股指期货四季度策略报告：业绩弹性决定上行空间

1001101201301401501601701801901031051071091111131151172019-122020-012020-032020-042020-062020-072020-08中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2020-09-26 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669 号 金融衍生品团队 研究员： 张革 021-60812988 zhangge@citicsf.com 从业资格号 F3004355 投资咨询号 Z0010982 姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com 从业资格号 F3005640 投资咨询号 Z0012407 联系人： 柯高阳 kegaoyang@citicsf.com 从业资格号 F3077914 中信期货研究|股指期货四季度策略报告 业绩弹性决定上行空间 摘要： 估值扩张放缓，进入弱资本开支周期：监管打击资金空转之后，商业银行陷入负债荒，而负债荒将压制银行信贷扩张，股市估值扩张动能放缓，于是驱动股价上行的力量转向复苏逻辑。但本轮复苏大概率是一个弱周期：1）从外因看，本轮美元贬值非产能转移所致，新兴市场贸易顺差推动资本开支提速的动能不复存在；2）从内因看，居民可支配收入的减少带来消费结构的不平衡，同时地产调控升级压制房企土地购置增速，而土地收入减少抑制地方财政，四季度地产、基建投资增速存放缓的可能。于是本轮资本开支修复是局部性的，而非整体性的。 弱资本开支周期下，IF 占优：弱复苏周期下，预计 IF 占优。业绩维度，资金或进入资本开支有增长潜力的顺周期行业以及 TMT 链条。而相较于 TMT 链条，顺周期行业具有以下比较优势，一是 8 月民企投资恢复暗示制造业需求改善，二是 PPI 反弹确定，中上游利润占比有望企稳回升，于是顺周期行业性价比略高于 TMT。资金维度，我们预计四季度抱团结构强化。逻辑一，基金抱团组合现金流优于非抱团组合，前者经营现金流/营业收入为 6.51%，后者仅为 1.9%；逻辑二，基金抱团组合市占率提升，其中近三年抱团组合占非金融板块营业收入比例分别为 30%、30.4%、30.8%；逻辑三，四季度一般金融权重占优，尤其是在获利盘积压的背景下，机构倾向锁定利润而非出奇。而在历史上抱团强化的阶段，沪深 300 相较中证 500 占优。 策略建议：趋势视角，预计四季度上行斜率不及三季度，市场大概率是局部性行情，景气度较高的顺周期板块以及抱团股预计占优，四季度重点配置 IF 多单。基差视角，三季度单月新股发行数量均在 50 只以上，打新收益改善推升对于期货贴水的容忍度，继续关注期货多头替代机会，前 9 个月无杠杆水平下，IC 多头替代超额收益为 9.1%。 下行风险：1）地产挤占权益资金；2）公募基金发行放缓；3）打新产品集中退出；4）美联储宽松力度不及预期。 四季度估值扩张动力放缓，上行空间取决于业绩弹性。但鉴于本轮复苏是弱资本开支周期，复苏大概率呈现结构性特征，故四季度继续拥抱顺周期板块以及抱团板块，配置偏向 IF，同时关注期货多头替代机会。 报告要点 中信期货金融四季度策略报告（股指） 2 / 17 目 录 摘要： ..................................................................................... 1 一、 弱资本开支周期，估值扩张放缓 .......................................................... 4 二、 高估值环境下，龙头享受高溢价 .......................................................... 8 三、 策略建议 ............................................................................ 11 免责声明 .................................................................................. 17 图目录 图表 1： 商业银行结构性存款 .................................................................... 4 图表 2： 同业存单月度净融入规模（截止 0920） .................................................... 4 图表 3： M2 与票据融资净融入规模 ................................................................ 5 图表 4： 同业存单发行利率 ...................................................................... 5 图表 5： 美元指数与美国贸易差额/全球贸易量 ..................................................... 5 图表 6： 美元指数与全球 FDI 同比 ................................................................ 5 图表 7： 非金融板块资本开支增速 ................................................................ 6 图表 8： 招聘薪酬 .............................................................................. 6 图表 9： 公共财政支出 .......................................................................... 6 图表 10： 土地出让收入 .......................................................................... 6 图表 11： 板块资本开支增速 .....................