小米来了：从产品为王到构建互联网生态圈

1本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。Table_Title2018 年 05 月 04 日小米来了-从产品为王到构建互联网生态圈Table_BaseInfo新三板主题报告证券研究报告诸海滨分析师SAC 执业证书编号：S1450511020005zhuhb@essence.com.cn021-35082086Table_Report相关报告新三板 2017 年报深度分析：业绩回暖、估值匹配、“新星”浮出2018-05-02新三板日报（新三板 9700 多份年报出炉 近六成业绩增长）2018-05-02TMT 公司专题分析之年报系列（11）2018-05-012017 年报掘金系列精华版2018-05-01TMT 公司专题分析之年报系列（10）2018-05-012本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。一匹独角兽的成长记■独角巨兽已崛起，小米提交 IPO 申请：5 月 3 日，根据港交所官网，仅用8 年时间就晋身内地3 大独角兽的小米向港交所提交了IPO申请，成为港交所力推“同股不同权”之后的首批申请科技企业，小米上市传闻终于“靴子落地”。2015、2016 年小米手机出货量连续不及预期，但 2017 年在其他品牌表现低迷的情况下却实现强势反弹：2017 年小米出货量 9240 万部，相较 2016 年增长率达到 74.5%，市占率 6.3%，排在第五位（IDC）。截止至 2018 年 3 月，小米用户每天使用小米手机平均时间约 4.5 小时，MIUI 月活跃用户超过 1.9 亿，小米的 IOT 平台连接超过 1 亿台智能设备（不包含手机和笔记本电脑）。小米在印度和东南亚市场持续扩张，2017 年海外市场收入同比增速达到 250%，还在俄罗斯、新加坡、捷克等十几个国家进入了销量前五，小米浴火重生后再崛起，其商业模式得到海内外市场验证。（招股说明书）■香港开启双重股权架构：同股不同权雷军持股 31%表决权超 50%：根据招股说明书，公司采取同股不同权架构，将公司股票分为 A 类及B 类股份：A 类股份持有人每股可投 10 票、B 类股份持有人每股可投1 票。公司创始人、董事长兼 CEO 雷军持股 31.41%，通过双重股权架构，创始人雷军表决权超 50%，为小米集团控股股东。中信里昂、高盛与摩根士丹利成为联席保荐人，此次 IPO 所获融资的约 30%将用于技术研发及其他活动的开发核心产品，包括智能手机、智能电视、笔记本电脑、人工智能音箱和智能路由器等；约 30%的资金将用于投资扩大及加强 IoT 及生活消费产品及移动互联网服务（包括人工智能）等主要行业的生态链；约 30%的资金将用于全球扩张；约 10%的资金将作营运资金及一般公司用途。■到底怎么来估值，硬件公司 OR 互联网公司？：（1）通过公司规模效应、竞争力、成长性和商业模式的判断，假设把公司定义为“互联网公司”，通常一家互联网公司的市盈率按照 40-60 倍估算，2017 年，实际盈利 53.61 亿元（扣除非现金损益），2018Q1，小米手机销量同比增长 87.8%，假设按照全年 50%速度增长，保守预计 2018 年小米的净利润将超过 100 亿元，按照腾讯控股 47 倍 PE（平均值），小米的估值为 4700 亿元，大约为 746 亿美元。（2）如果按照硬件进行估算，以苹果为例（平均市盈率为 14 倍），小米的估值为 1400 亿元，按照当前汇率换算，大约为 222 亿美元。科技部发布的《2017 年中国独角兽企业发展报告》中小米以 460 亿美元市值排名第三的，我们通过整体分析，大体预判小米的合理估值大约在 600 亿美元左右。（美元：人民币=1：6.3）由于小米生态既有软件又有硬件，我们预计或在二者区间之中。■小米“铁人三项”三大模块布局已经形成：智能硬件、以 MIUI 及云服务为主的互联网服务、以及全网电商+线下旗舰模式的新零售模式的“三大支柱”。（1）把设计精良的产品紧贴硬件成本定价；（2）通3本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。过高效线上和线下零售渠道实现收入增长；（3）并持续提供丰富的互联网服务。小米产品端以智能手机为生态链核心，向外辐射扩展应用领域： 1）小米生态链以手机为核心，初期发展趁势行业红利，定位性价比开行业先河。2）随后向外辐射扩展应用领域，形成投资的三大圈层：手机周边→智能硬件→生活耗材。逐渐覆盖用户生活品质多个层次。IDC 发布报告，数据显示小米 2018 第一季度表现强劲，智能手机出货量达到了 2800万部，同比增长 87.8%，市场份额为 8.4%，排名全球第四。以 MIUI 平台为核心，打造全球最大 IoT 平台。小米以 MIUI 为核心的底层操作系统平台无缝连接不同产品、将所有智能硬件产品的核心客户群体打通，更有助于增强用户粘性。IoT 平台日活设备超过 1000 万台，合作伙伴超 400 家，已经稳居全球最大的智能硬件 IoT 平台。小米预计 2019年 188.31 亿元净利润中 68.3%将会来自于互联网服务业务（中国证券报）。竞争格局来看，2017 年按连接数量计算，小米的消费级 IoT 硬件全球市场份额为 1.7%，身后是苹果 0.9%，亚马逊 0.9%，三星 0.7%和谷歌 0.6%。（招股书）小米销售端线上继续扩展精品电商，重回线下新零售卓有成效：1) 2017年小米 618 战绩依旧，在京东、天猫、苏宁三大平台手机销量蝉联第一。2017H1 品牌网上渠道占比 13.46%，仅次于苹果和华为。17 年独立上线“米家有品”,扩展品质电商把握消费升级。而这一市场正值成长初期，预计 2018 年品牌电商交易规模将达到 1303 亿，增速保持在 35%以上。（艾瑞咨询）2）以新零售旗舰门店“小米之家”的模式迅速转型进入线下市场，引领智能手机分发渠道整合进入线上线下全渠道的时代。实现线上线下互相引流：线上打造爆款，线下突出购物体验感和即得性O2O 闭环。2017 年以来门店数量从年初的 50 猛增至 300 家。单店月均为 519 万元，每平方米的坪效是 27 万元，是同行平均坪效 2.7 万元的十倍，世界上仅次于苹果（智通财经）。■“小米系”布局：投资 10 来家新三板公司：小米已经成为中国科技企业创新的象征，旗下的小米生态链企业众多，2017 年小米生态链的年销售额在 200 亿，其中充电宝、小米排插等等贡献了不少业绩的小米“明星产品”，大都是出自雷军布局的新三板公司。“小米系”投资10 来家新三板公司包括：尚航科技、动力未来、安趣股份、魔秀科技、雷神科技、维珍创意、中天科盛、心游科技、海润影业、越川网络、帝恩思、比科斯、凯立德、和创科技和易点天下(退市)，其中具有代表性的公司动力未来，是第一家面向资本市场、在新三板挂牌的小米生态链公司，动力未来是小米插线板生产商青米科技的母公司。“小米系”投资上市公司和小米生态链相关公司详见正文。■风险提示：上市进展不及预期、IOT 业务发展不及预期、消费升级趋势放缓、新零售发展不及预期。4新三板主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。内容目录1.