宏观研究月报:政策趋宽对经济担忧有望缓解,能耗双控下PPI持续高位

请阅读最后一页的免责声明 1 2021 年 9 月 22 日 证券研究报告·宏观经济研究 宏观经济 政策趋宽对经济担忧有望缓解,能耗双控下 PPI 持续高位 中性(短期) 投资要点 ◼ 疫情扩散消费增速大幅下滑,8 月经济延续放缓趋势。生产持续下降,略低于预期。需求端看,出口维持高景气,制造业持续小幅修复,地产投资延续放缓,宽信用效果未显,基建仍未有起色,消费大幅下滑,餐饮增速由正转负为主要拖累。8 月社融延续下降但略高预期,信贷总量仍有韧性结构持续恶化。疫情扩散冲击消费,地产延续回落,PMI 持续下行已接近荣枯线,经济延续放缓。 ◼ 展望未来几月,社融或已进入底部区域,地产持续回落,出口增速下行,但基建开始发力, PPI 高位但不影响货币宽松,国庆节来临消费改善,对经济担忧有望触底。具体而言,出口维持高景气,但随基数提升大概率增速下行,地产政策加码效果持续显现,消费及制造业边际改善但空间有限,政府债持续加速发行,基建将有所发力对经济形成一定支撑。能耗双控下 8月 PPI 环比再次提升,但内需下行下通胀整体可控,对货币宽松不形成掣肘。经济下行压力增大,货币稳中偏松,社融已进入底部区域,结构仍有松有紧,但宽信用已起,随着专项债大量发行,四季度仍有再降准可能。福建疫情再起但尚未多地扩散,后续仍待观察,预计消费仍延续弱复苏,出口仍有较高景气,有望对冲地产下行,对经济的担忧有望触底。 ◼ 具体来看,经济延续边际放缓,PMI 持续下行,消费受疫情冲击大幅下滑,地产延续走弱,经济整体低于预期。 1)8 月工业增加值两年平均增速 5.4%,低于预期。三大门类看,采矿业两年平均增速由负转正。8 月疫情扩散,消费大幅下滑,同时环保限产、能耗双控、地产边际走弱等影响导致生产持续放缓。 2)经济持续放缓,整体仍偏弱。出口维持高景气再创新高,制造业小幅修复,地产投资延续边际走弱,基建仍未有起色,消费大幅下滑。出口方面,8 月出口维持高景气高于预期,主因 看好(中长期) 市场数据(2021-09-17) 上证综指涨幅(%) 近一周 -2.14 近一月 4.84 近三月 2.51 股价走势图 数据来源:Wind,国融证券研究与战略发展部 大 研究员 张志刚 执业证书编号:S0070519050001 电话:010-83991712 邮箱:zhangzg@grzq.com 联系人 安青梁 电话:010-83991710 邮箱:anql@grzq.com 相关报告 《暂时性冲击和趋势因素驱动,7 月经济全面走弱,但失速风险较低》20210820 《6 月经济数据整体超预期,但经济下行趋势难改》20210721 《 PPI 通胀或已过高点,信用收紧推动经济将见顶回落》20210622 《经济见顶迹象增多,PPI 通胀仍有压力,政策较预期温和》20210521 2,2002,6003,0003,4003,8004,0004,5005,0005,5006,0002020-09-172020-10-172020-11-172020-12-172021-01-172021-02-172021-03-172021-04-172021-05-172021-06-172021-07-172021-08-172021-09-17沪深300创业板指(右)—2021.09.22 宏观研究月报 证券研究报告·宏观经济研究 请阅读最后一页的免责声明 2 替代效应增强叠加海外复工复产支撑我国中间品及资本品出口。后续随着东南亚疫情逐步控制及欧美需求常态化,叠加出口基数抬升,出口增速大概率持续下行。固定资产投资低于预期。其中造业投资继续小幅修复,但原材料价格及运费高企、市场需求疲软,中小企业经营仍然承压,后续随着出口和地产投资出现回落,制造业投资后续增长空间有限。地产持续走弱,但仍为经济主要支撑项。地产销售继续大幅放缓,同时融资受阻及龙头地产商违约风险加大,多地土地流拍,房企拿地意愿减弱,新开工持续回落。未来随着按揭端和融资端政策影响的进一步显现,房地产投资仍趋于下行。8 月专项债发行有所加速,但从专项债发行到基建项目施工有一定的时间差,导致 8 月基建仍然偏弱。不过基建已有提速迹象,但财政对于基建的态度仍然是托而不举,基建或难以出现大幅提速。受疫情扩散影响,消费大幅低于预期。餐饮增速由正转负为主要拖累,目前福建疫情尚未多地扩散,中秋及国庆假期来临,消费仍将维持弱复苏,后续仍待观察疫情发展。 3)8 月社融延续下滑,但下滑幅度略低于预期,表明社融增速已位于底部区间,表外融资、政府债、居民及企业贷款均有所拖累,票据融资仍为主要支撑。整体来看,经济下行背景下,叠加对地产和地方政府债务严监管,居民贷及企业贷持续下滑,资管新规到期及 15 号文持续压降表外融资,同时银行为完成信贷额度,票据融资规模维持高位,专项债虽加速发行由于高基数仍对社融有拖累。我们认为,后续随着专项债持续发力,企业债四季度基数较低,预计社融已进入底部区间,四季度将有所回升。 4)8 月我国制造业 PMI 延续放缓至 50.1%,已接近荣枯线,非制造业则已下滑至景气线以下,经济延续放缓。欧美国家 8 月制造业 PMI 虽有所下滑但仍保持较高景气度。经济持续下行下叠加疫情影响,小型企业景气水平持续偏低,连续 4 个月低于临界点,企业经营承压。分项来看,供需均有所放缓,内需下滑大于外需,价格指数有所下降,且购进价格指数与出厂价格指数差值连续三个月缩窄,上游行业对中下游的利润侵蚀继续减轻。非制造业受服务业景气度大幅下滑有所拖累,主因南京疫情扩散影响,但福建疫情尚未扩散且国庆临近,企业对服务业市场恢复较为乐观。欧美制造业 PMI 小幅回落维持高景气,同时美国非制造业 PMI 也有所下滑,后续应密切关注疫情发展情况。 jXaZqYhVqVeW9P9RaQsQnNtRoPjMoOyRjMpNrN9PmNnQxNoNoRuOtPwO证券研究报告·宏观经济研究 请阅读最后一页的免责声明 3 5)环保限产、能耗双控下 8 月 PPI 同比再创新高且高于预期,环比持续上升,但 CPI 同比有所下滑且低于预期,核心 CPI 也有所下行,通胀风险整体可控,对后续货币宽松无过多影响。CPI 环比上涨主因疫情影响叠加高温强降雨天气,食品价格上涨所致,同时猪肉价格降幅继续缩窄。PPI 环比再超预期,主因用电高峰及能耗双控影响,煤炭及铝价格持续上涨,后续需关注保供稳价及纠正运动式“减碳”的政策落实,目前 PPI 虽维持高位,且受海外影响仍存在一定通胀预期,但在内需下行及国内政策干预下,PPI 难以传导至 CPI,全年来看物价压力不大。 6)8 月上游整体仍偏强,下游受疫情扩散及缺芯影响需求仍疲软。上游来看,原油小幅上涨,后续美国服务业恢复原油仍有上涨动力,动力煤及铝受供需关系紧张,价格高涨,铜则受经济下行影响,价格小幅下降。中游来看,挖掘机出口销量受海外复工复产影响销量仍维持同比高增,经济下行及环保限产下,钢价维持震荡,或受地产竣工大幅上升需求增加影响,玻璃延续较强价格支撑,专项债发行加速基建发力,水泥价格有所反弹。下游来看,受上轮南京疫情扩散影响,8 月餐饮

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2021-10-07
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