。从绝对量看，国内铜库存低于10 万吨，国内外铜总库存处于年内偏低水平。国内年末冶炼产量逐渐减少，供应端增量不高。图表 4：沪铜库存和注册仓单（吨）图表 5：LME 库存和现货升水（美元/吨）资料来源：Mysteel，中银期货最新全球铜库存 39.7 万吨，其中中国 24.5 万吨，中国库存下滑较为明显，特别是保税区库存目前降至 14.2 万吨，较 5 月 44 万吨显著下滑。主要原因是今年海外需求较好，出现持续高升水，国内进口亏损，库存流出情况较为明显。全球总库存处于相对低位区域。4图表 6：全球显性库存和中国显性库存（吨）资料来源：WIND，中银期货LME 铜与沪铜均有年末库存下降、年初库存上升的特点。国内往往春节期间库存增长较明显。年末年初消费回落，库存容易逐渐上升，现货升水转弱。目前沪铜现货升水处于下行阶段，LME 现货升水也有所回落。年末现货低升水可以尝试买入，年初随着旺季到来库存回落，现货升水将有所回升。图表 7：沪铜库存季节性（吨）图表 8：LME 库存季节性（美元/吨）资料来源：Mysteel，中银期货2.3 铜供需保持紧平衡2.3.1 铜精矿供应小幅增加根据国际铜研究小组 ICSG 最新数据，今年 9 月全球铜矿产量较上年同期增长 3.28%，1~9 月全球铜精矿累计产量同比增 3.86%。其中火法冶炼增长 6.5%，湿法冶炼同比增长 2%。尽管疫情对铜矿的干扰减弱，但仍存在影响。智利铜矿产量增长 2%，火法产量抵消了湿法的下滑。1~9 月秘鲁产量增加了 17%（2020 产量下滑明显），但仍较 2019 年同期低 7%。印尼 1~9 月铜矿产量增长了72%，原因是该国主要铜矿向地下转移后，产量水平大幅提高。得益于新项目的扩张，刚果民主5共和国、巴拿马的铜矿因新产能投产产量增长。2021 年 1-8 月国内铜精矿累计产量 118.54 万吨，同比增 5.8%。铜价保持高位，国内紫金矿业等矿山有新增产能投放，国内产量增速小幅回升。图表 9：全球铜精矿月度产量(千吨）图表 10：中国铜精矿月度产量（万吨）资料来源：Mysteel，中银期货标准干净铜精矿 TC 最新 61.7-62.9 美元/干吨，精矿加工费较上周上涨 0.88 美元。智利矿业公司安托法加斯塔（Antofagasta）同意明年以每吨65美元、每磅6.5美分的处理和精炼费用（TC/RCs）向中国冶炼厂供应铜精矿。CSPT 小组 12 月 29 日上午召开线上视频会议，并敲定 2022 年一季度的现货铜精矿采购指导加工费为 70 美元/吨、7.0 美分/磅。根据最新消息，Las Bambas 铜矿高管表示将在 5-6 天内恢复铜开采。目前铜精矿加工费处于小幅回升态势，符合铜精矿供应的季节性特征。随着春季到来，铜精矿加工费将出现季节性回落，预计铜精矿加工费将承压下滑。2.3.2 精炼铜产量受疫情影响，除中国外全球精炼铜产量低于预期。中国精炼铜产量总体保持增长，产量再创历史最高水平。今年 1~9 月全球除中国外精炼铜产量增长了 2.12%，其中铜精矿初级产量增长了 2%，废铜二次产量增加 4.42%。智利电解精炼铜总产量同比-7%，主要是湿法冶炼产量下滑。在非洲，因湿法项目扩张，刚果民主共和国的精炼产量增长了 14%，赞比亚的产量增长了 25%（赞比亚 2019 和 2020同期出现了临时关停）。美国产量从去年疫情后恢复，产量增长了 13%。巴西、日本、墨西哥、西班牙、瑞典和俄罗斯等国运行产能出现了不同程度的下降。11 月我国精炼铜产量 87.7 万吨，同比增 0.2%。2021 年 1-11 月中国精炼铜累计产量 952.6 万吨，同比增 1.1%。阳极板加工费保持稳定，企业精炼产量保持增加，粗炼产量小幅回落。2019-2021年，我国有 108 万吨产能建设计划，预计年度精炼铜供应增量在 50-80 万吨之间，冶炼产量保持稳步增长。国内硫酸价格尽管出现下滑，但仍在 550 元/吨以上。硫酸利润，可以一定程度上弥补铜精矿加工费下降而导致的加工费亏损。6图表 11：全球除中国外精炼铜产量(万吨）图表 12：中国精炼铜产量（万吨）资料来源：Mysteel，中银期货2.3.3 中国精炼铜下滑、再生铜进口增速加快我国精炼铜和阳极铜进口下滑，废铜进口增加，铜精矿进口稳定增长。整体需求保持稳定。铜价偏高，进口废铜增速加快。中国海关总署公布的数据显示，11 月中国进口精炼铜共 34.5 万吨，同比增 22.31%；1-11 月份累计进口精炼铜 320.9 万吨，累计同比-26.19%。精炼铜进口增速下滑，主要原因是去年下半年国内需求猛增，供给不足，导致