固定收益专题报告：2020年万亿专项债如何发力？基于2100个基建项目的分析

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《联储紧急出手，宽松防范危机——兼议国内宽松空间》2020.03.16 《房企资金为王，仍可择优配臵（更新版）》2020.03.10 《注册制全面开启，债市有哪些影响？》2020.03.04 《债市牛熊切换有什么高频信号？》2020.02.04 《 如 何 看 待 2020 年 基 建 投 资 ？ 》2020.01.02 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:姜珮珊 Tel:(021)23154121 Email:jps10296@htsec.com 证书:S0850517070004 2020 年万亿专项债如何发力？——基于 2100 个基建项目的分析 [Table_Summary] 投资要点： 由于财政部下达 2020 年提前批专项债时间更早、额度更多，今年专项债发行明显加速。这些专项债发行情况如何？投向哪些领域？对基建的撬动能力如何? 本期专题将对这些问题进行分析。  2020 年专项债加速发行。2020 年 1-2 月累计发行地方政府债 1.2 万亿，同比大幅增加 56%。截至 3 月 19 日，目前共发行地方债 1.38 万亿元、其中专项债 1.01 万亿、占提前下达专项债额度的 79%，一般债 3629 亿元、占提前下达一般债额度的 65%。分省份来看，广东、山东、四川发行规模居前。  利差收窄，倍数略降。从利率来看，专项债发行利率跟随市场利率下行，与国债利差有所收窄，导致发行倍数相对于去年同期有所下降。此外，目前发行的专项债全部为新增债券。  投向基建的比例明显提高。截至 3 月 19 日，发行的 1 万亿元专项债中，85%的资金投向基建、远高于 19 年的 25%左右。基建专项债中，交通运输类占比最大（32.5%），其次为基础设施建设（占比 22.3%），生态环保占 8.7%，园区建设占比 7.2%，能源水利占比 3.5%，市政建设占 2.5%，城乡建设占比 4 %。  更多的专项债被用作资本金，资本金比例趋降。2019 年 6 月以来国务院允许地方政府将专项债作为项目资本金，并扩大项目范围、下调部分基建项目资本金比例，但实际上去年被用作项目资金本的专项债屈指可数。但今年更多的专项债被用作资本金，且资本金比例趋降。我们统计的 5844 亿专项债中，有 2169 个涉及基建项目、金额 4866 亿元，其中 9.9%的专项债被用作项目资本金（88 个项目、483.5 亿元专项债），对比 2019 年下半年的 1.3%，专项债作为资本金的项目金额占比大幅上升。专项债占资本金比重平均为 41%，比去年的 52%明显下降。项目资本金比例平均为 51%，比去年的 80%同样大幅下降。  专项债撬动作用小幅增强，但不可高估。第一，基建专项债项目资本金比例依然较高、平均在 50%以上。第二，贷款等社会融资占比依然较低（平均在 13%左右）。专项债对社会融资的撬动作用环比改善，但由于社会融资占比还比较小，对于专项债项目撬动作用不可高估。第三，近 7 成大项目或为已动工项目；第四，项目的建设周期较长、平均为 27 个月。 2 固定收益研究 证券研究报告 固定收益专题报告 2020 年 3 月 18 日 固定收益研究—固定收益专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 专项债发行明显加速.................................................................................................. 4 2. 粤鲁川发行规模居前.................................................................................................. 5 3. 专项债投向基建比例明显提高 ................................................................................... 6 4. 专项债撬动作用如何？——基于 2100 多个基建项目的分析 ..................................... 7 5. 专项债撬动作用小幅增强，但不可高估................................................................... 10 oPmPpRwPrQpPqPnOsNnRmNaQcMaQoMqQnPoOeRqQnOlOpNoOaQnNrRwMrQpNvPmMwP 固定收益研究—固定收益专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 2020 年专项债发行量大幅提高（亿元） ............................................................ 4 图 2 2020 年专项债发行速度明显提高（亿元） ......................................................... 4 图 3 2020 年 10 年期专项债利率在国债基础上浮 22-33BP ....................................... 5 图 4 10 年期专项债全场倍数与去年同期相比稍微下降（倍） ................................... 5 图 5 2020 年 1 至 3 月中旬专项债地区分布（亿元） ................................................. 6 图 6 2020 年 1-3 月中旬专项债投向 ........................................................................... 7 图 7 20 年 1-3 月中旬专项债基建类项目构成 ............................................................. 7 图 8 专项债涉及的基建项目资本金比例情况（20 年 1 至 2 月） ............................... 8 图 9 项目资本金比例分布（纵轴：资本金比例分布；2020 年 1-2 月） .................... 9 图 10 专项债占资本金比例分布情况（纵轴：专项债占资本