非银行金融行业金融股中报综述：好业绩增强避险偏好，新政策推动周期变化

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 金融股中报综述：好业绩增强避险偏好，新政策推动周期变化■事件：金融股 2017 年中报陆续披露完毕，我们认为财富积累、政策变化和短期避险是 2017 年上半年金融股边际变化的三大因素。具体而言： （1）一是中产阶级崛起的过程中，财富大量积累，消费结构升级，由此产生了对财富管理、保险保障等巨大需求，零售金融业务的重要性也逐步提升。 （2）二是 2017 年以来，尤其是全国金融工作会议后，金融行业从严监管，服务实体经济成为金融行业发展的宗旨，金融机构回归传统业务模式，市场集中度将逐步提升，行业龙头的业绩会更加稳健。 （3）三是二季度债市震荡，金融股作为优质白马股，受到避险资金的青睐。 ■保险：死差推动价值增长，投资浮盈大幅提升。我们认为 2017 年上半年保险股最核心的边际变化在于消费升级的过程中，保险产品回归保障，死差益占比提升，推动保险公司价值增长。 （1）新业务价值增速超过保费增速。2017 年上半年险上市险企新业务价值平均增速达到 21%，新业务价值的稳健增长意味着业务质量不断改善，其主要原因在于一是继续聚焦个险渠道，营销员规模或产能均持续增长，二是拉长产品期限，聚焦保障型产品，提高新业务价值率，三是剩余边际余额稳步提升，未来将维持稳定释放。 （2）投资浮盈大幅提升。上市险企 2017 年上半年整体权益类投资占比提升约 3 个百分点左右，总投资收益率维持在 4.7%左右，基本与去年同期持平，但投资浮盈大幅提升，下半年债市的企稳、股市的回暖将有助于险企投资端价值的不断增长。 ■券商：弹性提升业绩回暖，个股分化龙头稳健。我们认为 2017 年上半年券商股最核心的边际变化在于弹性回升，业绩整体回暖但有分化，自营业务成为券商最主要的收入来源，以期货、国际业务为代表的多元金融业务逐步兴起。 （1）业绩回暖弹性提升。2017 年上半年上市券商整体利润同比下降 9%，降幅较 2016 年边际改善，其中大型券商营业收入和净利润变化较为稳定，券商自营投资收益同比大幅增长 29%，占营业收入比升至 29%，成为最主要的收入来源，使得券商股弹性提升，贝塔重回 1.6。 （2）预计业绩持续回暖，资本为王强者恒强。下半年以来市场稳重向上，股基交易额和两融余额均实现上涨，投行业务环比复苏，券商业绩还将回暖，较高的弹性将持续，在严监管的环境下，券商回归传统业务模式，行业龙头凭借更加充足的资本金，业绩将更加稳健。 ■银行：零售转型提升利润，不良处臵降低成本。我们认为 2017 年上半年银行股最核心的边际变化在于零售转型的效果逐步显现，受监管的影响，同业明显收缩，资产质量整体提升，MPA 的落地促进银行增长结构的合理优化，降低行业风险。 （1）资产质量整体提升，转型零售取得突破。银行减值损失计提大幅下降，使得银行在营业收入下降的情况下取得了净利润的增长。大部分银行重新回归主业，规模增长集中在传统存贷款，尤其是零售存贷款方面。符合服务实体经济的转型方向和去杠杆去同业的市场环境。 （2）同业资产负债大幅调整。大部分银行同业资产负债大幅压缩，部分银行在同业负债内进行调整，风险较低的同业存单占比显著上升。我们预计零售转型成功、资产质量稳定的银行将保持较高的增速。 （3）MPA 降低行业风险。宏观审慎资本充足率降低了银行发展过程中的系统性风险，同业存款纳入负债考核限制了银行的非理性扩张，促进增长结构的合理优化。 ■转型金融：百花齐放，各有千秋。我们认为 2017 年上半年转型金融股最核心的边际变化在于科技金融快速发展，从严监管下金控平台将更加注重服务实体经济，AMC 市场空间继续扩大，信托公司信托主业增长稳健，供应链金融企业各领风骚。 （1）科技金融快速发展，金控平台脱虚入实。金融科技创新带来传统金融机构业务流程颠覆性变化，如中国平安通过平安脸谱等，实现营运效率提升。招商银行按照上一年度税前利润 1%提取专项资金设立金融科技创新项目基金，鼓励金融创新。而金控在从严监管下，会更加支持实体经济建设，资本金充足、风控严格的金控平台业绩会更加稳健。 （2）AMC 市场扩大，信托主业稳健发展。不良资产供给持续上涨，AMC 市场还将继续扩张，信托公司信托主业持续增长，2017 年上半年手续费收入增速超过营业收入增速，预计下半年还将继续稳健增长。 （3）供应链金融企业各领风骚。应收账款增长趋势显示行业空间较大，2017 年上半年不同模式的供应链金融企业均实现了稳健发展，如依托于物流体系的传化智联等。 ■推荐标的： （1）保险：中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险；（2）券商：中信证券/华安证券/宝硕股份/浙商证券；（3）银行：平安银行/北京银行/宁波银行/招商银行；（4）转型金融：Fintech 关注金证股份/东方财富；金控：国盛金控，关注君正集团；AMC：海德股份；信托：安信信托/经纬纺机；供应链金融：传化智联/物产中大 ■风险提示：宏观风险/政策风险/市场风险Tabl e_Title 2017 年 09 月 01 日 非银行金融 Tabl e_BaseInfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Tabl e_FirstStock 首选股票 目标价 评级 Tabl e_Chart 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -2.46 -4.18 -4.43 绝对收益 -1.09 5.09 11.34 赵湘怀 分析师SAC 执业证书编号：S1450515060004 zhaoxh3@essence.com.cn 021-35082987 贺明之 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517060001 hemz@essence.com.cn 021-35082968 马琦 报告联系人 maqi@essence.com.cn 021-35082773 蒋中煜 报告联系人 jiangzy@essence.com.cn 021-35082609 相关报告 非银行金融行业数据产品 2017-08-27 安信金融行业周报数据库上传（8.20） 2017-08-20 安 信 金 融 行 业 周 报 数 据 库8.13 2017-08-13 安 信 金 融 行 业 周 报 数 据 库 （ 8.4). 2017-08-06 金融行业中报前瞻：金融大会明确方向，板块分化龙头获益 2017-07-31 -6%-2%2%6%10%14%18%非银行金融 沪深300 行业深度分析/非银行金融 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 金融股 2017 年中报陆续披露完毕，我们认为财富积累、政策变化和短期避险是 2017 年上半年金融股边际变化的三大因素。具体而言： （1）一是中产阶级崛起的过程中，财富大量积累，消费结构升级，由此产生了对财富管理、保险保障等巨大需求，零售金融业务的重要性也逐步提升。 （2）二是 2017 年以来，尤其是全国金融工作会议后，金融行业从严监管，服务实体经济成为金融行业发展的宗旨，金融机构回归传统业务模式，市场集中度将逐步提升，行业龙头的业绩会更加稳健。 （3）三是二季度债市震荡，金融