燃料油／沥青年度报告：高硫再平衡，低硫供需缺口逐步收窄

[Ta 能源化工 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 [Table_Title] 高硫再平衡，低硫供需缺口逐步收窄 [Table_Rank] 走势评级： LU:看涨/FU:看跌/BU:震荡 报告日期： 2020 年 1 月 2 日 [Table_Summary] ★IMO2020 生效后船燃和高硫燃料油市场结构转变： 进入到 2020 年，船燃需求变成了由 VLSFO 和 HSFO 共同供应，而 HSFO 的下游需求转变成为三块，分别是直接供船燃、炼厂二次加工以及升级转换成低硫燃料油。燃料油市场的核心矛盾包括在于 HSFO 的再平衡和炼厂如何平衡 VLSFO 供需缺口。 ★炼厂对 HSFO 产出的刚性和弹性： 高硫燃料油的产出理论上是相对刚性的，由原油供应结构和现有炼厂自身装置结构所决定的。中东和俄罗斯 HSFO 产出依然刚性，原因在于炼厂装置结构没有相应升级到位。欧洲炼厂已经积极通过调整加工原油品种进而降低 HSFO 的产出。尽管HSFO 产出刚性的确存在，但是炼厂的弹性完全不可以被忽视。 ★低硫名义产能不足，产需缺口取决于炼厂在产品之间的平衡： 据我们统计，目前全球已知 VLSFO 产能在 433 万吨/月左右，距离船燃需求仍有比较大的间距。VLSFO 供应能否得到保障最终可能是炼厂在不同产品如何去平衡的问题。只要 VLSFO 给到了足够的利润，炼厂就有动力去满足缩小产需缺口。 ★低硫船燃对沥青的分流作用十分有限： 渣油最终流向沥青的比例只有 15%左右，也就是说即使国内炼厂主要应用渣油加氢方式去生产低硫船燃，其实对沥青供应的分流作用是较为有限的。此外，韩国炼厂也不太可能因为生产低硫船燃而大幅减产沥青，因为其低硫产能主要是把 HSFO 产能完全转换成为 VLSFO 产能。 ★2020 年沥青需求端不太可能有“惊喜”： 2020 年是十三五的收官之年，但是需求端也没有什么亮点。按照建设进度，最后一年需要完成的任务量已经低于年均要求。更何况 2020 年公路水路投资目标总额只是与 2019 年持平。 ★投资建议： 展望 2020 年，我们认为高硫燃料油过剩而低硫燃料油短缺的格局很难在短期内被扭转，同时低硫燃料油对沥青供应的分流影响较为有限。综合来看，对于低硫燃料油、沥青和高硫燃料油，我们分别给予多配、中性略偏多配和空配的建议。 [Table_Analyser] 金晓 首席分析师(能源化工) 从业资格号： F3005393 投资咨询号： Z00112069 Tel: 8621-63325888-2483 Email: xiao.jin@orientfutures.com 主力合约行情走势图（燃料油&沥青） [Table_Report] 相关报告 年度报告——燃料油/沥青 能源化工-燃料油/沥青-年度报告 2020-1-2 2 期货研究报告 【行业研究】 目录 1、2019 年燃料油价格走势回顾——波澜壮阔的过山车行情 ......................................................................................... 5 2、IMO2020 已生效，高低硫切换或渐进尾声 ................................................................................................................ 6 3、炼厂如何实现从高硫到低硫的转换 ............................................................................................................................ 7 4、炼厂对 HSFO 产出的刚性和弹性 ............................................................................................................................. 10 5、VLSFO 名义产能不足，产需缺口取决于炼厂在产品之间的平衡 ........................................................................... 16 6、INE 低硫燃料油合约推出备受市场期待 .................................................................................................................. 19 7、IMO2020 对沥青的影响——低硫船燃对沥青供应的分流作用非常有限 ................................................................. 20 8、2020 年重油资源紧张的局面或将缓解 ...................................................................................................................... 22 9、即使十三五收官之年，沥青需求也没有什么好“故事”可讲 ................................................................................ 23 10、投资建议 .................................................................................................................................................................. 24 11、风险提示 ...................................................................................................