兼论当前经济与市场形势：政策已现微调

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018 年 07 月 04 日 宏观经济 政策已现微调 ——兼论当前经济与市场形势 宏观专题 潘向东（首席经济学家） 刘娟秀（首席宏观分析师） 邢曙光（联系人） 陈韵阳（联系人） 证书编号：S0280517100001 010-83561312 liujuanxiu@xsdzq.cn 证书编号：S0280517070002 18046221202 证书编号：S0280118040020 xingshugguang@xsdzq.cn 证书编号：S0280118060007 6 月，经济供需双收缩，通胀略有上升。受环保加强影响，生产扩张放缓；美国和欧元区制造业 PMI 下滑，加上贸易摩擦带来的不确定性，外需回落，但内需或平稳。猪肉价格同比跌幅收窄，蔬菜价格同比上涨，6 月 CPI同比增速可能略有上升。环保限产加强，主要原材料购进价格指数提高 1 个百分点，叠加 PPI 翘尾因素，6 月 PPI 同比增速或显著回升。 资本市场变化和风险方面，第一，2018 年以来民营企业生产经营成本不断上升，信用违约事件频发。信用风险和信用收缩互相强化，5 月社会融资规模增量大幅收缩，经济下行压力增加。第二，股权质押平仓风险是近期股市风险偏好下降的原因之一，不过，商业银行等金融机构对股票质押融资业务的风控比较严格，股权质押平仓风险可控。第三，6 月 13 日美联储加息，且声明偏鹰，美元走强，加上中国央行 6 月 24 日宣布降准，货币宽松预期增加，人民币持续贬值。第四，中美贸易摩擦具有反复性、长期性，7 月 6日中美将互相加征关税，可能有利于部分国产替代产品。 经济面临的不确定性加大，政策微调予以对冲。第一，结构性去杠杆进入稳杠杆阶段。去杠杆过于激进不利于稳增长和防风险，央行货币政策委员会 2018 年第二季度例会提出“把握好结构性去杠杆的力度和节奏”。6 月 24日央行定向降准支持债转股去杠杆。第二，货币政策微调。6 月 24 日央行年内第三次进行定向降准，用于缓解中小微企业融资困难。6 月 27 日，央行货币政策委员会 2018 年第二季度例会指出“保持流动性合理充裕”，措辞已经较一季度货币政策执行报告里的“保持流动性合理稳定”有所改变。第三，结构性减税落实降成本。结构性减税有利于扩大内需，对冲外部环境带来的不确定性和信用收缩对经济带来的下行压力。7 月 1 日起，我国将降低汽车整车、零部件以及部分日用消费品进口关税。6 月 19 日个人所得税修正草案提交审议，拟提高个税起征点。第四，楼市调控加码对冲货币政策微调。房地产市场热度不减，又逢央行货币政策微调，近期不断有新的调控政策出台，避免形成流动性过多进入房地产市场的担忧。第五，加强金融监管协调。新的经济形势下，金融风险有了新的变化，防风险任务仍然艰巨。7 月 2 日，新一届国务院金融稳定发展委员会成立并召开会议，目的在于强化跨部门监管协调功能，把握好监管工作节奏和力度，实施好金融风险防范工作，从而实现金融稳定发展。  风险提示：货币政策超预期 相关报告 宏观报告：政策已在微调——央行定向降准点评 2018-6-24 宏观报告：政策微调下的流动性边际改善 2018-5-31 2018-07-04 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 国内经济供需收缩 ........................................................................................................................................................... 4 2、 资本市场变化与风险 ....................................................................................................................................................... 7 3、 政策已现微调................................................................................................................................................................. 10 图表目录 图 1： 6 月制造业 PMI 回落（%） ...................................................................................................................................... 4 图 2： 6 月制造业 PMI 高于历史均值（%） ....................................................................................................................... 4 图 3： 生产和新订单指数拖累 6 月制造业 PMI .................................................................................................................. 4 图 4： PMI 生产指数回落（%） .......................................................................................................................................... 4 图 5： 高炉开工率同比增速回落（%） ............................................................................................................................... 5 图 6： 发电集团日均耗煤量同比增速回落 .......................................................................................................................... 5 图 7： PMI 新订单及新出口订单指数回落（%） ............................................................................................................... 5 图 8： 美国、欧