华统转债：区域屠宰龙头，拓展生猪养殖

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■转债基本要素 华统股份发布可转债发行公告，设股东配售及网上申购，申购日为4月10日。原股东按照每股1.9826元的额度配售转债。 华统转债发行规模5.5亿元，主体与债项评级为AA/AA。华统转债转股价格15.12元，转股价值98.74元（4月8日收盘价14.93元），对正股及实际流通盘的稀释率为13.1%/13.6%，转股期内稀释率作用不强。发行期限为6年，对应票息利率分别为0.3%、0.6%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，到期赎回价为108元（含最后一期年度利息），面值对应的YTM为2.13%，票息保护尚可。按6年期AA中债企业债到期收益率4.07%（4月8日数据）的贴现率计算，债底为89.48元。下修条款为[15/30，85%]，赎回条款[15/30，130%]，回售条款[30，70%]，各条款中规中矩。如果假设原有股东30%参与配售（大股东未承诺优先配售），那么剩余约3.9亿元供投资者申购。假设网上申购户数为400万户，平均单户申购金额为100万元，预计中签率在0.010%附近。 ■基本面分析 华统股份是浙江省畜禽屠宰龙头企业，以畜禽屠宰业务为核心，全力打造产业链一体化经营模式。主营业务覆盖“饲料加工、畜禽养殖、畜禽屠宰加工、肉制品深加工”四大环节，主要产品包括饲料、生鲜猪肉、生鲜禽肉、金华火腿等。猪周期叠加非洲猪瘟影响，大规模养殖企业凭借专业防控体系和产能储备更能抵御疫情影响，加速行业整合；屠宰行业集中度较低，规模化龙头企业有望抢占先机。公司采取增加采购、就地屠宰、投资养殖场等多种方式应对非洲猪瘟不利影响。公司在继续深耕省内生猪屠宰市场的同时，逐步向生猪养殖产区布局，与温氏股份开展生猪养殖合作。受益于猪价大幅上涨，公司 19 年业绩改善明显。分产品看，生鲜猪肉占营业收入 90%以上，价格变动滞后于生猪价格，毛利率也受影响。（更多分析请见后文） ■申购价值与上市定位分析 我们选取转股价值在 90 到 110 之间，债项评级 AA，债券余额介于 5 亿~10 亿的转债（2020.4.9数据）进行比较，符合条件的柳药、创维、桃李等转债的转股溢价率主要集中在 15%~20%，我们预计华统转债的上市转股溢价率也将落入这个区间，上市价格在 115~120 的区间，中枢为117.5 元。当前证监会核准的转债有 21 只，海外市场波动较大对 A 股造成扰动，转债市场情绪也有所波动，近期老券退市较多，新上市转债溢价与绝对价格仍高，建议积极申购。 华统转债评级尚可，规模较小。公司是浙江省畜禽屠宰龙头企业，以畜禽屠宰业务为核心，全力打造产业链一体化经营模式。主营业务覆盖“饲料加工、畜禽养殖、畜禽屠宰加工、肉制品深加工”四大环节，主要产品包括饲料、生鲜猪肉、生鲜禽肉、金华火腿等。猪周期叠加非洲猪瘟影响，大规模养殖企业凭借专业防控体系和产能储备更能抵御疫情影响，加速行业整合；屠宰行业集中度较低，规模化龙头企业有望抢占先机。公司采取增加采购、就地屠宰、投资养殖场等多种方式应对非洲猪瘟不利影响。公司在继续深耕省内生猪屠宰市场的同时，逐步向生猪养殖产区布局，与温氏股份开展生猪养殖合作。受益于猪价大幅上涨，公司19年业绩改善明显。分产品看，生鲜猪肉占营业收入90%以上，价格变动滞后于生猪价格，毛利率也受影响。现有市场环境下新券价格往往一步到位，上市时高价格或是高溢价似乎是大概率的事情。回顾个券运行轨迹，高价上市并继续向上的有国轩、利德，收益的上限也有蓝思、长信不行使提前赎回权利而存在提高的可能性，建议上市后保持关注。 ■风险提示：非洲猪瘟影响、生猪养殖拓展不及预期 Table_Tit le 2020 年 04 月 09 日 华统转债——区域屠宰龙头，拓展生猪养殖 Table_BaseI nfo 固定收益新债定价 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 业绩透支视角下的择券思路 2020-03-02 猪价高位回落，原油价格创新低 2020-03-02 房地产政策还有哪些放松空间？ 2020-03-01 长端信用利差被动走阔，城投延续拉久期 2020-03-01 盛屯转债——钴产业链弹性品种 2020-03-01 2 固定收益新债定价 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 转债基本要素..................................................................................................................... 3 1.1. 发行安排 ................................................................................................................... 3 1.2. 基本要素分析 ............................................................................................................ 3 1.3. 募集资金用途 ............................................................................................................ 4 1.4. 中签率估算 ............................................................................................................... 4 2. 正股基本面分析 ................................................................................................................. 4 3. 申购价值与上市价格分析 ................................................................................................... 8 图表目录 图 1：华统股份产品展示......................................................................................................... 5 图 2：主营业务收入占比...................................................................................................