能源化工专题：油价重心持续上移，能化板块行情可期

投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 研究院 能源化工组 研究员 潘翔  0755-82767160  panxiang@htfc.com 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 陈莉  020-83901030  cl@htfc.com 从业资格号：F0233775 投资咨询号：Z0000421 梁宗泰  020-83901005  liangzongtai@htfc.com 从业资格号：F3056198 投资咨询号：Z0015616 康远宁  0755-23991175  kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404 投资咨询号：Z0015842 华泰期货|能源化工专题 2021-02-25 油价重心持续上移，能化板块行情可期 报告摘要： 新年伊始，大宗商品市场表现亮眼，而能化板块更是在商品市场中的强势表现受到市场广泛关注，我们认为在原油价格重心不断上移的背景下，下游化工品价格也将迎来重估，借此机会我们重新梳理了 2021 全年重点能化品种基本面趋势、价格预测以及策略展望，从而为投资者提供更好的投资决策。 华泰期货|能源化工专题 2021-02-25 2 / 15 原油：供需错配下价格重心上移，但上方或仍存天花板 我们认为当前油价仍有上行空间，但如果布油涨至 75 至 80 美元/桶之后将会出现较大的压力。之所以我们认为当前油价仍有上行空间，理由有以下几点：1、OPEC 谨慎限产政策不会快速退出，即便是在 3 月 4 号的会议上决定进一步增产，我们预计沙特取消自愿减产+其他成员国小幅增产后，限产联盟总体增产幅度不会超过 200 万桶/日，OPEC 依然会人为控制产量，达到限产保价目标，同时去化去年积累的过剩库存，我们认为 OPEC 上半年产量将会维持在 2800 万桶/日以下，下半年预计最多恢复至 2900 万桶/日（即便这样依然存在供需缺口）；2、伊朗石油预计最快在下半年才能重返市场，拜登上台后将恢复美伊关系作为外交优先事项，但当前两国仍处于战略观察期，美国要求伊朗重新回到伊核协议，而伊朗要求美国先取消制裁，两者依然僵持不下，预计上半年伊朗石油出口小幅增加，最快预计在下半年才会重返市场；3、美国页岩油钻井与完井作业回复缓慢，由于页岩油生产商优先将利润返还给股东作为回报不急于增产，美国上游资本开支依然较难出现大幅增长，虽然油价上涨有助于页岩油复产，但年内恢复至疫情前的 1300 万桶/日基本无法实现，最乐观的预期也就在今年年底恢复至 1100 至 1200 万桶/日。4、后疫情时代随着各国新增感染人数下降以及封城措施的取消，预计需求将会稳步复苏，目前市场普遍预期今年需求同比增长 600至 800 万桶/日，全球总需求有望年内重新回到 1 亿桶/日，而从需求季节性角度，3~4 月份炼厂春检结束后二三季度炼厂原油加工量将会稳步复苏，并在夏季出行旺季达到峰值，而在拜登 1.9 万亿的刺激计划落地之后，有望进一步提振美国的成品油消费。 综合来看，当前油价上涨背后的主要矛盾来自于需求复苏背景下供给缺乏弹性而带来供需错配，全球库存快速去化，这一逻辑我们认为在今年上半年有望持续，但油价在 75 至 80美元/桶或仍存在较大的天花板。主要原因在于：1、中长期来看 OPEC 不希望油价过高，因为这会带来 2022 年往后页岩油新一轮的扩产周期，从而再度侵蚀 OPEC 的市场份额。此外，油价过高也会加速新能源发展，从长远来看不利于欧佩克的石油利益；2、沙特 2021年的财政平衡油价预计在 75 美元/桶，油价超过 75 美元/桶对于沙特国内财政平衡的边际效应递减；3、炼厂利润可能承压，尤其是如果原油供给收缩但成品油需求复苏低于预期，原油上涨若无法向下游成品油端传导，将会压制炼厂利润，而 2021 年依然是全球炼厂投产大年，此外 80 美元/桶的油价也触发中国成品油定价机制的天花板，开始扣减炼厂利润，从而压制炼厂开工以及原油采购意愿。 总体而言，我们认为原油在未来两个季度内仍将偏强运行，价格重心进一步上移，但是上方仍旧存在天花板，重点关注 OPEC 限产政策是否出现拐点以及伊朗石油重返市场的时间节奏。策略方面我们延续此前在报告中的建议，即推荐原油单边多配以及布伦特的跨期正套，潜在风险在于欧佩克取消限产以及伊朗石油在上半年提前重返市场。 oPsRpRyRmNnNpQmPoRnRrQ7NcM9PpNrRmOnMiNpPtRjMnPsM6MmOtRxNmNnNMYsQpP华泰期货|能源化工专题 2021-02-25 3 / 15 图 1：全球石油供需匹配情况预估 单位：万桶/天 数据来源：EIA IEA OPEC 华泰期货研究院 燃料油：全年或维持偏紧态势，成本端驱动下价格上行可期 就燃料油自身基本面而言，我们认为 2021 年主基调是后疫情时代供需的逐步恢复，市场从全年角度看将大体维持紧平衡，前期由于疫情以及 IMO2020 积累的库存有望得到进一步消化。 需求方面，我们预计在疫苗分发取得显著进展、全球新冠疫情得到有效控制后，全球船用燃料油消费将跟随航运端恢复的节奏回升，尤其是前期受疫情冲击较大的邮轮等版块会得到显著修复，全年来看我们预估船用燃料油需求同比增幅为 18.1 万桶/天。在具体节奏上，根据我们当前对疫情发展节奏的估计，预计从 2 季度开始船燃消费将开始加速回归，但 4季度同比增幅将有所放缓（主要是由于 20 年四季度集运市场火爆带来的高基数效应）；就发电终端需求而言，我们预计今年整体将保持稳固，但由于近期亚洲地区 LNG 价格暴涨，替代效应导致发电厂增加对燃料油的消费比例，从而导致一季度发电终端需求同比偏强；最后，随着 OPEC+在未来逐步增产，叠加伊朗原油回归市场的潜在可能，在今年（尤其是下半年）原油轻质化的结构可能会有所转折，这对于炼厂端燃料油需求是利空的，但我们认为随着各地新的大炼化项目投产，炼化系统渣油处理能力将进一步提高，其燃料油需求仍能够保持一定的基本盘，大幅转弱的概率较低。 供应方面，我们认为随着全球疫情控制、成品油消费恢复，炼厂开工率将逐步回升，从而带动包括燃料油在内的成品油供应增加，因此燃料油供应的回归节奏与船燃需求类似，预计将在二季度开启加速。而在短期，由于全球疫情形势依然严峻，对炼厂开工水平形成压制，叠加去年同期基数较高（欧佩克二季度才开始协议减产），因此今年一季度燃料油供应同比下滑幅度较大，对比需求端在当前受到发电终端的提振，因而燃料油市场短期内形成5001000150020002500300035004000OPEC原油产量 Call on OPEC（EIA） Call on OPEC（