2022年度策略报告（燃料油） ：油气替代炒作步入尾声，燃油价格终将回落

2021-11-27 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669 号 能源研究团队 研究员： 桂晨曦（原油） 021-60812997 guichenxi@citicsf.com 从业资格号：F3023159 投资咨询号：Z0013632 杨家明（燃料油、沥青） 021-80401704 yangjiaming@citicsf.com 从业资格号：F3046931 投资咨询号：Z0015448 中信期货研究|2022 年度策略报告(燃料油) 油气替代炒作步入尾声，燃油价格终将回落 摘要： 宏观经济动能下行趋势确立，能源价格承压。货币供应收紧，全球 PMI 逐步回落，经济动能下行趋势确立，需求端压制能源价格。面临供应增加、需求回落，原油供应过剩压力显现，原油价格承压则高低硫燃油价格将承压。 油气替代炒作尾声，轻质化向重质化过渡继续施压高硫燃油裂解价差。2021 年极端天气频发可再生能源供能不稳定缺点暴露，夏季天然气需求意外提升淡季不淡导致欧美天然气库存低位；冷冬预期以及大国博弈等驱动天然气供需错配、天然气价格上涨，热值修复驱动高硫燃油价格上涨；天然气价格上涨带来的炼厂加氢成本提升驱动低硫燃油裂解价差上涨。随着冷冬逐步兑现极端天气对天然气供需扰动结束、北溪 2管道博弈结束，天然气价格有望重回供需驱动，供应过剩将驱动天然气价格震荡回落，热值修复将驱动高硫燃油价格回落、炼厂加氢成本下降亦将驱动低硫燃油裂解价差下降。冷冬结束后，天然气有望由供不应求向供过于求过渡，热值向下修复驱动高硫燃油价格下跌；船用需求高位回落、炼厂进料需求回落，中东各国燃油发电旺季结束燃油供应提升，叠加全球炼厂原料轻质化趋势延续，高硫燃油面临较大的供需压力。 冷冬预期推动之下，天然气价格仍在高位，热值修复驱动带动柴油、低硫燃油裂解价差强势，此外天然气价格高位导致炼厂加氢成本高企，成本转移至柴油、低硫燃油裂解价差。展望后市，冷冬结束后，天然气有望由供不应求向供过于求过渡，加氢成本回落、热值向下修复驱动低硫燃油价格下跌；船用需求高位回落，国产低硫燃油供应不断提升，低硫燃油面临较大的累库存压力。 策略建议： 多 BU2206-FU2205 价差（多沥青炼厂利润），多 BU2206-LU2206 价差（多沥青调和利润） 风险提示：冷冬天然气价格超预期大涨 2021 年极端天气频发可再生能源供能不稳定缺点暴露、冷冬预期以及大国博弈等驱动天然气供需错配、天然气价格上涨，热值修复驱动高低硫燃油价格上涨；随着宏观走弱、冷冬预期兑现、天然气供需压力陡增，天然气价格回落后高低硫燃油价格终将回落。 报告要点 中信期货研究|年度策略报告（燃料油） 2 / 31 目 录 摘要： ..................................................................................... 1 一、货币供应高位已过，经济上行动力不足 ..................................................... 5 二、轻质化向重质化过渡燃油供应增加，船用、炼厂进料、传统发电需求回落 ....................... 8 三、热值向上修复结束，热值向下修复已开始 .................................................. 14 四、FU、LU 价格运行及基本面数据 ............................................................ 26 免责声明 .................................................................................. 31 图目录 图 1： 全球 PMI 与中国 PMI......................................................................................................................... 5 图 2： 中美 M2-GDP 单位：% ......................................................................... 5 图 3： 美国经济动能 ................................................................................................................................... 5 图 4： 美国销售总额同比-库存总额同比 .................................................................................................. 5 图 5： 中国 M1-M2 同比与 PPI 同比 单位：% ...................................................................... 6 图 6： 美国密歇根大学指数........................................................................................................................ 6 图 7： 美国 PPI 同比与油价同比 单位：% ........................................................................ 6 图 8： 美国 PMI 与油价同比 单位：% .......................................................................... 6 图 9： 美国利率与美债价差 单位：% ................................................................................ 7 图 10： 美国通胀与利率