2022年度策略报告（沥青）：悲观现实叠加悲观预期，等预期差出现

2021-11-27 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669 号 能源研究团队 研究员： 桂晨曦（原油） 021-60812997 guichenxi@citicsf.com 从业资格号：F3023159 投资咨询号：Z0013632 杨家明（燃料油、沥青） 021-80401704 yangjiaming@citicsf.com 从业资格号：F3046931 投资咨询号：Z0015448 中信期货研究|2022 年度策略报告(沥青) 悲观现实叠加悲观预期，等预期差出现 摘要： 宏观经济动能下行趋势确立，能源价格承压。货币供应收紧，全球 PMI 逐步回落，经济动能下行趋势确立，需求端压制能源价格。面临供应增加、需求回落，原油供应过剩压力显现，原油价格承压则沥青价格承压。 油气替代炒作尾声，轻质化向重质化过渡继续施压沥青裂解价差。2021 年极端天气频发可再生能源供能不稳定缺点暴露，夏季天然气需求意外提升淡季不淡导致欧美天然气库存低位；冷冬预期以及大国博弈等驱动天然气供需错配、天然气价格上涨，热值修复驱动原油价格上涨，沥青因不能燃烧缺席热值修复，绝对价格上涨幅度远小于原油，裂解价差走弱。随着冷冬逐步兑现极端天气对天然气供需扰动结束、北溪 2 管道博弈结束，天然气价格有望重回供需驱动，供应过剩将驱动天然气价格震荡回落，热值修复将驱动原油价格回落，沥青因不能燃烧仍缺席热值修复呈现抵抗式下跌走势，裂解价差走强，但重质化趋势将限制沥青裂解价差走强空间。 高库存下的悲观现实叠加悲观预期，等待预期差出现。当前沥青裂解价差低位反映市场对沥青悲观的供需现实与预期。2022 年交通固定资产投资企稳呈现底部形态，沥青需求有望企稳，但托而不举总基调意味着需求增量有限；供应端委内瑞拉原油产量或随着伊朗解除制裁而逐步提升，沥青原料充足，沥青产能充足，等待供应端原料、去产能扰动等预期差的出现驱动利润提升。 策略建议 多 BU2206-FU2205（多炼厂利润） 风险提示：冷冬背景下天然气价格超预期大涨 2021 年极端天气频发可再生能源供能不稳定缺点暴露、冷冬预期以及大国博弈等驱动天然气供需错配、天然气价格上涨，热值修复驱动原油价格上涨，而沥青因不能燃烧缺席热值修复，裂解价差弱势；随着宏观走弱、冷冬预期兑现、天然气供需压力陡增，天然气价格回落后原油价格终将回落，沥青或因不能燃烧而缺席热值向下修复。 报告要点 中信期货研究|年度策略报告（沥青） 2 / 15 目 录 摘要： ..................................................................................... 1 一、货币供应高位已过，经济上行动力不足 ..................................................... 4 二、轻质化向重质化过渡将持续施压沥青裂解价差 ............................................... 7 三、交通固定资产投资托而不举，底部确立但上方空间有限 ....................................... 9 四、原料充足、产能压缩不及预期，沥青利润走强需要供应端贡献更多减量 ........................ 12 免责声明 .................................................................................. 15 图目录 图 1： 全球 PMI 与中国 PMI......................................................................................................................... 4 图 2： 中美 M2-GDP 单位：% ......................................................................... 4 图 3： 美国经济动能 ................................................................................................................................... 4 图 4： 美国销售总额同比-库存总额同比 .................................................................................................. 4 图 5： 中国 M1-M2 同比与 PPI 同比 单位：% ...................................................................... 5 图 6： 美国密歇根大学指数........................................................................................................................ 5 图 7： 美国 PPI 同比与油价同比 单位：% ........................................................................ 5 图 8： 美国 PMI 与油价同比 单位：% .......................................................................... 5 图 9： 美国利率与美债价差 单位：% ................................................................................ 6 图 10： 美国通胀与利率 单位：% ............................................................................ 6 图 11