2022年度策略报告（尿素）：需求增长有限，尿素或震荡偏弱

100120140160180200100110120130140中信期货商品指数中信期货能源化工指数 2021-11-28 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669 号 化工组研究团队 研究员： 胡佳鹏 021-60812977 hujiapeng@citicsf.com 从业资格号：F3039655 投资咨询号：Z0013196 黄谦 021-60812989 huangqian@citicsf.com 从业资格号：F3063512 投资咨询号：Z0014611 颜鑫 021-80365289 yanxin@citicsf.com 从业资格号：F3048534 中信期货研究|2022 年度策略报告（尿素） 需求增长有限，尿素或震荡偏弱 摘要： 2022 年国内尿素产能增速仍有 5%，且海外尿素高利润或刺激供应回升 2019 年以来，国内尿素产能投放低位回升，主要是 2021 年推迟以及产能置换。根据我们的跟踪，2022 年国内产能增速恢复到 5%左右的水平到 7670万吨附近的水平。同样 2021 年海外疫情导致了装置延后叠加高利润刺激，2022 年产能大概率也相对偏多。整体 2022 年的产能压力仍不可忽视。 2021 年因高价和高波动抑制农业需求，2022 年仅有一定恢复 2021 年尿素价格大涨大跌，下半年农业和工业需求都受到了一定程度抑制，出口也因为法检而断崖式下跌。我们认为 2022 年会有一定恢复，首先农业终端的需求是相对刚性的，尿素价格回调后，农需或有一定修复，不过考虑到预期悲观，中下游可能仍是主动去库状态，且有机肥料供应持续增加，整体农需增量应该不大；其次是三铵和胶板需求或难言增长，房地产后周期需求虽有韧性，且出口也不会明显下降，但缺乏增长驱动；最后是出口，6 月出口法检或放松，下半年出口会有一定提振，但上半年仍有承压，全年出口恢复有限。 持续几年落后产能淘汰和置换后，尿素整体成本下移，估值重心会有下移 尿素边际供应主要是固定床；而从 2016 年开始，尿素就整体产能结构就在逐步变化，高成本高能耗高污染的装置逐步被技改和升级，导致原料结构的变化，带来了尿素行业成本重心的下移，也提升了尿素供应的弹性，尿素下方边际支撑或有下移。 供需承压，尿素或有望震荡向下寻求支撑 2021 年尿素从供需定价转变为估值定价，2022 年预期也可能是先供需定价后估值定价。上半年虽然国内尿素工农需求集中释放，但考虑到法检继续限制出口，以及国内产能释放和供应恢复，尿素价格应该会有反弹，但空间可能受限。而进入下半年后，出口放开或能带来短期反弹，内外价差迅速回归，但随着国内外供应增量逐步兑现，且国内需求逐步进入淡季，而房地产引发工业需求相对承压，整体压力再增加，届时价格或再次回调，寻求估值或者供应端支撑。 操作策略：上半年需求和出口放开推动，下半年供需矛盾承压，尿素或先扬后移，价格重心下移，寻求估值端支撑，价格运行区间或为 1600-2500，操作上先多后空。 跨期策略：5-9 偏正套，9-1 偏反套 风险要素：煤炭价格大幅波动2022 年尿素供需大概率重回过剩，大周期或走完，预期价格表现承压。上半年供应弹性和出口法检或抑制尿素反弹空间，谨慎乐观对待，年中出口放开或有一波内外价差回归反弹，下半年弱需求和供应增长下，价格或向下寻求估值支撑。 报告要点 中信期货研究|2022 年度策略报告（尿素） 2 / 16 一、2021 年尿素大周期叠加能耗双控，价格大涨大跌 2021 年年初到 2021 年 7 月，尿素受需求拉动（后疫情恢复周期下，国内出口需求大增，工业需求增强较快，且农业也正好是全球大扩种，国内外供需状况均较好，且上半年出口集港高于往年），而供应受限（国内进入产能淘汰和置换周期，供应没有增量，且海外投产受到疫情影响也是被迫延后），导致供需错配，库存快速去库至低位运行，价格持续上涨。 到了 8 月后，虽然当时发改委开始着手从政策上打压尿素价格，但直到供需宽松，价格才开始出现回落，而到了 9 月后，能耗双控逐步扩大化，尿素上游合成氨也是高能耗产品，叠加动力煤价格大涨和限仓的影响下，黑色资金外溢，导致尿素价格持续跟涨动力煤，当时流化床的成本已超过了固定床，成本推动是当时的核心逻辑。 直到 10 月中旬后，两个大的利空因素落地，价格大幅回落，一个是出口法检，出口被关闭，一个是发改委价格法下压煤价，同时督促增产，导致煤价坍塌，整个煤化工包括尿素价格大幅回落。如下图所示： 图表 1：尿素现货基准价格走势对比 图表 2：尿素主力合约基差走势 资料来源：卓创 中信期货研究部 资料来源：卓创 中信期货研究部 图表 3：尿素企业库存 图表 4：尿素集港也是明显高于往年，尤其是 3、4 月 资料来源：卓创 中信期货研究部 资料来源：卓创 中信期货研究部 17001800190020002100220023002400250026002700280029003000310032003300厂库现货基准价仓库现货基准价-400-2000200400600800100001厂库基差05厂库基差09厂库基差0204060801001201401600102030405060708091011122018201920202021010203040506070801/12/13/14/15/16/17/18/19/1 10/1 11/1 12/12018201920202021nMsNqQpOxPmRmQtNvNoRnM9P8Q7NpNrRnPrQjMoPnMiNtQpP7NqRsMNZmNqRwMoPtO 中信期货研究|2022 年度策略报告（尿素） 3 / 16 二、2022 年国内尿素产能增速仍有 5%，且海外尿素高利润或刺激供应回升 尿素供应去看，我们仍是从增量供应到存量供应及其弹性去分析。 首先是增量供应这块，2022 年我国尿素供应增速或继续抬升，增量一方面是本身就有新投计划要落地的，另外就是置换产能的投放周期，我们整体评估下来，2022 年尿素产能增速提升至 5%。新投的主要是新疆昌吉中能万源二期 60 万吨尿素，乌兰大化肥 120 万吨尿素；产能置换的有河南心连心 90 万吨航天炉和润银生物 140 万吨（同时淘汰 40 万吨），虽然这部分产能多在四季度有试车，但正常运行大概率要到 2022 年，合计总产能 370 万吨。海外疫情延后了投放节奏，且由于我国出口法检至少要到 5、6 月份，而上半年又是北半球的欧美