可转债季报：转债风起，顺势而动（更新版）

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 固定收益研究 证券研究报告 可转债季报 2020 年 04 月 08 日 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《蛰伏待机，深挖价值》2019.11.25 《逢低布局，结构为先》2019.11.24 《债牛波折，静待转机》2019.11.20 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:李波 Tel:(021)23154484 Email:lb11789@htsec.com 证书:S0850519080002 转债风起，顺势而动（更新版） [Table_Summary] 投资要点：  行情回顾：指数波动，估值再升 一季度转债大幅波动。转债一季度经历了上涨-大跌-反弹-回调的波动，截至 3 月 31日，中证转债指数一季度微涨 0.02%，创业板指上涨 4.1%，中小板指下跌 1.94%；沪深 300 下跌 10.02%，市场整体依然是成长占优风格。板块方面，医药转债一枝独秀，消费、环保、TMT 等小幅上涨，金融转债下跌。 转债上涨主要来自估值上升。截至 3 月 31 日，一季度转债平均价格下跌 2.6%，平价均值下跌 11.8%，转股溢价率均值上升 14.7 个百分点。因此一季度转债指数微涨，主要得益于估值的上升。截至 3 月 31 日，转债市场转股溢价率均值 46%左右，平均价格 110 元左右，从价格-溢价率匹配度来看，目前转债估值处于历史较高位臵。 转债情绪从“狂热”到“降温”。3 月份以来，部分转债个券出现异动，表现为成交放量、价格大涨。异动转债一般涉及热点题材，如口罩、新基建等；且规模小、评级低，市场关注度和机构持仓不高。由于转债无涨跌幅限制，“T+0”交易等，因此吸引了短线资金的关注，导致部分个券出现非理性上涨。但 3 月下旬开始，市场情绪恢复理性，转债走势明显偏弱。短期如果权益市场继续震荡回调，则转债仍有一定压力。但中期来看，流动性是最大支撑，转债的估值很难压缩至过低位臵。  供需情况：供给平稳，需求旺盛 定增再度松绑。2 月中旬再融资新规落地，定增再度松绑，一定程度上会冲击转债的供给。但是转债有自身优势，近年来认可度也大幅提升，因此供给冲击可能有限。目前转债市场待发新券超过 4000 亿元，也可以支撑未来 2-3 年的新增供给。而未来转债市场规模变化更需关注赎回节奏，做一个简单测算，如果未来 6 个月转债平价整体上涨 0/10%/20%，则 6 个月内的赎回规模分别在 113/166/350 亿元左右。 发行节奏平稳。一季度共发行转债 34 只，与 19 年同期相当；规模 363 亿元，明显低于 19 年同期，但整体来看，发行节奏较平稳。此外，转债发行需补年报，因此年初一般是发行淡季，随年报业绩逐渐披露，3 月份之后转债发行或将加速。 需求依然旺盛。从上交所转债持仓数据来看，基金依然是转债增持量最高的机构，19年持仓增加 218 亿元左右；保险和年金成为重要的增持力量，19 年持仓分别增加 121亿元和 130 亿元。转债配臵机构日趋多元化，由曾经的公募基金主导，变成基金、保险年金、券商等多机构参与，市场关注度和机构接受度大幅提升。  转债策略：转债风起，顺势而动 短期关注疫情。海外流动性危机已经缓解，意味着市场短期结束急跌模式。但海外疫情仍是关键因素，在拐点未到之前，市场风险偏好仍将受到压制。转债由于高估值的压力，自 3 月中旬以来开始走弱。我们认为，短期市场或进入震荡阶段，关注海外疫情拐点何时到来；此外转债经历回调后性价比也有所上升，可逢低关注。 中期关注政策和经济复苏节奏。中期来看，我们认为政策依然是最重要的变量。一是货币政策，在目前的经济形势下，流动性整体或仍将维持宽松。二是需求端的托底政策，由于海外疫情的影响，外需面临下行压力；相应的内需或是未来经济复苏的着力点。从目前政策的出台情况来看，基建和消费或是重要抓手。 转债投资策略：转债风起，顺势而为。目前股市估值仍处于合理区间，转债目前估值已然不低，但流动性宽松+政策托底仍是转债的重要支撑。转债布局策略：底仓品种在目前市场波动加剧的背景下，性价比有所提升，如银行、电力等。内需将是政策的主要发力方向，如基建、汽车、农业、食品饮料等。中期来看，科技板块仍是主线，如新能源、5G、计算机、券商等。 风险提示：股市大幅下跌，业绩不及预期，政策不及预期。 固定收益研究—可转债季报 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 行情回顾：指数波动，估值再升 ................................................................................ 5 1.1 一季度转债大幅波动 ......................................................................................... 5 1.2 医药、消费表现较好 ......................................................................................... 5 1.3 估值大幅上升 .................................................................................................... 6 1.4 转债情绪从“狂热”到“降温” ................................................................................ 8 2. 供需情况：供给平稳，需求旺盛 ................................................................................ 9 2.1 定增再度松绑 .................................................................................................... 9 2.2 关注赎回情况 .................................................................................................. 11 2.3 发行节奏平稳 .................................................................................................. 11 2.4