申洲国际(02313.HK)2025上半年收入增长15%25，积极海外推动一体化产能建设-国信证券

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容优于大市c申洲国际（02313.HK）2025 上半年收入增长 15%，积极海外推动一体化产能建设核心观点公司研究·海外公司财报点评纺织服饰·纺织制造证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值75.00 - 82.00 港元收盘价59.35 港元总市值/流通市值89216/89216 百万港元52 周最高价/最低价72.96/41.64 港元近 3 个月日均成交额289.82 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《申洲国际（02313.HK）-2024 年净利润增长 37%，客户表现分化》 ——2025-03-26《申洲国际（02313.HK）-上半年收入增长 12%，毛利率提升 6.6百分点》 ——2024-08-29《申洲国际（02313.HK）-2023 年净利润持平，下半年毛利率修复至 25.8%》 ——2024-03-27《申洲国际（02313.HK）-海外扩张与客户开拓，驱动盈利回升与份额增长》 ——2023-10-26《申洲国际（02313.HK）-上半年收入减少 15%，毛利率受产能利用率影响较大》 ——2023-08-312025 上半年收入增长 15.3%，维持高派息。2025 上半年，公司营业收入149.7 亿元，同比增长 15.3%；归母净利润 31.8 亿元，同比增长 8.4%。收入增长强劲，利润增速低于收入因毛利率下降及税费增加。利润方面，毛利率同比下降 1.9 个百分点至 27.1%，主要受 2024 年下半年为一线员工涨薪，导致期内人工成本同比明显上升所影响。此外，因确认越南子公司税负变化影响，所得税开支同比增加约 43%至 4.55 亿元。公司财务状况稳健，截至期末，存款类金融资产扣除计息银行借贷后的净额约为133.7 亿元，与 2024 年末基本持平。公司宣派中期股息每股 1.38 港元，同比增长 10.4%，派息率约 59.6%（去年同期 58.4%）。休闲服表现好于运动，四大客户收入均增长。1）分品类，休闲类/运动类/内衣类产品销售额分别同比增长 37.4%/9.9%/4.1%。休闲服的强劲增长带动其收入占比提升至 25.3%。2）分客户，四大核心客户均实现正增长，其中客户甲/乙/丙/丁分别同比增长 27.4%/6.0%/28.2%/14.7%。3）分地区，国际市场 需 求 旺 盛 ， 美 国 / 欧 洲 / 日 本 市 场 销 售 额 分 别 同 比 大 幅 增 长35.8%/19.9%/18.1%。相比之下，国内市场销售额同比下降 2.1%，主要因运动品牌在中国大陆市场的订单需求下降所致。申洲增长表现好于品牌自身销售与同行，积极推动一体化扩建。申洲收入增长表现好于主要客户自身增长，份额进一步提升，若耐克明年恢复增长势头申洲有望进一步受益。对比同行，申洲份额最大且仍在提升，展现竞争优势。产能布局方面，柬埔寨新成衣工厂已于 2025 年 3 月投产，目前已招工 4000人。越南第二面料工厂预计年底前逐步投产，规划产能 200 吨/天，将为东南亚成衣基地提供面料，强化垂直一体化优势，提升供应链响应速度与效率；同时国内基地产能继续升级改造；上半年资本开支约 15.3 亿元，同比大幅增长。管理层在财报中强调，尽管面临全球需求疲弱和成本上升的挑战，但将通过市场拓展、产能优化和技术创新巩固领先优势。风险提示：宏观经济与主要客户表现不及预期；原材料价格大幅波动；汇率大幅波动；贸易政策风险；系统性风险。投资建议：看好核心供应商保持份额领先与中期盈利能力回升。公司 2025订单增长均好于品牌客户自身表现，在份额领先的地位下继续实现高于同业的增长，体现了公司的出色竞争力，明后年伴随大客户经营周期改善和新品推出也有望进一步恢复盈利能力。我们维持盈利预测，预计 2025-2027 年净利润为 65.8/74.6/84.0 亿元，同比增长 5.4%/13.4%/12.6%。，维持目标价75-82 港元，对应 2025 年 16-17.5x PE，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)24,97028,66332,10336,00340,043(+/-%)-10.1%14.8%12.0%12.1%11.2%净利润(百万元)45576241657674618403(+/-%)-0.1%36.9%5.4%13.4%12.6%每股收益（元）3.034.154.374.965.59EBITMargin18.2%22.5%21.5%21.8%22.0%净资产收益率（ROE）14.3%18.2%16.4%16.2%16.9%市盈率（PE）18.213.312.611.19.9EV/EBITDA17.112.311.710.79.7市净率（PB）2.532.321.871.741.61资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22025 上半年收入增长 15.3%，维持高派息2025 上半年，公司营业收入 149.7 亿元，同比增长 15.3%；归母净利润 31.8 亿元，同比增长 8.4%，在品牌终端承压情况下公司收入与利润增长出色。毛利率：毛利率同比下降 1.9 个百分点至 27.1%13，主要由于公司于 2024 年下半年对一线员工进行涨薪，导致期内生产工人之平均薪酬明显高于上年同期，人工成本占收入比例上升。费用率及其他收入：销售及行政开支合计占收入比率为 7.95%，同比基本持平。其他收入中，利息收入为 5.2 亿元，政府补助为 2.7 亿元。核心利润：毛利额增长 7.9%至 40.6 亿元，剔除其他收入与财务费用的税前利润+4.9%至 28.7 亿元。净利率：主要受毛利率下降及税率提升影响，除税前利润率同比下降 0.7 个百分点至 24.3%；有效税率同比上升 2.7 个百分点至 12.5%，主要因越南开始实行全球最低税，按 15%税率缴纳所得税；进而归母净利率同比下降 1.4 个百分点至 21.2%。图1：公司营业收入及增速图2：公司净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图3：公司利润率水平图4：公司费用率水平资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理营运情况：存货、应收、应付周转天数分别约为 115、78、25 天。资产负债率（总借贷/股东权益）为 39.8%，较 2024 年末的 35.8%有所上升。经营性现金流 26.9亿元，同比+16.6%，净现比为 0.85。产能及人员方面：1）资本开支：2025 年上半年资本开支