23Q1收入26.2亿，持续筹备市场扩张

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 8 May 2023 红星美凯龙 Red Star Macalline Group (601828 CH) 23Q1 收入 26.2 亿，持续筹备市场扩张 The Company Achieved Revenue of Rmb 2.62bn in 23Q1, Kept Promoting Market Expansion [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb5.20 目标价 Rmb6.73 HTI ESG 4.0-4.0-3.0 E-S-G: 0-5 义利评级 市值 Rmb21.10bn / US$3.05bn 日交易额 (3 个月均值) US$19.46mn 发行股票数目 3,613mn 自由流通股 (%) 22% 1 年股价最高最低值 Rmb6.24-Rmb4.17 注：现价 Rmb5.20 为 2023 年 4 月 28 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -5.1% -6.5% 4.6% 绝对值（美元） -5.7% -8.5% -1.0% 相对 MSCI China -2.8% 8.8% 7.0% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 14,138 15,012 16,086 17,229 (+/-) -9% 6% 7% 7% 净利润 749 2,253 2,532 2,855 (+/-) -63% 201% 12% 13% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.17 0.52 0.58 0.66 毛利率 58.4% 61.2% 60.9% 60.7% 净资产收益率 1.4% 4.0% 4.3% 4.5% 市盈率 30 10 9 8 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  事件：公司发布一季报，23Q1 实现营业收入 26.2 亿元，同比减少 22.5%；归母净利润 1.5 亿元，同比减少 79.1%，归母净利率5.6%，同比减少 15.1pct,主要系疫情免租在收益期内摊销及相关服务进度延缓所致；扣非归母净利润 2.2 亿元，同比减少54.5%，扣非归母净利率 8.3%，同比减少 5.8pct，环比转负为正。  23Q1 公司综合毛利率为 59.8%，同比减少 1.7pct，环比增加6.7pct。期间费用率为 41.3%，同比增加 5.3pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 9.8%/11.2%/0.2%/20.1%，同比变化+1.6pct/+0.7pct/-0.2pct/+3.2pct。  23 年一季度，公司已开业自营商场于报告期内取得营业收入16.4 亿元，同比减少 24.4%，毛利率为 71.9%，同比减少4.2pct。自营商场收入分经营业态来看，自有/租赁/合营联营商场分别实现收入 13.6/2.1/0.67 亿元，同比变化-23.8%/-30.4%/ -12.9%；毛利率分别为 80.9%/21.2%/48.6%，同比减少 3.8pct/ 4.2pct/3.8pct。  截至 23Q1，公司共经营自营商场 91 家，与 22 年末相比公司无新开自营商场，关闭 2 家自营商场，1 家商场由自营转为委管，委管商场 285 家，通过战略合作经营家居商场 8 家；此外，公司以特许经营方式授权 55 家特许经营家居建材项目，共包括472 家家居建材店/产业街。截至 23Q1，公司 19 家筹备中的自营商场,计划建筑面积约 297 万平方米；筹备的委管商场中，有309 个委管签约项目已取得土地使用权证/已获得地块。  盈利预测与评级：我们预计公司 23-24年净利润分别为 22.5/25.3亿元，同增 200.9%/12.4%。公司作为家具卖场龙头，聚焦主业，核心自营经营指标向好，给予一定估值溢价。参考可比公司给予 23 年 13 倍 PE 估值，对应目标价 6.73 元，给予“优于大市”评级。  风险提示：行业竞争加剧，家装订单增长不及预期，卖场开拓速度不及预期。 [Table_Author] 郭庆龙 Qinglong Guo 周梦轩 Mengxuan Zhou ql.guo@htisec.com mx.zhou@htisec.com 6080100120140Price ReturnMSCI ChinaApr-22Aug-22Dec-22Apr-23Volume 8 May 2023 2 [Table_header2] 红星美凯龙 (601828 CH) 维持优于大市 表 1 同类公司对比估值表 上市公司 证券代码 主营业务 收盘价（元） PE（2023E，倍） 居然之家 000785.SZ 家居卖场实体店经营和连锁 4.2 11.6 富森美 002818.SZ 大型建材家居商业卖场 14.2 11.4 平均 9.2 11.5 资料来源：Wind，HTI 注：PE 为 Wind 一致预期，收盘价为 2023 年 04 月 28 日收盘价 表 2 美凯龙分业务盈利预测 单位：亿元 2022 2023E 2024E 2025E 自营商场 收入 78.7 87.0 91.5 96.9 增长率（YOY） -2.8% 10.6% 5.2% 5.9% 委管商场 收入 23.8 28.5 31.2 33.9 增长率（YOY） -27.0% 19.8% 9.5% 8.8% 家装相关服务及商品销售 收入 6.4 10.0 12.0 13.8 增长率（YOY） -54.0% 55.9% 20.0% 15.0% 建造施工及设计 收入 12.3 12.0 13.5 15.0 增长率（YOY） -17.7% -2.7% 12.5% 11.1% 其他业务 收入 20.2 12.7 12.7 12.7 增长率（YOY） 59.4% -37.2% 0.0% 0.0% 合计 收入 141.2 150.1 160.9 172.3 增长率（YOY） -8.9% 6.2% 7.2% 7.1% 资料来源：Wind，HTI 8 May 2023 3 [Table_header2] 红星美凯龙