宏观策略专题报告：兼谈中美宽松模式的差异，流动性拐点无需过虑

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：李迅雷 执业证书编号：S0740517010007 电话： 邮箱：lixl@r.qlzq.com.cn 联系人：李俊 电话： Email：lijun@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 [Table_Summary] 投资要点 上周末参加了关于流动性的讨论会，由于股市出现了调整，而央行又在节前采取了不同寻常的举动：回笼货币而非投放货币。于是市场都在担心货币政策会否转向问题，我们认为，货币政策回归常态化是既成事实，稳健仍是总基调，但我国的存量货币规模已经非常庞大，边际收紧对存量的影响不大，换言之，对资本市场的影响也有限。比较中美之间的货币宽松模式，发现差异巨大，尽管美联储天量扩表，但其创造的货币规模却远不如中国。  风险提示：疫苗进度不及预期，中美贸易，经济下行，疫情发酵，政策变动。 [Table_Industry] 证券研究报告/宏观策略专题报告 2021 年 02 月 02 日 流动性拐点无需过虑 ——兼谈中美宽松模式的差异 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 宏观策略专题报告 内容目录 1、流动性拐点已现——社融减速符合预期......................................................... - 3 - 2、货币政策保持稳健——加息可能性不大......................................................... - 4 - 3、美元洪水滔天了吗——兼谈中美宽松模式差异 .............................................. - 6 - 图表目录 图表 1：中国社融与信贷增速（%） ................................................................... - 3 - 图表 2：一线城市房价走势与股市走势 ............................................................... - 4 - 图表 3：制造业 PMI 指数和服务业 PMI 指数（%） ........................................... - 5 - 图表 4：PMI 生产指数和 PMI 新订单指数（%） ................................................ - 5 - 图表 5：中、美、英房价增速（%） ................................................................... - 5 - 图表 6：人民币汇率与美元指数走势 ................................................................... - 6 - 图表 7：美国 M2、美联储与银行信贷状况（%） .............................................. - 7 - 图表 8：欧洲 M2、欧央行与银行信贷状况（%） .............................................. - 7 - 图表 9：日本 M2、日央行与银行信贷状况（%） .............................................. - 7 - 图表 10：包含表外理财资产的银行业总资产...................................................... - 8 - 图表 11：主要经济体 M2 存量（万亿美元） ...................................................... - 8 - 图表 12：中国 M2、央行总资产与银行贷款情况（%） ..................................... - 9 - 图表 13：中美 M2/GDP 走势 ............................................................................ - 10 - qRoNoQxOpOrRtMmPsNtPrQaQbP7NnPqQsQnMkPoOoMjMrRqMbRnNqQwMnOtMxNmOwP 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 宏观策略专题报告 1、流动性拐点已现——社融减速符合预期 对流动性边际收紧或社融、信贷的增速拐点出现等方面，已经没有什么好争议的。降准降息都发生在去年上半年，去年的 7 月份以后，债券价格开始下跌，紧信用早已成为事实。而去年 12 月份的金融数据明显低于预期，就预示着今年的信贷增速、社融增速乃至 M2 增速都将比 2020年下降。 图表 1：中国社融与信贷增速（%） 10111213142018-122019-062019-122020-062020-12金融机构:各项贷款余额:同比社会融资规模存量:同比 来源：WIND，中泰证券研究所 从 1 月份的央行公开市场操作情况看，边际收紧趋势更加明显，尤其是上周央行没有预期的去释放流动性，往年的话，都会通过 14 天逆回购，或者通过 MLF 等方式来释放流动性。因为每逢春节前都是大家要用钱的时候，再加上缴税因素使得流动性收紧。 央行如此操作，其中一个因素是因为 12 月份银行间的流动性过于宽松。另一原因则可能它想调整市场的预期。因为，一月下旬以前，不仅股市大幅上涨，而部分城市如上海楼市也大幅上涨，大量热钱去抢购楼盘。这种背景之下，通过货币的回笼来表明央行的态度。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 宏观策略专题报告 图表 2：一线城市房价走势与股市走势 300035004000450050005500-1135792018-012019-012020-012021-0170个大中城市二手住宅价格指数:一线城市:当月同比沪深300指数（右） 来源：WIND，中泰证券研究所 易纲行长表态说稳健的货币政策没有变化，这个话肯定是对的，但市场理解的货币政策松紧往往是相对或边际概念，即相对于去年上半年降准降息的举措，今年则完全不同。这与疫情得以控制，整体流动性相对宽松，或预期今年一季度经济增速同比大幅增长有关。 故 2021 年的货币政策和财政政策都会有所转向，而且这种转向在去年的年末的时候已经形成一致预期了。如今年的信贷或社融增速肯定要比去年有所回落，虽然去年的名义 GDP 增速约为 3%，对应 10%的 M2增速肯定是足够宽松了，但主要是为了应对疫情。今年估计 M2 增速会回落到 9%左右， 但这一增速还是属于不低的增速。 因此，货币边际收紧合乎逻辑，不过选择当下这一时间窗口上，更多为了提示人们对楼市和股市