专题报告：通胀依然延续，把握顺周期行业的结构性机会

投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 研究院 FICC 组 侯峻 从业资格号：F3024428 投资咨询号：Z0013950 研究员 蔡劭立  0755-82537411  caishaoli@htfc.com 从业资格号：F3063489 投资咨询号：Z0014617 联系人 彭鑫  010-64405663  pengxin@htfc.com 从业资格号：F3066607 高聪  021-60828524  gaocong@htfc.com 从业资格号：F3063338 华泰期货|专题报告 2021-03-22 通胀依然延续，把握顺周期行业的结构性机会 ➢ 通胀预期继续蔓延，美债利率短期料继续震荡向上。考虑到去年物价水平的低基数，叠加今年以来不断上涨的各类商品价格，市场对于未来有较强的通胀预期。最近美国1.9 万亿的财政刺激计划刚刚推出，同时拜登总统后续又准备提出达数万亿美元的基建设施方案，美国的通胀仍存在一定的上升空间。彭博预测美国的 CPI 数据二季度将达 3%，超过 2018 年 7 月份的高点 2.9%，PCE 数据也将在 2 月份达到 2.4%的阶段高点。盈亏平衡通胀率代表的通胀预期也不断刷新新高，10 年期国债对应的盈亏平衡通胀率目前已经达到 2.32%，刷新 2013 年 6 月份至今新高。 ➢ 担忧通胀，利率快速抬升，全球股市风格近期切换。美股方面，近几个月，标普 500指数中的一些顺周期行业，诸如能源、金融、工业等顺周期板块表现强势。标普能源行业 2021 年至今上涨接近 30%，标普金融指数 2021 年至今涨幅超过 16%，标普 500原材料指数以及工业指数涨幅也在 5%-10%之间。美股价值风格 2006 年至今持续跑输成长，但价值/成长比值已经筑底回升，二者比值已经由 2020 年 9 月份最低的 0.5左右回升至目前的 0.6 左右。国内股市方面，国内股市的风格也在逐渐转变，随着大宗商品价格的持续上行，周期股近期显著跑赢成长。从单月收益率排名来看，2021 年至今，周期风格的月度收益率 1 月份以及 2 月份领跑各类风格，3 月份跌幅较小；金融类风格和稳定类风格近期表现也相对较强。从周期/成长、金融/成长以及稳定/成长的比值来看，近期也有筑底回升的迹象。 ➢ 通胀上行推高顺周期行业企业营收，关注营收大幅改善带来的投资机会。美股方面，通过作图对比发现，标普 500 工业、原材料、能源、信息技术行业以及金融行业季度营收同比的变动与 CPI 相关性较大；考虑到二季度以及三季度美国 CPI 处于较高位置，上述列举的相关行业的营收料将大幅增长，但同时又考虑到目前所面临的利率上行可能带来的市场风格的转换，我们更多的推荐美股的工业、原材料、能源以及金融行业。A 股方面，单纯从申万一级行业营收同比与 PPI 走势的相关性相关系数的高低来看，我们需要重点关注钢铁行业、机械设备行业、化工行业、轻工制造行业、家用电器行业、有色金属行业、交通运输行业以及商业贸易行业营收大幅抬升所带来的投资机会。 ➢ A 股策略方面，“紧信用“以及 A 股估值的相对高位，我们需降低年度股指收益率预期，把握顺周期的结构性机会。信用相对偏紧环境下、复苏中后期阶段，国内股市一般表现相对乏力（受高估值板块拖累），考虑到周期类、金融地产类以及制造类行业的市盈率和市净率历史分位数处于历史相对较低位置，安全边际相对较高；同时叠加通胀持续上行所带来的这些顺周期行业营收的大幅改善，也将推升顺周期行业的投华泰期货|专题报告 2021-03-22 2 / 17 资价值，今年的投资更多关注结构性机会。 通胀预期继续蔓延，美债利率短期料继续震荡向上 2020 年，面对突入其来的新冠疫情，为了防止发生经济危机，各国政府以及中央银行大幅释放流动性，采取了前所未有的宽松的财政政策以及货币政策。 新冠疫情之后，全球央行资产负债表大幅扩表，美联储的资产从 2020 年 3 月份的 4.2 万亿美元大幅攀升至至今的约 7.54 万亿美元，增幅接近 80%；欧洲央行的资产总额从去年 3 月份的 4.7 万亿欧元攀升至目前的 7.14 万亿欧元；日本央行的资产总额从去年 3 月份的 584万亿日元大幅攀升至目前的 712.8 万亿日元。 去年 3 月份之后，随着疫苗的逐渐恢复，疫情的逐渐得到控制，经济活动逐渐恢复，再叠加流动性的大量释放，大宗商品价格快速上行。原油价格目前已经接近 2020 年年初水平，伦铜价格较 2020 年 3 月份的低点已经翻倍。通过观察 CRB 现货指数的分项可以发现，金属涨幅最大。 考虑到去年物价水平的低基数，叠加今年以来不断上涨的各类商品价格，市场对于未来有较强的通胀预期，仅从 CPI 数据来看，2 月份美国 CPI 为 1.7%，接近 2020 年年初水平，欧元区以及英国的 CPI 数据也大幅抬升。最近美国 1.9 万亿的财政刺激计划刚刚推出，同时拜登总统后续又准备提出达数万亿美元的基建设施方案，美国的通胀仍存在一定的上升空间。彭博预测美国的 CPI 数据二季度将达 3%，超过 2018 年 7 月份的高点 2.9%，PCE 数据也将在 2 月份达到 2.4%的阶段高点。盈亏平衡通胀率代表的通胀预期也不断刷新新高，10年期国债对应的盈亏平衡通胀率目前已经达到 2.32%，刷新 2013 年 6 月份至今新高。 表格 1 主要国家 CPI 数据 单位：% 2020/1/31 2020/2/29 2020/3/31 2020/4/30 2020/5/31 2020/6/30 2020/7/31 2020/8/31 2020/9/30 2020/10/31 2020/11/30 2020/12/31 2021/1/31 2021/2/28 中国 5.4 5.2 4.3 3.3 2.4 2.5 2.7 2.4 1.7 0.5 -0.5 0.2 -0.3 -0.2 印度 7.48 6.54 5.61 5.56 5.5 4.55 5.41 5.41 5.45 5.75 5.18 3.3 2.78 #N/A 印尼 2.68 2.98 2.96 2.67 2.19 1.96 1.54 1.32 1.42 1.44 1.59 1.68 1.55 1.38 日本 0.7 0.4 0.4 0.1 0.1 0.1 0.3 0.2 0 -0.4 -0.9 -1.2 -0.6 #N/A 韩国 1.49 1.06 1 0.08 -0.32 -0.01 0.29 0.66 0.95 0.14 0.6 0.52 0.64 1.13 马来西亚 1.6 1.3 -0.2 -2.9 -2.9 -1.9 -1.3 -1.4 -1.4 -1.5 -1.7 -1.4