优化高端产能布局，夯实基础稳步向前

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 优化高端产能布局，夯实基础稳步向前 ■事件：11 月 16 日，公司发布公告。公司控股子公司嘉士伯重庆啤酒有限公司计划投资不低于 10.3 亿元于广东省佛山市三水区建设啤酒生产基地项目。 ■拟建新厂设计产能最大，品种丰富。据公司规划，公司目标将佛山啤酒厂打造为世界一流水平的啤酒生产基地，能够酿造嘉士伯旗下所有品牌的啤酒。未来，公司将根据市场需求进行排产，预计乌苏、1664、嘉士伯系列等众多受消费者喜爱的高端大单品都将能于佛山啤酒厂生产。该生产基地设计产能达到 50 万千升/年，系目前公司单厂产能最大的工厂，预计于 2024 年投产。 ■填补区域产能缺口，降低物流成本，发挥全国供应链协同效应。21Q3，乌苏销量同比+54%，1-9月销量同比+42%，其中疆外继续维持高速增长，1-9 月销量同比+75%，我们预计全年乌苏疆外/整体有望实现 60%/25%以上的增长。根据公司公告，乌苏在疆内合计拥有超过 50 万千升产能，分别分布在乌鲁木齐（20 万千升）、乌苏（12万千升）、伊宁（5 万千升）、阿克苏（5 万千升）和库尔勒（10 万千升），相对集中在我国西部地区。2021 年 7 月，江苏盐城工厂（年产 13 万千升）正式投产，主要承担华东地区乌苏的生产任务，一定程度上解决了乌苏东西部产能不均的问题。此次公司在广东新设中大型工厂，从区域竞争格局角度看，广东尚未出现一家独大的局面，同时根据《中国烧烤行业发展报告》，广东省烧烤店数量位列全国前三位，且受经济发展水平影响，当地啤酒消费价格带相对较高。我们预计，新建工厂生产线效率更高，产品品类更丰富，将有效填补公司在华南地区的产能缺口，有力支持其在华南地区的业务拓展，进一步优化公司高端产品的供应链网络，降低物流成本，发挥更强的协同效应。 ■优化高端产能布局，继续全国化征程。2014 年至今，公司关停/转让多家低效工厂，目前关厂已告一段落。嘉士伯在中国共拥有 26 家啤酒厂，重组后公司设计产能达到 277 万千升，此外还有 2 条罐装线在建（合计 30 万千升）。在“扬帆 22”战略和乌苏品牌的助力下，公司稳步推进大城市计划，截至 2021 年前三季度已成功拓展了 61 个大城市。乌苏作为国内率先跑出来的高端啤酒大单品，于过去两年实现高速增长，且今年不断丰富品牌产品矩阵，拓宽销售渠道和消费场景，产品生命周期向好；1664 具备法式风情的品牌调性，凭借新口味+渠道开拓，21 年前三季度销量增长近 40%。在此背景下，公司持续动态优化高端产能布局、提升效率，期待公司在全国化征程中继续稳步成长。 ■投资建议：预计公司 2021-2023 年 EPS 分别为 2.30、3.00、3.68 元，给予买入-B 评级，给予 6 个月目标价 180 元，对应 22 年 60X PE。 ■风险提示：高端化进程不及预期；疫情影响超预期；高端啤酒行业竞争加剧。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 3,581.9 10,941.6 13,605.3 15,826.3 17,909.9 净利润 656.9 1,076.8 1,112.0 1,452.9 1,780.3 每股收益(元) 1.36 2.23 2.30 3.00 3.68 每股净资产(元) 2.93 1.21 1.24 1.09 1.48 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 120.2 73.3 71.0 54.3 44.3 市净率(倍) 55.6 134.9 131.5 149.6 109.9 净利润率 18.3% 9.8% 8.2% 9.2% 9.9% 净资产收益率 46.3% 184.0% 185.2% 275.4% 248.0% 股息收益率 0.9% 0.9% 1.4% 1.9% 2.0% ROIC 185.0% 1328.7% -639.0% 138.2% 136.1% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2021 年 11 月 17 日 重庆啤酒（600132.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 啤酒 投资评级 买入-B 调低评级 6 个月目标价： 180 元 股价（2021-11-17） 163.00 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 78,935.70 流通市值（百万元） 78,935.70 总股本（百万股） 483.97 流通股本（百万股） 483.97 12 个月价格区间 91.00/205.03 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 19.75 -9.01 52.82 绝对收益 18.33 -8.88 58.04 苏铖 分析师 SAC 执业证书编号：S1450515040001 sucheng@essence.com.cn 021-35082778 Tabl e_Report 相关报告 重庆啤酒：【重庆啤酒】收入利润双超预期，关注后续提价预期/苏铖 2021-10-29 重庆啤酒：重庆啤酒：高端占比达单季最高水平，增长进入新阶段/苏铖 2021-08-19 重庆啤酒：【安信食品】重庆啤酒：整装向前，高端引领者开启全国化征程/苏铖 2021-04-29 重 庆 啤 酒 ： 重 庆 啤 酒(600132 SH) Q3 销量增长提速，资产整合效益可期/苏铖 2020-10-24 重庆啤酒：重庆啤酒：交易对价合理，重组后扬帆新征程/苏铖 2020-09-14 -10%6%22%38%54%70%86%102%2020-112021-032021-07重庆啤酒 沪深300 2 公司快报/重庆啤酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1：乌苏疆内产能信息（万千升） 公司名称 2018 2019 2020 年 4 月 设计产能 实际产量 设计产能 实际产量 设计产能 实际产量 新疆啤酒 20.00 17.16 20.00 19.57 20.00 5.02 乌苏啤酒 12.00 9.64 12.00 11.43 12.00 2.3 伊宁啤酒 5.00 4.51 5.00 5.08 5.00 1.2 阿克苏啤酒 5.00 4.78 5.00 5.3 5.00 1.53 库尔勒啤酒 10.00 4.48 10.00 4.89 10.00 1.61 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 表 2：重庆啤酒产能一览（万千升） 2019 2020 主要工厂名称 设计产能 实际产能 主要工厂名称 设计产能 实际产能 重庆啤酒股份有限公司新区分公司 28 18 嘉士伯（中国）啤酒工贸有限公司 50 32 重庆啤酒股份有限公司北部新区分公司 40 35 重庆嘉酿啤酒有限公司 40 35 重庆啤酒股份有限公司六厂 18 10 宁夏西夏嘉酿啤酒有限公司 30 27 重庆啤酒股份有限公司九厂 18 7 重庆嘉酿啤酒有限