合成纤维及树脂行业：终端回暖叠加补库需求，顺周期有望带动化纤行业上行

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 终端回暖叠加补库需求，顺周期有望带动化纤行业上行 ■前期成本端塌陷、需求抑制造成累库，行业景气低点显现：2020 年疫情影响整体需求，原油价格跌出历史低位，拖累各大类上游大宗原材料价格下行。化纤价格受原材料价格下行压力影响，成本端塌陷。同时需求端收缩进一步抑制行业景气，基本面上影响产品利润实现，产业链整体向下传导不畅，导致库存迅速累高，行业景气探底。 ■库存去化、成本支撑和终端回暖带动行业逐渐景气上行：疫情后，随着终端逐渐回暖，化纤行业库存去化显著，为未来价格上行打下基础。原材料方面伴随原油价格上行不断抬升，成本端受到支撑。同时国内下游景气预期强烈，在 20Q4 出现了淡季不淡的现象。海外终端仍有修复空间，当前海外库存低位，未来随着疫情好转预计其补库需求较强。从库存周期来看，当前行业正处于第三象限，即从主动去库向被动去库的复苏阶段逐渐过渡。结合以上逻辑，我们判断未来化纤行业景气概率较大。 ■涤纶长丝：供应集中度提高，需求转暖有望拉动上行：涤纶长丝国内供应端产能增速放缓，行业集中度有所提升，供应格局逐渐向好。需求方面结构稳定，随着国内经济回暖以及海外“社交经济”复苏，服装类、家纺类以及产业类需求均有望实现增量。根据我们测算，未来涤纶长丝产能增速为 6.22%，需求增速或可达到 8.01%，行业供需格局有望进一步好转，进而带动涤纶长丝行业整体向上。此外，PX、PTA以及 MEG 产能扩张规模较大，产业链上游利润预计趋向长丝环节. ■粘胶短纤：格局逐渐向好，未来有望迎来景气周期：供应方面粘短扩产周期基本结束，同时在政策指导下，行业壁垒提高，短期内无新进入者，行业寡头格局基本形成。需求方面结构出现改变，无纺布需求占比逐渐提升，我们预计未来口罩消费具有一定惯性。根据 Wind 数据，当前棉花-粘短价差在 4000 元/吨中枢波动。未来棉花价格在面积、产量双减，库存低位以及定价中枢在国产棉的背景下可能持续上行。这也将带动粘短价格进一步景气。 ■投资建议：在疫情逐步好转带动终端需求回暖，产业格局向好以及补库预期的背景下，化纤行业有望引来一轮景气周期。相关标的包括：聚酯产业链桐昆股份等；粘胶短纤产业链三友化工等。 ■风险提示：疫情反复导致海内外终端需求低于预期，原油价格大幅波动，产品价格波动超预期，各类假设不及预期。 Tabl e_Title 2021 年 01 月 16 日 合成纤维及树脂 Tabl e_BaseInfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Tabl e_FirstStock 首选股票 目标价 评级 601233 桐昆股份 买入-A 600409 三友化工 增持-A Tabl e_Chart 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 0.12 3.12 -22.81 绝对收益 10.30 17.02 8.74 张汪强 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 相关报告 碳纤维系列报告之（三）：军品为先，中国碳纤维的特色发展之路 2020-08-06 碳纤维系列报告之（二）：风电及航空航天领域是短期发力点 2020-07-30 碳纤维系列报告之（一）：碳纤维概览及生产壁垒详解 2020-07-29 -27%-18%-9%0%9%18%27%36%2020-012020-052020-09涤纶沪深300行业深度分析/合成纤维及树脂 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 前期成本端塌陷、需求抑制造成累库，行业景气低点显现 .................................................... 4 1.1. 疫情造成成本塌陷，产成品价格支撑减弱 ..................................................................... 4 1.2. 需求端收缩进一步抑制行业景气 ................................................................................... 4 1.3. 产业链向下传导受阻，库存累高，行业景气探底 .......................................................... 5 2. 库存去化、成本支撑和终端回暖带动行业逐渐景气上行 ........................................................ 6 2.1. 化纤行业库存去化迅速 .................................................................................................. 6 2.2. 上游成本支撑、下游回暖及海外补库共同助力行业景气 ............................................... 7 2.3. 库存周期处于第三象限，行业逐渐走向复苏 ................................................................. 9 3. 涤纶长丝：供应集中度提高，需求转暖有望拉动上行 .......................................................... 10 3.1. 供应：行业产能增速放缓，集中度提升，供应格局向好 ............................................. 10 3.2. 需求：国内终端零售回暖，海外“社交经济”复苏 ......................................................... 10 3.3. 原材料扩产速度较快，利润趋向长丝端 ...................................................................... 13 3.4. 需求增速高于产能增速，供需格局向好 ...................................................................... 14 4. 粘胶短纤：格局逐渐向好，未来有望迎来景气周期 ............................................................. 15 4.1. 扩产周期结束，供应增量少，寡头格局形成 ............................................................... 15 4.2. 替代作用显现，需求结构改变或带来增量空间 .............................